岚图汽车介绍上市赴港：政府补贴超10亿撑起盈利 销售费用高企研发投入偏低 招股书存披露瑕疵

来源：公司资本论

出品：新浪财经上市公司研究院

作者：喜乐

2026年2月13日，岚图汽车发布公告称，公司已向港交所申请批准8.85亿股H股上市，预计在相关合并条件达成、私有化完成后，于3月19日在港股主板正式交易。此次岚图汽车采用介绍上市模式，无新股发行、不进行融资，是东风集团股份私有化退市后，核心新能源资产独立资本化的关键动作，也标志着东风系母子公司完成身份置换。

岚图汽车近年业绩增速亮眼，但盈利质量、产品结构、研发投入、市场竞争等方面的隐忧，成为其登陆资本市场后的重要挑战。

业绩多维攀升 央国企新能源品牌跑出加速度

从发展规模来看，岚图汽车展现出强劲的成长势能。岚图汽车2025年11月累计生产的第30万辆车下线，成为首个达成30万辆产销规模的央国企高端新能源品牌，发展效率位居行业前列。根据灼识咨询，岚图汽车更是行业内最快实现单季度盈利及经营现金流转正的新能源车企，在此前新势力车企长年处于亏损的背景下，交出了亮眼的经营答卷。

财务数据层面，岚图汽车营收保持高速增长，2022-2025年营业收入分别为61亿元、127亿元、194亿元及349亿元，近四年复合增长率高达79%，在港股主机厂中走出高速且稳健的增长曲线。

盈利指标上，公司毛利率大幅提升，从2022年6.7%的低位稳步抬升至2025年的20.9%，这一水平仅次于赛力斯(100.250, -0.75, -0.74%)。2025年，岚图汽车成功实现扭亏为盈，归母净利润达10.2亿元。

从上市推进节奏来看，岚图汽车效率显著，2025年10月2日正式向港交所递表，2026年1月先后完成证监会境外发行上市备案，以及发改委、商务部、外管局的审批与备案，2月11日港交所原则性批文落地，短短四个月完成全流程前置准备。

此次上市也是东风集团资产整合的重要举措，东风集团股份因H股股价长期被低估、融资功能弱化选择私有化退市，将岚图这一优质新能源资产剥离独立上市，实现母子公司身份置换，让其以独立主体直面全球投资者。

盈利扭亏依赖政府补助 销售投入高企拖累自主盈利能力

尽管岚图汽车业绩表现亮眼，但在经营层面仍存在诸多亟待解决的问题，盈利质量、产品结构、研发投入、市场竞争等方面的风险相互交织，成为其上市后可持续发展的重要制约因素。

岚图汽车2025年实现归母净利润10.2亿元，看似实现了盈利的关键突破，但其盈利质量却存在显著短板。根据招股书，公司2025年政府相关补助高达10.8亿元，补助金额超过当期归母净利润，这意味着若剔除该部分外部补助，岚图汽车仍处于亏损状态，尚未形成独立、稳定的自主盈利能力。

高毛利背景下仍需依赖补助扭亏，核心原因在于公司高占比的销售投入。尽管岚图汽车的销售费用率已从2022年的30.4%大幅降至2025年的15.3%，但该数值仍显著高于行业平均水平。持续高企的销售费用不仅大幅摊薄了公司利润，也说明其品牌市场认可度仍需依靠大量资金投入支撑，盈利的可持续性面临严峻考验。

产品结构高度单一 核心车型遇冷且行业竞争加剧

2025年岚图汽车全年销量达150169辆，距离此前定下的20万辆目标尚有四分之一的缺口。而在已实现的销量中，岚图梦想家一款MPV车型就贡献了80248辆，占比超过53%，成为公司绝对的销量与利润支柱。这款行业首款高端新能源MPV虽凭借高端定位和强劲产品力带来高毛利，却让公司经营高度依赖其市场表现，抗行业波动和市场竞争的能力极弱。

