新书《债务密码》谈如何破解政府债务困局

（学之智经济原创）

政府债务困局确实是现代经济中的一个核心议题，它并非某个国家的特例，而是主权信用货币体系下的一种普遍现象。《债务密码》一书，正试图用一套全新的分析框架来拆解这个困局。结合该书的核心观点与当前主要国家的政策实践，可以从理论根源与现实解法两个层面来详细寻找破解政府债务困局的可选之策。

《债务密码》的核心视角：为何债务扩张难以避免？

《债务密码》提出，政府债务扩张并非简单的财政挥霍，而是现代经济运行的某种必然产物。书中从以下几个维度重构了我们对债务的全新认知。

首先是“公共债务悖论”与“广义需求”。该书作者开创性地提出了“公共债务悖论”这一概念，这是理解政府债务困局的关键。在现代经济中，维持总需求的稳定、提供公共产品以及平衡部门经济（如应对私人部门去杠杆），必然要求政府保持一定规模的财政赤字，其结果将导致政府债务攀升。换句话说，政府加杠杆往往是为了防止私人部门崩塌或者总需求萎缩，从而维持整个经济体的稳定。当然，这里仅讨论制度完备的现代国家，拥有高效透明、廉洁自律的政府机构的情况，不包括低效政府和专制政府（有时候政府支出并非提供公共产品，存在乱花钱甚至腐败现象，这就不属于这里讨论范畴）

其次是债务的双面性。书中强调，债务本身是中性的，它既是推动现代经济发展的动力（债务驱动了四次浪潮），也是风险的来源。关键不在于“有没有债”，而在于债务资金的流向是否形成了优质资产。如果债务用于长期的基础设施、科技投入或教育，能通过“投资于人”和“投资于物”来覆盖未来的偿债成本，那么这样的政府债务是可持续的。如果政府债务的攀升难以改善民生、难以促进未来经济增长，甚至产生大量低效产能或者无效产能，那么就难以持续。这就需要政府提升债务管理能力，提升对债务资金使用效率的评估和预判能力。

书中还批评了传统宏观经济学对总需求理解的盲区，并提出了“功能货币政策”和“现代财政”的概念。这意味着，在主权信用货币体系下，政府的财政与货币政策需要更紧密地协同，不应被僵化的平衡预算观念所束缚。

存量债务来源于流量赤字：如何弥补财政赤字缺口？

政府债务是存量，财政赤字是流量，持续的赤字累计就变成了存量债务。如何弥补财政赤字缺口，《债务密码》梳理总结了三种主要途径。

一是依靠经济周期形成的财政收入减轻债务负担。在经济下行期，为了促进需求扩张需要政府加大财政支出，将使得政府债务扩大；当经济回到上行期，税基扩大自动促进财政收入增加，将缓解赤字压力并降低政府部门杠杆率。然而，随着人口老龄化叠加人口负增长，经济波动周期被拉长，经济增速放缓趋于常态化，这就使得依赖经济周期缓解债务负担的可行性降低。

二是依靠发行货币弥补财政赤字，即被普遍唾弃的财政赤字货币化。现代国家垄断了主权信用货币的发行权，这为政府通过创造货币填补赤字提供了制度便利。但若为短期财政需要而无节制地超发货币且不将其计入政府债务，无异于饮鸩止渴，最终必将严重损害政府信用。这在历史上有过诸多惨痛案例，如魏玛共和国、民国晚期的南京国民政府，恶性通胀最终都导致了经济崩溃与政权瓦解。

三是赤字债务化与货币财政化。这不是一个完美的解决之道，却是现代国家难以回避的现实出路。面对财政赤字，政府需要通过发行债券来弥补缺口，由此形成政府债务。当这些国债投向市场并被机构吸纳时，会形成对市场资金的吸收。为维持流动性稳定，央行往往需要配合宽松货币政策释放资金。在有效需求不足的情况下，甚至不得不通过二级市场购买国债来向市场注入充足流动性，从而走向货币财政化的结果。需要强调的是，这一操作必须严守制度边界：央行只能在二级市场买卖国债，不能在一级市场直接从财政部买国债，绝不能直接印钞为财政部赤字融资，这道防线正是现代信用货币体系避免滑向信用陨灭的关键所在。

债务攀升难以避免：如何降低政府部门债务压力？

首先，发展是最好的化债，这是目前学界与政策界最核心的共识。政府部门杠杆率=政府部门债务/GDP，当经济发展做大分母，杠杆率自然能够降低；经济如果不增长，债务压力只会越来越重。因此，宏观政策必须全力促进经济发展，让GDP的增长速度超过债务的积累速度，债务率自然就会下降。例如，通过财政资金撬动社会资本，投向新质生产力、高端制造等领域，创造新的税源和就业。并且，经济良性发展不但能够降低政府部门债务负担，企业部门和居民部门债务问题也能迎刃而解。

