北京
3月20日，小鹏汽车发布2025年第四季度及全年财报。当晚的业绩电话会上，对比前几个季度，分析师们的问题出现了一个清晰的变化。
整场电话会中，分析师共提出8个问题。与以往的提问不同，这一次，提问重心明显转向了AI能力及其商业化路径。
在大多数车企的财报沟通中，分析师通常首先确认公司经营层面的稳定性，例如交付节奏、毛利率变化及费用控制情况。但在小鹏这一季电话会上，AI相关浓度明显更高，直接指向技术本身及其实际效果。
从“讲述AI”到“被AI追问”，小鹏正进入一个新的阶段。
01、提问开始指向技术本身
最集中的焦点，是第二代VLA。
围绕这一技术，分析师的提问集中在几个方面：模型能力的边界与迭代节奏，场景覆盖范围的扩展，以及这一技术是否已经对用户行为产生影响，能否带来更高的转化率与更强的用户黏性。
这些问题的共同点在于，对于一家车企，二级市场关注的已不只是当前业绩表现，而是其技术能力的前瞻性与持续演进能力。
小鹏给出的反馈也更多落在结果层面。自3月初第二代VLA开始推送以来，全国门店试驾量环比提升一倍，高配车型销量占比提升超过一倍。随着后续迭代与全量覆盖，公司预计试驾转化率与用户黏性将在未来数月进一步提升。
这一变化的意义在于，技术已不仅是体验层面的提升，还是用户决策的权重之一：“买不买、买哪一款”。
类似的变化，除了把技术能力应用到自家的产品线上，也体现在对外合作中。在涉及与大众的合作时，分析师关注的重点不是合作本身，而是这一模式的商业意义：技术输出是否能够形成稳定收入，未来是否具备规模化空间。
小鹏提到，从合作协议签署到量产仅用时24个月，合作内容不仅包括车端系统，还覆盖芯片与模型等底层能力。
侧面说明，技术的属性正在发生变化：它不再只是内部使用的研发成果，而是开始具备对外供给与变现的可能。
分析师追问的，本质是公司这一能力能否放大收入规模。Robotaxi与人形机器人等方向，也是技术能力的一部分。
换言之，分析师提问的核心，已经从“公司技术能力是否存在”转向“能力如何变现”。
如果将整场电话会的提问放在一起看，可以发现一个清晰的框架：分析师不再只是围绕财报本身进行确认，而是在试图理解一套以AI能力为核心的商业模型。
提问重心从“造车”转向“AI”，反映出资本市场对小鹏评价逻辑的变化：公司不再仅被视为一家依赖规模与成本的车企，而是被放入一套以技术能力为核心的评估框架之中。
02、评价的转移
如果将本次电话会与上一季度对比，这一变化会更加明显。
在2025年第三季度的业绩沟通中，AI更多还是公司主动讲述的核心叙事，用以定义未来方向与技术路径；在本次电话会上，AI成为分析师提问的中心，关注点从“将要做什么”转向了“现在实现了什么”。
从叙事到验证，这一转变本身标志着小鹏所处阶段的变化。
这一变化，也与当前二级市场的关注逻辑相呼应。
在行业增长趋缓、新能源渗透率新高的背景下，投资者的关注点正在从“看行业”转向“看公司”，对阿尔法能力的重视程度明显提升。在这一过程中，AI与技术能力，成为最核心的判断维度。
当分析师开始围绕模型能力、泛化水平以及商业化路径进行系统性提问时，意味着这家公司正在被纳入一套新的估值与评估体系之中。
回到财报本身，这种变化也体现在数字上：2025年第四季度，毛利率连续多个季度提升。在行业竞争日趋激烈背景下，公司在规模增长的同时实现毛利改善，这一表现具有较强的竞争优势。
同时，研发投入仍维持在较高水平，毛利率持续提升意味着前期投入开始转化为实际竞争能力。
何小鹏在电话会上提到，公司正处于“物理AI应用的历史性转折点”。这一判断，如果结合整场电话会的提问来看，逻辑会更加清晰。
当分析师开始以AI为框架进行提问，而非以造车为主线时，对这家公司的评价标准已经发生变化。
从这个角度来看，这场电话会所传递的信息并不只是一份车企财报。比起一份财报本身，分析师问题的变化，可能更早反映出公司所处的位置。
（作者 | 石页，编辑 | 春野，图片来源 | 视觉中国，本内容来自财经天下WEEKLY）
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