460亿，默沙东“买药”

原“中国私募股权投资”

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• 来源：PE星球
• （ID：PE-China）
• 文：韦亚军

摄影：Bob

面对“专利荒”，不超过150亿美元的并购，默沙东可能都会考虑。

近日，全球制药巨头默沙东（Merck & Co.）与生物科技公司Terns Pharmaceuticals（拓臻生物）联合宣布，双方已达成最终收购协议。

根据协议条款，默沙东将通过其子公司以每股53.00美元现金收购拓臻生物所有流通股，总股权价值约67亿美元（折合作人民币超过460亿元）；扣除拓臻生物账面持有的现金后，交易净值约为57亿美元。

这是2026年以来，默沙东公司迄今规模最大的对外并购交易。

不超过150亿美元的并购

默沙东可能都会考虑

据悉，本次收购采用全现金交易方式，每股53美元的报价虽然仅比拓臻生物3月24日收盘价溢价6%，但需结合其股价走势来理解。

受TERN-701临床试验数据利好刺激，拓臻生物股价在过去六个月已上涨超过6倍。默沙东在声明中特别强调，该报价较拓臻生物过去两个月的平均股价溢价31%，较过去三个月均价溢价42%。

从估值角度看，67亿美元对于一家仅有早期临床数据、尚无商业化产品的biotech公司而言堪称天价。但若按行业通行的3-5倍峰值销售额估值法，这一收购价仍处于合理区间。

这场收购并非孤立事件。就在2025年7月，默沙东刚以约100亿美元收购英国Verona Pharma，获得其慢阻肺药物Ohtuvayre。12个月内连续两笔巨额并购，清晰勾勒出默沙东在"专利悬崖"阴影下的战略焦虑与转型决心。

面对“专利荒”，从某种意义上来讲，拓臻生物又何尝不是抚慰默沙东战略焦虑的“心药”。

默沙东此次豪赌的根本驱动力，在于其核心产品Keytruda（帕博利珠单抗，业内称"K药"）即将面临的专利悬崖。2025年，Keytruda全球销售额达317亿美元，占默沙东581亿美元药品销售总额的一半以上。

然而，这款"药王"的核心专利将于2028年陆续到期，届时，默沙东将面临生物类似药和仿制药的激烈竞争。据分析师预测，Keytruda专利到期将在未来5年给默沙东带来约180亿美元的销售额损失。

更严峻的是，Keytruda已被纳入美国《通胀削减法案》（IRA）的政府定价谈判名单，新的强制折扣价格将于2028年1月1日生效——这与专利到期形成"双重叠加"效应，在制药史上前所未有。

为应对这一危机，默沙东CEO Robert M. Davis在2026年1月的摩根大通医疗健康大会上明确表示，公司当前主要聚焦于规模不超过150亿美元的并购交易。

自2021年以来，默沙东通过内部研发和外部并购，将其后期研发管线的规模扩大了近3倍，其中包括以115亿美元收购Acceleron获得肺动脉高压药物Winrevair，以及以92亿美元收购Cidara Therapeutics获得流感药物CD388。

从A轮起便持续押注

礼来亚洲为最大的机构投资人

公开资料显示，拓臻生物诞生于2016年，由博士等科学家联合创立，公司致力于开发解决未满足医疗需求的小分子候选药物。

钟伟东

在创立拓臻生物之前，钟伟东曾任诺华抗病毒药物研发的全球负责人、吉利德科学生物部门高级总监。公司创始团队均具有吉利德任职背景，这种"吉利德系"的创业基因在后续管线布局中体现得尤为明显。

当年，创始人钟伟东博士在与礼来亚洲基金创始合伙人施毅的交流中，坚定了从病毒性肝炎转向非酒精性脂肪性肝炎（NASH）领域创业的决心。

在施毅的支持下，拓臻生物正式成立，采用"中美双总部"模式，分别在美国加州和中国上海设立运营中心。

也正因如此，在2017年10月拓臻生物3000万美元A轮融资中，礼来亚洲基金为了唯一投资人。

此后，拓臻生物又相继完成两融融资，包括：2018年10月：完成8000万美元B轮融资；2021年1月，完成8700万美元C轮融资。

C轮由Deerfield Management Company领投，礼来公司（Eli Lilly and Company）进行战略股权投资，奥博资本（OrbiMed Advisors）、礼来亚洲基金、Vivo Capital、Samsara Capital、Suvretta Capital Management等全球知名VC/PE机构参与，阵容相当豪华。

值得注意的是，礼来亚洲基金从A轮起便持续押注，并在后续轮次中追加投资，成为拓臻生物最大的机构投资人，上市前持股37.5%。这种长期陪伴式的投资风格，在波动剧烈的biotech领域尤为难得。

2021年2月5日，拓臻生物在纳斯达克挂牌上市，股票代码TERN。IPO定价17美元，为拟定区间（15-17美元）的上限，超募发行750万股，募集资金总额约1.275亿美元。上市首日收盘价18.39美元，涨幅8.18%。

默沙东收购的是“疗效”

商业前景不可限量

默沙东选择拓臻生物的核心逻辑在于TERN-701——这款针对慢性髓性白血病（CML）的口服变构BCR-ABL1酪氨酸激酶抑制剂（TKI）。

CML是一种起源于造血干细胞的恶性肿瘤，传统治疗以TKI为主，但部分患者对现有治疗无响应或难以耐受，存在巨大的未满足临床需求。

根据2025年12月在美国血液学会（ASH）年会上公布的CARDINAL研究数据，TERN-701在既往接受过多线治疗的慢性期CML患者中展现出"前所未有"的疗效。

在55例既往接受过至少一种TKI治疗的患者中，所有剂量组的主要分子学反应（MMR）率达到64%，而在每日剂量≥320mg的亚组中，MMR率攀升至75%。

相比之下，目前市场上唯一的变构抑制剂——诺华的Scemblix（asciminib），在关键III期研究中的24周MMR率约为25.5%。

更关键的是，在既往接受过Scemblix治疗失败的亚组中，TERN-701依然显示出43%的MMR率，这意味着其具备克服现有药物耐药性的潜力。

安全性方面，TERN-701未出现剂量限制性毒性，未发现具有临床意义的血压变化，脂肪酶升高率亦较低——而胰腺毒性和高血压正是Scemblix面临的临床挑战。

诺华已将Scemblix的峰值销售预期从30亿美元上调至40亿美元。若TERN-701能在III期临床中复制现有数据，其商业前景将不可限量。