国盛宏观：警惕美国通胀走高的市场压力

事件：北京时间3月11日20:30，美国劳工部公布2月CPI数据。

核心观点：美国2月CPI完全符合市场预期，但在近期油价冲击之下，更可能只是“风雨前的宁静”，市场关注焦点移至3月。本次数据公布后，美股、美债、黄金跌，美元独涨，目前市场预期2026全年降息次数回落至仅1次左右。总体看，需警惕美国通胀走高的市场压力，短期紧盯油价中枢的变化以及高油价的持续时间。

1、美国2月CPI同比2.4%，持平预期和前值；核心CPI同比2.5%，持平预期和前值；超核心CPI同比2.75%，高于前值。CPI环比0.3%，符合预期、高于前值0.2%；核心CPI环比0.2%，符合预期、低于前值0.3%；超核心CPI环比0.35%，低于前值。

2、CPI公布后，美股、美债、黄金跌，美元独涨，降息预期降温。利率期货隐含的7月降息概率不足50%，9月降息概率不足80%，2026全年降息次数降至1.09次。虽然2月CPI完全符合预期，但美元独涨、降息预期回摆体现了市场对后续通胀路径的担忧情绪，当前真正的风险不是通胀惯性，而是油价所带来的外生冲击。

3、通胀前景展望：1）核心通胀：当前美国通胀粘性未消，后续核心商品通胀看关税与地缘政治扰动、住房通胀或将继续降温、超核心通胀是通胀粘性的关键。2）能源通胀：根据我们测算，10%的油价上行大约可以推动能源CPI上行2.4%，对总体CPI的拉动点约在0.15个百分点，叠加“二轮效应”，对通胀的总体影响可能达到0.3个百分点。不过，在中期选举的大考之下，特朗普会尽力平抑国际油价。同时，油价成为美联储决策的关键变量的门槛亦高，关注油价中枢的变化以及高油价的持续时间。

4、降息前景展望：我们在专题报告《全景扫描：美国经济、政策与战略动态》中指出，目前美联储双重使命是“两头堵”（就业偏弱VS通胀仍强+油价中枢上行），上半年的议息会议大概率保持观望姿态。向前看，政策空间的真正变化节点大概率出现在5月美联储主席换届之后，下半年降息空间才可能明显打开。除降息路径外，美元流动性也是关注焦点。

正文如下：

1、美国2月CPI、核心CPI均符合预期，超核心CPI仍不弱。

>整体表现：美国2月CPI同比2.4%，持平预期和前值；核心CPI同比2.5%，持平预期和前值；超核心CPI同比2.75%，高于前值。CPI环比0.3%，符合预期、高于前值0.2%；核心CPI环比0.2%，符合预期、低于前值0.3%；超核心CPI环比0.35%，低于前值。整体看，2月CPI“过时”（油价暴涨前的数据）且平淡（全面符合市场预期），目前美国核心CPI同比已降至2022年9月以来新低，不过，超核心CPI环比虽回落、但同比再反弹，意味着通胀顽固性仍在。

>分项表现：美国2月CPI主要分项方面，食品分项同比从1月的2.9%升至3.1%；能源分项同比从1月的-0.1%升至0.5%；核心商品分项同比从1月的1.1%降至1.0%；核心服务分项同比从1月的3.0%降至2.9%，其中住房分项同比从3.02%降至2.96%，非住房核心服务同比从2.67%升至2.75%。结构看，当前美国核心商品通胀与住房通胀均较弱，非住房核心服务通胀仍具粘性，食品和能源通胀有所反弹，整体虽比较温和，但在近期油价冲击的背景之下，这份完美符合市场预期的2月CPI可能只是“风雨前的宁静”，市场关注焦点移至3月CPI数据。

2、CPI公布后，美股、美债、黄金跌，美元独涨，降息预期降温。

>大类资产表现：CPI公布后，美股期货下跌、美债收益率上行，美元指数上行、黄金下跌。截至收盘，标普500、道琼斯指数分别下跌0.08%、0.61%，纳斯达克微涨0.08%，10Y美债收益率涨7.2bps至4.23，美元指数上涨0.32%至99.26，现货黄金下跌0.14%至5182.88美元/盎司。

>降息预期变化：CPI公布后，市场对美联储的降息预期有所降温。利率期货隐含的7月降息概率不足50%，9月降息概率不足80%，2026全年降息次数降至1.09次。综合资产表现看，虽然2月CPI完全符合预期，但美元独涨、降息预期回摆体现了市场对后续通胀路径的担忧情绪，当前真正的风险不是通胀惯性，而是油价所带来的外生冲击。

3、美国通胀前景“堪忧”，降息仍要“等一等”。

>通胀前景展望：1）对于核心通胀，当前美国通胀粘性未消，后续核心商品通胀看关税与地缘政治扰动、住房通胀或将继续降温、超核心通胀是通胀粘性的关键。2）对于能源通胀，根据我们测算，10%的油价上行大约可以推动能源CPI上行2.4%，按当前能源通胀6.3%的权重看，对总体CPI的拉动点约在0.15个百分点，叠加更远期、更广泛的“二轮效应”，对通胀的总体影响可能达到0.3个百分点。不过，我们认为在中期选举的大考之下，特朗普会尽力平抑国际油价。同时，油价成为美联储决策的关键变量的门槛亦高，关注油价中枢的变化以及高油价的持续时间。

>降息前景展望：我们在专题报告《全景扫描：美国经济、政策与战略动态》中指出，站在当前位置，考虑到服务通胀粘性仍存，且中东地缘冲突下油价持续上行，劳动力市场也发出疲软信号，对于美联储的双重使命来说是“两头堵”（就业偏弱VS通胀仍强+油价中枢上行），后续对劳动力市场的关注度也将再度回升，美联储上半年的议息会议大概率保持观望姿态，以观测更多数据。向前看，政策空间的真正变化节点大概率出现在5月美联储主席换届之后，完成主席交接后，Warsh治下联储政策立场若出现边际调整，叠加经济动能在上半年逐步放缓，则下半年降息空间才可能明显打开。除降息路径外，美元流动性也是关注焦点，2026年美国非银部门和离岸美元体系仍可能面临阶段性流动性风险。

风险提示：美国经济动能超预期走弱；美联储货币政策宽松不及预期；全球地缘与贸易摩擦升级超预期。

本文源自：券商研报精选