蜜雪冰城，换了操盘手

文/十一弟

踏上资本市场的奶茶巨无霸——蜜雪冰城，依然保持着高增长。

刚交出2025年财务业绩的雪王，全年营收335亿，增长了35%。

它帮股东赚到了59亿利润，增长了三分之一。

蜜雪冰城的奶茶，平均单价只卖到6块钱。

雪王从来就不是一家奶茶企业，并不向消费者直接销售奶茶，而是向几万家加盟门店销售制作奶茶的原料和设备，以及收取加盟费。

比如，糖、奶、茉莉花茶、咖啡豆、鲜果、芋泥、红豆、珍珠、椰果等食材与包装物料，还有冰箱、冰淇淋机、制冰机和咖啡机。

本质上，蜜雪冰城是一家供应链企业。

平均6块钱一杯的奶茶，雪王只能从中分走一部分，剩下的属于加盟门店的成本和利润，它们最终向消费者制作和销售奶茶。

2023年，蜜雪冰城卖出了74亿杯奶茶，终端零售额478亿，平均单价6.5块钱/杯。

蜜雪冰城由此录得营业收入203亿，对应着每卖出一杯奶茶，它要从中拿走2.7块钱，占到单杯价格的42%。

几块钱的奶茶，蜜雪冰城一年能卖掉上百亿杯，不仅给它带来了335亿的营收，还赚到了巨额利润。

雪王销售配送到加盟门店的奶茶原料，每杯它要抽走两三块钱，这构成了上市公司的营收来源，其中包括成本和利润。

但就靠这两三块钱收入，蜜雪冰城还能从中赚到31%的毛利率，比现在盈利能力最强的开发商都要高。

去年，上市公司的营收规模335亿，毛利104亿，最后到手净利润59亿。

蜜雪冰城的财务业绩，无论是规模，还是增长，以及盈利能力，都十分亮眼。

现在，雪王的业务和战略重心，就是扩张规模，做强供应链，控制住成本。

所以，它在这两年寻求出海，在海外开店，同时扩充品类，奶茶以外，还延伸到了现磨咖啡和现打鲜啤。

只要门店网络不断扩张，加盟商继续涌入，它就能向加盟门店销售更多制作奶茶的原料与设备，并收取加盟费，以维持高增长。

品类越多，加盟店越多，供应链的复用率就会越高，有了规模效应，成本相应降下来，滚动更大的营收，赚到更多的利润。

到去年，蜜雪冰城的加盟门店数量，已经逼近6万家，比年初的4.6万家扩张了1.3万家。

雪王的三项费用里，开支最大的不是管理费用，不是财务费用，也不是研发费用，而是销售费用。

去年，上市公司的销售费用超过了20亿，增长了27%。

在销售费用里面，包含营销、渠道、广告、销售人员工资提成等费用，其开支规模与扩张力度紧密相关。

同期，蜜雪冰城的研发费用只有1亿左右，比2024年还有所减少。

也就是说，雪王的规模扩张和业绩增长，更依赖市场推广与营销策略，而非产品与技术研发。

作为现制奶茶行业的巨无霸，蜜雪冰城的庞大规模，持续高增长，以及强劲的盈利能力，去年在资本市场上得以兑现。

它去年登陆港交所，上演了一场创纪录的盛况——

雪王的上市发行价定在每股202.5港元，募资34.5亿港元，估值763亿港元。

在认购环节，创下了港股市场历史纪录，融资认购5125倍，认购金额1.8万亿港元。

上市当日收盘价290港元/股，单日暴涨43%，市值一举突破千亿港元大关。

去年，蜜雪冰城的市值攀上最高峰时，站到了2300亿港元。

目前，它的估值已经大幅回调，每股跌到了310港元附近，总市值1200亿港元。

今年以来，市值蒸发了四分之一，相比去年涨至最高点时，几乎腰斩。

蜜雪冰城登陆港股上演的历史性盛况，背后有最擅长资本运作的推手。

上市之前，雪王引入了三家机构投资者——