2026年1月岚图梦想家销量仅为3574辆，较去年同期的6071辆下滑超40%，市场排名也从新能源MPV领域第二回落至第三，被小鹏X9（3874辆）、高山8（3819辆）反超。与此同时，MPV赛道因定价高、毛利率高成为车企布局热点，小鹏X9于2025年4月完成产品升级，高山8也于2025年5月全新上市，多家车企纷纷加码该领域，岚图梦想家的市场优势能否持续存疑，公司其他产品若未能及时承接销量缺口，企业经营业绩或将承压。

研发投入低于可比公司 招股书研发数据现瑕疵

在新能源汽车行业技术快速迭代的背景下，研发投入是车企保持核心竞争力的关键，而岚图汽车的研发投入却呈现持续走低的态势。2022年，公司研发费用率为5.5%，仍高于港股传统自主车企整体水平，但到2025年该数值已降至3.9%，不仅落后于港股传统自主车企，更显著低于港股新势力车企。研发投入的不足，或将导致公司在电池、电驱、电控、车载操作系统、智能座舱等核心领域的技术迭代速度放缓，难以跟上行业发展节奏，逐步丧失技术竞争优势。

更值得关注的是，岚图汽车招股书中的研发开支数据存在明显瑕疵。在招股书风险因素章节，公司披露2023-2025年研发开支分别为11.2亿元、20.03亿元、38.98亿元，占营收比例为8.8%、10.3%、11.2%，但招股书中的章节披露的研发开支为6.7亿元、6.8亿元及13.6亿元，占营业收入比例为5.3%、4.2%及3.9%。招股书作为资本市场信息披露的核心文件，核心财务数据出现偏差，也侧面引发了对保荐人中金公司(34.400, 0.16, 0.47%)核查工作是否充分的疑问。

介绍上市无即时融资 业绩承压下后续融资难度较大

与近年车企通过IPO高调募资的模式不同，岚图汽车选择了介绍上市这一相对冷僻的路径，该模式不发行新股、不产生即时融资，仅将现有股份挂牌交易，公司无法通过上市直接获得现金流“输血”。

而介绍上市的核心融资价值，需等到后续再融资环节才能体现，这意味着岚图汽车必须在挂牌后持续拿出更亮眼的经营数据，才能吸引国际投资者的认可，实现后续融资。

但结合公司当前的经营现状，业绩持续增长的压力巨大：盈利依赖政府补助、核心车型市场表现遇冷、研发投入不足、产品结构单一等问题亟待解决。若公司无法快速改善经营现状，提升业绩质量和市场竞争力，后续在港股市场再融资动作或将面临较大阻力，资金补给的不确定性将进一步制约公司的产品研发、市场拓展、产能布局等后续发展布局。

估值水平偏高 与行业可比公司对比合理性存疑

从估值层面来看，岚图汽车当前的估值水平也存在一定的市场争议，与行业可比公司相比，其估值缺乏足够的业绩支撑，合理性受到市场质疑。参考估值顾问估计的估值范围下限413亿港元计算，岚图汽车2025年市销率为1.0倍，与行业龙头比亚迪(93.620, -0.85, -0.90%)股份持平，显著高于吉利汽车（0.4倍）、长城汽车(20.190, 0.23, 1.15%)（0.7倍）、奇瑞汽车（0.5倍）等收入规模更大、盈利更稳定的港股传统自主车企。

市盈率方面，岚图汽车2025年市盈率达36.0倍，这一水平高于全部港股传统自主车企，仅低于理想汽车-W（43.6倍）、零跑汽车（63.6倍）两家此前已实现盈利转正的港股新势力车企。从营收规模来看，岚图汽车349亿元的2025年营收在港股主机厂中处于末游，远不及吉利、长城、奇瑞等传统车企，且其盈利仍依赖政府补助，尚未形成稳定的自主盈利能力，产品结构、研发投入等方面也存在明显短板。作为从老牌车企东风集团孵化出的企业，其当前估值与经营基本面并不匹配。

注：岚图汽车财务数据截止2025年底，其余车企财务数据若无特殊说明，均截至2025年三季度