【长江宏观于博团队】滞胀担忧升温，降息还有没有？

来源：市场资讯

（来源：于博宏观札记）

作者：敬成宇 于博

事件描述

2026年3月6日，美国劳工统计局公布2026年2月非农就业数据：2月美国新增非农就业为-9.2万人，预期5.5万人，前值下修至12.6万人；季调失业率4.4%，预期和前值均为4.3%。

核心观点

1、2026年2 月，美国就业数据整体偏弱：非农就业人数大幅低预期，失业率抬升且伴随劳动参与率与就业率下降，时薪环比增速仍处高位。

2、总体来看，就业下行风险有所抬升，同时服务通胀压力边际升温。叠加近期美伊冲突推升原油价格，市场对滞胀的担忧再度升温。

3、往前看，

1）短期，就业虽有所走弱，但未失速下行，叠加近期通胀压力有所抬头，美联储大概率选择维持当前利率水平不变；

2）中期，随着 5 月沃什就任，届时美伊局势大概率已基本明朗，通胀前景也将相对清晰，美联储或再根据就业市场表现择机启动降息，预计年内累计降息约 50BP。

目录

1. 非农大幅低预期，主因教育和保健就业拖累

2. 失业率回升，就业下行风险有所抬升

3. 时薪环比增速仍高，核心服务通胀压力升温

4. 就业冷、通胀热，滞胀担忧再升温

以下是正文

非农大幅低预期，主因教育和保健就业拖累

企业调查数据显示，美国2月新增非农就业人数降至-9.2万人，大幅低于彭博一致预期的5.5万人，前值下修至12.6万人。相较于1月的超预期走强，2月非农明显转弱，对市场形成一定冲击。但这一结果并非完全意料之外，正如我们在1月点评中所指出，“非农就业的增长大幅集中于教育和保健行业而非全面改善，不应高估就业的改善”。2月随着教育和保健行业新增就业大幅回落，整体非农随之走弱。

具体来看：

1）商品生产部门新增就业降至-2.5万人，三大主要分项新增就业人数较上月普遍持平或转弱，其中建筑业拖累较为明显，新增就业较1月减少5.9万人；

2）服务提供部门新增就业降至-6.1万人，主要受教育和保健业（-16.3万）大幅回落拖累。其余分项环比有升有降，其中金融业（+4.0万）、信息业（+0.8万）有所改善，但难以抵消教育和保健业的负向贡献；专业和商业服务（-2.3万）、休闲酒店业（-1.5万）则走弱。此外，政府部门就业边际改善，2月新增就业人数升至-0.6万。

失业率回升，就业下行风险有所抬升

家庭调查数据显示，2 月美国季调失业率回升至 4.4%，略高于预期的 4.3%。虽然失业率上升幅度不大，但更值得关注的是，本月失业率回升伴随着劳动参与率和就业率同步下降，即在劳动力人口与就业人数均减少的情况下，失业人数仍出现较明显增加，显示劳动力市场边际走弱、下行风险有所抬升。

从失业结构来看，2 月“失业及完成临时工作的人”显著增加，录得 2021 年 10 月以来最高水平，也在一定程度上指向企业用工需求有所转弱。不过整体来看，失业压力尚未明显扩散。

从不同口径失业率来看，虽然 U3、U5 失业率均环比回升 0.1pct，但 U6 失业率环比反而下降0.2pct，表明就业压力尚未明显泛化。

总体而言，美国劳动力市场下行风险有所抬升。

时薪环比增速仍高，核心服务通胀压力升温

2 月非农私人部门时薪环比增速仍处于较高水平，录得 0.4%，持平前值，高于预期的 0.3%，同比增速录得 3.8%，高于预期和前值的 3.7%。

分行业来看，薪资增长加速主要源于服务提供部门的薪资增长：

1）商品生产行业薪资环比增速升至 0.5%，主要分项上，制造业、建筑业薪资环比增速均上升；

2）服务提供业薪资环比增速持平前值仍为 0.4%，各分项环比增速涨跌分化，其中信息业时薪环比录得较大涨幅。整体来看，服务业薪资加速上涨，核心服务通胀压力有所升温。有所升温。

就业冷、通胀热，滞胀担忧再升温

2 月就业数据整体偏弱：非农就业人数大幅低于预期，失业率抬升且伴随劳动参与率与就业率下降，而时薪环比增速仍处高位。总体来看，就业下行风险有所抬升，同时服务通胀压力边际升温。叠加近期美伊冲突推升原油价格，市场对滞胀的担忧再度升温。

数据公布后，10 年期美债收益率短线下行后反弹，美元指数走势则更为纠结，短线下行反弹后再度回落，美股则整体偏弱。

往前看：

1）短期，就业虽有所走弱，但尚未出现失速下行，且近期美国经济与景气数据仍显示出一定韧性，并不构成立即降息的充分理由。与此同时，通胀压力有所抬头，叠加美伊冲突尚未缓和、油价前景仍存不确定性，美联储大概率选择维持当前利率水平不变；

2）中期，随着 5 月沃什就任，届时美伊局势大概率已基本明朗，通胀前景也将相对清晰，美联储或再根据就业市场表现择机启动降息，预计年内累计降息约 50BP。

美国通胀存在超预期的可能性：2026 年 1 月，美国通胀仍然延续温和。但 8 月初美国

“对等关税”生效，关税水平有所上升，叠加 2026 年 2 月末，美伊局势升温，原油价

格大幅上涨，美国二次通胀风险未消，而通胀反弹将成为美联储降息的阻碍。

研究报告信息

对外发布时间：2025-3-07

研究发布机构：长江证券研究所

参与人员信息：

于博 SAC编号：S0490520090001 SFC编号：BUX667 邮箱：yubo1@cjsc.com.cn

敬成宇 邮箱：jingcy@cjsc.com.cn

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