中东变局拉响滞胀警报，避险资产黄金为何“失灵”

中东局势升级搅动全球市场，资产价格波动加剧，滞胀担忧明显升温。

过去两周，原油、黄金与股票等大类资产均出现剧烈波动，走势显著分化。国际油价一度突破每桶100美元后维持高位震荡，年内涨幅接近八成；黄金在避险情绪升温的背景下却不涨反跌，单月跌幅接近10%；亚太股市整体承压，日本、韩国主要指数月内跌幅均超过7%。

与此同时，全球迎来“超级央行周”。3月18日，美联储宣布将联邦基金利率维持在3.50%至3.75%区间不变；日本、加拿大等主要经济体央行亦选择“按兵不动”。尽管政策利率未作调整，但多家央行在会议声明中均提及，地缘政治不确定性上升将对通胀与经济增长前景构成压力。

在业内人士看来，随着市场对能源供给安全的担忧升温，霍尔木兹海峡的运输风险被迅速计入油价，通胀预期随之抬升，并通过利率与汇率渠道向各类资产扩散。市场担忧已从单纯的供需转向地缘风险对供给链的冲击。

市场进入高波动阶段

从价格表现来看，本轮波动的起点仍在能源市场。3月以来，国际油价维持高位震荡。WTI原油在月初突破每桶100美元后有所回落，截至发稿报96.41美元/桶，年内涨幅接近68%；ICE布伦特原油维持在108美元/桶附近，本月累计涨幅接近50%，年内涨幅接近80%。在短时间内出现如此幅度上涨，反映出市场对供给风险的重新定价。

油价走势呈现出鲜明的事件驱动特征。上周初，美国方面释放冲突可能缓和的信号，油价一度回落；但随后伊朗方面表态并无停火意图，市场迅速修正预期，油价再度上行。机构普遍认为，当前市场关注的核心变量，已从单一供需关系转向地缘风险对运输与供给稳定性的影响。

在这一背景下，霍尔木兹海峡成为关键变量。该通道承担着全球约19%的石油供应运输，一旦运输受阻，将直接推高能源价格并通过通胀预期传导至各类资产。汇丰中国指出，即便只是短期扰动，也足以引发油价剧烈波动，当前市场尚未完全计入这一不确定性。

油价上行迅速抬升通胀预期，并对货币政策路径形成约束。与此同时，美元走强与流动性边际收紧，使得黄金这一传统避险资产未能延续此前涨势，反而出现明显回调。3月19日，国际金价盘中一度跌至每盎司4747.5美元，本月累计下跌约9.5%，此前连续七个月上涨趋势被打破。白银跌幅更为显著，本月累计跌超20%。

这一表现与以往地缘冲突背景下黄金上涨的经验形成反差。市场人士分析认为，关键在于当前宏观环境中利率与流动性因素的主导作用。一方面，油价推升通胀预期，削弱市场对美联储降息的预期；另一方面，美国私募信贷市场出现的流动性扰动，强化了美元需求，推动美元指数维持在100附近。“在实际利率上行与美元走强的双重影响下，黄金短期承压。”东方金诚研究发展部高级副总监瞿瑞对记者表示。

股市的调整，则是通胀预期升温、利率路径重构与全球风险偏好下降三者叠加的结果。3月19日，亚太主要股指集体收跌，日经225指数当日下跌3.38%，本月累计跌幅扩大至9.31%；韩国综合指数当日下跌2.73%，月内累计下跌7.7%。沙特市场本月跌幅达14.66%。从全球范围看，股市由此前的结构性分化逐步转向同步调整。

机构分析认为，亚洲市场对油价更为敏感。宏利投资亚洲股票与亚洲固定收益团队对记者表示，韩国、印度、菲律宾等能源进口依赖较高的经济体，其股市短期可能面临压力；而马来西亚、印尼等能源生产型经济体则具备一定韧性。但整体来看，亚洲市场表现仍取决于油价高位持续时间及能源运输是否受到干扰。

经济会陷入滞胀吗

在这一轮资产调整中，市场对滞胀的讨论明显升温。花旗银行首席投资官表示，油价大幅上涨正在加剧全球经济面临的滞胀风险，即通胀上升与增长放缓并存的情形。在不确定性上升的背景下，投资者重新关注优质增长资产。

不过，也有观点认为当前尚未进入典型滞胀环境。国金证券策略分析师牟一凌指出，随着新能源发展，原油在全球能源结构中的占比持续下降，其对经济的冲击力已弱于历史水平。即使油价上涨，也需达到极端水平，才可能重现历史上的滞胀冲击。当前全球主要经济体仍处于复苏阶段，资产价格的调整更多体现为估值与预期的再匹配。

政策层面的微妙变化，为市场增添了新的不确定性。3月18日，美联储在最新议息会议中维持利率不变，将联邦基金利率区间保持在3.50%～3.75%，符合市场预期。但会议声明首次提及中东地缘局势的不确定性。东方金诚研究发展部高级副总监白雪表示，这表明地缘政治风险已从外围变量转为影响政策的重要因素，美联储进入审慎观望阶段，年内降息空间有所收窄。

瑞银财富管理发布报告认为，尽管政策利率未作调整，但整体基调仍偏宽松，预计美联储可能在2026年年中启动降息。不过，随着通胀预期上升，市场已将降息时点进一步推迟。渣打银行则指出，油价上行在推高通胀的同时，也可能抑制经济增长，使政策前景更加复杂。

其他主要央行的政策取向出现分化。澳大利亚联储继续加息25个基点，强调通胀风险；印尼央行则删除潜在降息表述，显示政策转向审慎；日本央行则宣布将利率维持在0.75%不变，但利率声明显示，此次议息表决对中东冲突带来的压力存在分歧。“整体来看，在地缘冲突与通胀压力交织之下，全球货币政策正从宽松周期转向观望状态。”有机构人士表示。

能源仍是关键变量

展望后市，多家机构认为，市场走势仍将高度依赖中东局势演变，尤其是霍尔木兹海峡的通航状况。汇丰中国预计，在基准情形下，冲突可能持续数周，但不至于完全中断能源运输，油价将维持高位震荡，随着风险溢价逐步消退，六个月后油价或回落至每桶77美元左右。

银河证券策略分析师杨超则提示，若冲突长期化，能源运输风险溢价可能持续存在，全球宏观环境将转向低增长、高利率与高波动；若冲突升级致运输中断，则可能引发输入性通胀并加剧滞胀风险。

尽管短期波动剧烈，但机构对中长期资产前景仍保持理性。瑞银财富管理团队在报告中指出，历史数据显示，市场在经历剧烈波动后，往往在未来一年取得较好回报。长期持有策略仍具吸引力，但前提是进行多元化配置。

在具体配置上，多家机构建议降低单一资产集中度，增强组合韧性。股票方面，建议分散行业与区域敞口，关注具备盈利能力与现金流优势的优质企业；债券方面，投资级债券在避险需求下具备一定支撑，而高收益债券可能面临压力。

黄金方面，尽管短期承压，但仍被视为对冲地缘政治风险与货币波动的重要资产。渣打银行建议，在价格回调过程中逐步增持黄金，同时通过通胀保值债券对冲通胀风险。

另类资产配置亦受到关注。瑞银认为，对冲基金与私募市场因其低相关性，有助于提升组合稳定性。在当前波动环境下，部分投资者可通过结构性产品，在控制下行风险的同时参与市场潜在收益。

汇丰中国则提出“杠铃策略”，即一方面配置人工智能、科技等高增长领域，另一方面配置高股息资产与优质债券，以在不确定环境中平衡风险与收益。