其次，优化债务结构，中央加杠杆与地方去风险。《债务密码》一书在分析美债、欧债时提到了“货币特权”与制度设计的关系，即中央政府有发行货币、制定并行使货币政策的权利，地方政府没有这些权利，那么注定了中央政府债务成本和风险显著优于地方政府。中国的现状是地方债务负担重、风险较为明显，中央债务负担相对较轻。未来需要优化中央和地方政府债务结构：中央通过发行超长期特别国债承担更多国家战略支出，如重大科技项目；而地方则主要化解存量风险，逐步剥离融资平台的政府融资功能。

再次，在实践中可以采取债务置换、盘活存量资产的方式化解存量债务风险。债务置换就是以新债换旧债，以低息债换高息债，以长周期债换短周期债。这本质上是在用时间换空间，缓解即期的流动性压力，虽然没有直接消灭债务总额，但极大地降低了财政的付息成本和偿付压力。典型案例如2024-2026年的10万亿化债方案，用低息专项债置换高息隐性债。盘活存量资产就是将政府手中的资源（如土地、数据、国企股权）变现或产生收益，强调债务应投向能产生稳定现金流的优质项目，如新基建、新能源等。

如何实现政府债务风险化解既治标又治本？《债务密码》揭示了债务困局背后的制度性缺陷，并探索给出系统性解决思路，即体制性改革与全口径管理（堵住漏洞）。要防止陷入“化债-新增-再化债”的怪圈，必须改革财税体制，理顺央地财政关系。同时，要建立全口径的债务监测机制，将地方政府的所有隐性债务、融资平台经营性债务都纳入监管，严格遏制新增隐性债务。

需要警惕的误区：“内债不是债”吗？

在讨论解决之道时，有一些学者以日本的经验为例，认为“内债不是债”，不会引起政府债务风险。现代货币理论甚至认为，内债就像一堆虚拟数字，政府可以动用印钞特权，随时能够偿还。但《债务密码》的逻辑及现实金融常识对此持否定态度。

日本的政府部门杠杆率接近200%，即政府债务规模已经达到GDP的两倍，日本政府为什么没有破产？一些学者认为是因为购买日本政府债券主要是国内机构，形成了内债。《债务密码》认为这不是主要原因。高杠杆率意味着日本政府存量债务规模较大，但不会直接导致政府破产，财政收支现金流状况才是决定日本政府是否破产的关键。主要决定因素有两个：经济保持稳定，确保财政收入的稳定及合理增长；国债利率保持低位，确保偿还债务本息的财政支出不会大幅增长。从这个角度而言，考虑到财政稳健性，即便日本面临通胀压力，日本央行进一步大幅提高利率水平仍需要较为谨慎。

现代货币理论较为极端，认为政府部门的内债就是电脑里随意敲入的数字，仅仅是可有可无的数字游戏。央行可以无节制为政府印钞，只要锚定通胀、确保物价稳定就行，即形成“通胀锚”。它似乎为深陷债务困局的国家指出了一条捷径。但《债务密码》明确指出这是错误且危险的，核心在于它混淆了“货币创造”与“价值创造”的根本界限。货币的本质是信用，而非单纯的数字，当政府通过财政赤字货币化大规模投放基础货币时，即使短期内物价指数未显著上涨，信用也在悄然侵蚀。

对于货币发行锚定通胀这个观点，《债务密码》明确提出“通胀锚”谬论。货币发行的锚需要有资产属性，或者是实物资产，或者是金融资产，这些资产为货币提供了价值支撑和稳定性。而物价指标作为衡量商品和服务价格变动的工具，本身并不具备资产属性。那么，“通胀锚”就是没有底层资产的虚拟锚，难以为货币提供价值支撑。要知道，物价和通胀是货币政策的重要目标，是目标，不是锚！如果有“通胀锚”，那也可以有“增长锚”“就业锚”“出口锚”等等，这显然是荒谬的。

总之，《债务密码》实际上在告诉我们，在现代经济中，政府债务既是“债务”也是“资产”，既是“风险”也是“工具”。我们无法绝对地消灭债务，但可以通过功能财政（让债务服务于民生与经济增长）和结构性改革（优化央地关系与资金投向），将债务维持在一个可持续的轨道上。政府债务化解思路需要从过去的应急排雷，转向主动化解与发展提质并重，这正是书中理论在现实政策中的具体投射。

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