泡泡玛特主动“降温”，加剧港股寒冬？

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（来源：财富FORTUNE）

泡泡玛特掏出近6亿港元回购股票的当天，股价暴跌10%。这大概是港股市场近期最荒诞的一幕：公司用真金白银告诉市场“我们觉得股价被低估了”，市场却用更猛烈的抛售作为回应。加上前一个交易日22.5%的跌幅，这家潮玩巨头在年报发布后的短短两天内，市值蒸发了近千亿港元，也令本就处于寒冬的港股雪上加霜。

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一份营收371.2亿元（同比增长184.7%）、经调整净利润130.8亿元（同比增长284.5%）的炸裂年报，换来的却是股价的断崖式下跌。这可能恰好撕开了港股市场当下最残酷的真相：全球地缘格局剧变之际，市场“审美”也在逆转。

今年1月份，泡泡玛特两笔回购（177-194港元区间）曾带动股价周内上涨23%，但这次更大手笔的回购却有截然不同的反馈。核心原因或许在于，泡泡玛特管理层在年报业绩会上对2026年给出的指引是“努力做到不低于20%的成长速度”。从184%的暴增幅度，骤降到20%的增速预期，这个落差在资本市场眼里，等同于一个信号：高速增长的故事可能已经讲完了。

晨星分析师Jeff Zhang表示：“市场对泡泡玛特的定价，长期隐含的是‘持续超预期’的叙事。20%的增速放在消费板块并不低，但放在泡泡玛特身上，就是预期的大幅下调。”高盛对此也迅速做出反应，将泡泡玛特目标价从300港元砍至184港元，同时下调2026-2027年盈利预测18%。摩根士丹利则持不同看法，认为约14倍的2026年预期市盈率已属低估，公司仍在全球IP收藏品市场中扩大份额。

这种多空分歧，反映了当前市场的撕裂状态。“我们考虑回购对泡泡玛特的估值是轻微支撑，因为回购价明显低于我们估算的公允价值。但泡泡玛特自1月以来已多次回购，因此这次对股价的增量提振作用可能有限。回购并不能解决投资者对盈利增长放缓的担忧。持续的海外扩张和业务多元化，才能真正支撑泡泡玛特的股价。” Jeff Zhang称。

换而言之，回购是防守，成长才是进攻。市场要的不是“托底”，而是“新高”。而在港股市场，泡泡玛特的遭遇并非孤例。

就在几天前，快手发布了同样亮眼的年报：2025年全年总收入1428亿元，同比增长12.5%；经调整净利润206亿元，同比增长16.5%。但恒生科技指数当日跌超2%，快手更是大跌14%。

“在港股现在的流动性环境下，财报季是最好的出货窗口。平时成交量太小，想卖都卖不掉。但业绩发布后，关注度最高，散户和趋势交易者涌入，流动性最好，这时候不出货，什么时候出？”一位市场人士如是说。这暴露出“利好出货”的残酷真相：泡泡玛特3月26日成交额约40亿港元，公司回购仅占15%左右——剩下的85%成交额大概率是前期获利的机构正在借回购提供的流动性“逃生通道”完成撤退。

对于重仓港股的机构（尤其是对冲基金），在中东战争引发的全球性流动性危机之下，当前最大的风险不是踏空，而是“卖不出去”。当一只股票日成交额只有几亿，而机构持仓几十亿时，只有借助泡泡玛特和快手们发布财报所带来的巨大关注度才能实现大规模减持。

如果说泡泡玛特和快手的遭遇反映了市场的短期博弈，那么港股持续低迷的根本原因，或许藏在一组更宏观的数据里。

2025年117家新股、近2900亿募资让港股重回全球IPO榜首，也带来了“解禁堰塞湖”。根据Wind数据，2026年港股待解禁限售股市值合计约1.7万亿港元，较2025年大幅增长近三倍。这个量级相当于港股日均成交额的6-7倍。今年9月将是全年“风暴眼”，单月解禁市值预计高达5309亿港元，占全年总量的32.6%。

更严峻的问题是流动性的结构性失衡。港股日均成交额约2500亿港元，但有上千家上市公司日均成交额不足100万港元，占比过半。这意味着，每两家港股上市公司里，就有一家陷入“有价无市”的窘境。而当解禁潮撞上流动性枯竭，少量卖盘往往就能引发股价闪崩。

值得关注的是，近期市场上流传着“3000亿中东资本涌入香港”的说法，让不少投资者燃起希望。但多家券商的调研结论很明确：公开数据尚难支持“大规模中东资金净流入”的判断。

这并不意味着中东资金完全没有影响，只是它们的进场方式更加隐蔽和结构性：首先是一级市场基石投资，中东主权基金参与港股IPO基石认购的比例，已从2024年的18%升至2026年初的近40%；其次是二级市场试探性布局，据券商估计，有大约50亿-80亿港元资金在瞄准高股息蓝筹和科技龙头，择机进行战略性配置。

但即便中东资金持续流入，面对2026年上万亿的解禁洪峰，几百上千亿的资金增量也只是杯水车薪。它们的意义或许不在于推出一波普涨行情，而是在特定板块（例如硬科技和高股息）形成估值底部的边际支撑。

而把视角拉回到泡泡玛特，从积极的角度看，公司已经累计三次回购，总金额超9亿港元，回购平均成本约165-170港元，这意味着当前150港元左右的价格已低于公司的平均回购成本。对长线投资者而言，这是一个值得关注的信号——管理层愿意在低于自己此前买入价的位置继续加仓。

泡泡玛特的遭遇，是当前港股市场生态的一个缩影。在这个离岸市场，企业基本面与股价表现正在经历前所未有的背离。相当一部分港股定价权掌握在对冲基金和被动ETF手中，它们关注的是流动性、是预期差、是解禁时间表；而企业的长期价值及全球化布局，在短期博弈中被暂时搁置。

泡泡玛特的主动“降温”，某种程度上将港股已经存在的寒冬暴露得更彻底。硬币的另一面是，市场情绪最悲观的时候，往往也是价值投资者可以开始适度乐观的时候。（财富中文网）