美团旗下的龙珠资本，张磊创办的高瓴资本，以及中信产业基金。

2021年前后，高瓴资本以每股不到65块钱的代价，换取了蜜雪冰城1440万股股票，总对价逾9亿人民币。

若高瓴资本未作减持，它在上市前持有的这些股票，去年涨至最高点时，市值89亿港元。

即便目前股价已大幅回调，市值依然高达45亿港元。

在雪王身上，短短五年时间，高瓴资本这一把就赚翻了。

蜜雪冰城上市前，高瓴资本不仅向其输送了9亿资金换取4%的股份，还输送了一名核心高管，推动其上市。

前天，跟2025年财务业绩一同发布的，还有一项人事变动——

雪王创始人张红超的弟弟——张红甫，卸任了上市公司首席执行官，转任联席董事长。

权杖交接给了它年轻的首席财务官——张渊，接下来由其负责蜜雪冰城的日常经营。

张渊是一位九零后，今年只有35岁。

据说，他参与了高瓴资本对蜜雪冰城的早期尽调与投资决策。

2023年，张渊从高瓴资本跳槽加入了雪王，出任首席财务官，主要负责整体财务管理及资本运营。

彼时，正处于蜜雪冰城冲刺上市的关键期，从金主爸爸投身雪王，张渊承担的角色和作用，不言而喻。

这叫扶上马，送一程。

蜜雪冰城的两位创始人，是来自河南商丘的张红超、张红甫兄弟，属于草根出身，白手起家。

早年创办雪王的哥哥张红超，从初中就开始做生意，养过兔子，种过中药，还修过摩托车。

他的最高学历，卡在河南财经学院的成人教育公关文秘专业。

弟弟张红甫，大学没读完就退学了，跟着哥哥一起卖奶茶。

尽管这两位来自河南农村的张氏兄弟，从没正儿八经地上过大学，但并不妨碍他们把雪王一路做大，干成了拥有几万家加盟门店、年营收几百亿的奶茶巨无霸。

过去三十年来，从最初在郑州城中村里开出的一间两三平米的糖水小铺，到现在一年卖出上百亿杯奶茶的行业龙头。

几乎可以说，没有谁比张红超、张红甫兄弟更懂雪王。

但他们还是决定在上市以后，把蜜雪冰城的权杖，交给了这位年轻的首席财务官。

去年，张渊一手操刀雪王上市的巨大成功，就是他向张氏兄弟证明自己能力的满分答卷。

在蜜雪冰城的股权结构里，张红超、张红甫兄弟平分秋色，各自持有上市公司41%的股份，合计持股比例82%。

股权高度集中，张氏兄弟的千亿身家，与雪王在港股市值的涨跌起落，紧紧地捆绑在一起。

相比之前担任首席执行官的张红甫，张渊身上更显著的标签，是高学历，金融专业与资本运作经验——

他在2013年从对外经济贸易大学经济学本科毕业，2015年毕业于清华大学金融学硕士，在加入蜜雪冰城和高瓴资本之前，还曾在美银证券有过任职。

去年雪王的成功上市，让张氏兄弟在过去三十年来的辛苦打拼，上市当日便兑现了千亿身家。

资本市场和资本运作的魅力，实在太诱人了。

张渊从首席财务官的职位上功成身退，张氏兄弟让他更进一步，扶上了首席执行官的一号位。

这位高学历和金融专业出身的年轻高管，必然会让雪王在资本市场上掀起更大的风浪。

对蜜雪冰城来说，让张渊出任首席执行官，意味着卖奶茶和资本运作，已经同等重要了。

草根老板的千亿身家，终归离不开西装革履的金融精英来托举和成全。

踏上了资本市场，想要做大做强，就不能像卖奶茶的三分甜、五分甜那样简单随意了。

有多少草根老板，吃了没文化的亏——

别妄想用自己的中专知识，打败年薪几百万、上千万的名校出身的硕士生、博士生。

还是要相信，你考清华，我上大专，大家都有光明的前途。