京东（09618.HK）：外卖业务或迎拐点，前景有何看点？

京东（09618.HK）公布了一份不是那么惊艳的2025年第4季业绩，季度收入仅按年增长1.53%，非会计准则净利润更按年下滑90.40%，但其绩后股价却大涨近9%，跑赢其外卖对手美团（03690.HK）和阿里巴巴（09988.HK），这是为何？

盈利短期承压与股东回报

京东（JD.US）2025年第4季的零售业务有所收缩，按年下降1.68%，至3,019.02亿元（单位人民币，下同）；京东物流（02618.HK）则保持强劲增长，收入同比增长21.95%，至635.31亿元；新业务单季营收更按年增长200.90%，至140.85亿元，新业务主要包括京东外卖、七鲜、京东欧洲线上零售业务Joybuy等。

从盈利表现来看，2025年第4季，京东零售业务的分部经营利润率保持在3.24%的稳定水平，较上年同期下降0.03个百分点；京东物流的分部经营利润率则为2.97%，较上年同期下降0.53个百分点；新业务分部的季度分部经营亏损则进一步扩大至148.01亿元。

扣减一次性款项，京东第4季的非会计准则经营溢利转盈为亏，亏损31.28亿元，而上年同期为盈利104.75亿元；非会计准则EBITDA为亏损8.23亿元，而上年同期为盈利125.29亿元；季度非会计准则股东应占净利润为10.84亿元，较上年同期下降90.40%。

全年来看，京东的2025年收入同比增长12.97%，至1.31万亿元，非会计准则经营利润率从上年的3.80%下降至0.74%；非会计准则EBITDA利润率从上年的4.48%下降至1.40%；非会计准则股东应占净利润率从上年同期的4.13%下降至2.06%。

值得注意的是，京东并未因盈利压力而缩减股东回报。2025年，公司累计回购约6.3%的流通股，总额达30亿美元（所有回购股份已注销），剩余回购额度仍有20亿美元。同时宣派年度现金股利约14亿美元，每股0.5美元。

零售业务：短期阵痛与结构优化并行

2025年第4季，京东零售业务收入同比下滑1.68%，这是该板块近年来罕见的季度负增长。2025年第1季到第4季，京东零售业务的收入按年增幅分别为16.32%、20.62%、11.37%和-1.68%，呈现明显的放缓态势。

管理层坦承，电子产品和家用电器品类的高基数效应是主要拖累因素。2024年下半年至2025年上半年，受益于政府以旧换新补贴政策，该品类经历了强劲增长，形成了较高的比较基数。此外，存储芯片成本上升导致手机、数码产品价格普遍上涨，也在一定程度上抑制了消费需求。

尽管营收下滑，京东零售的毛利率却实现了同比扩张1.1个百分点。这一看似矛盾的财务表现，折射出京东的战略取舍——管理层选择将部分毛利提升转化为价格竞争力投入（尤其在电子家电品类），并加大对研发和人才的投入，以确保长期竞争优势。正因如此，零售业务的经营利润率保持在3.24%的稳定水平，仅微降0.03个百分点。

对于电子家电品类的未来，京东持谨慎乐观态度。管理层预计，2026年上半年该品类仍将受高基数影响，但下半年有望实现更强劲的复苏。此外，存储芯片成本的上升可能导致手机、数码产品价格上涨，这虽可能抑制销量，但平均订单价值（AOV）的提升将在一定程度上抵消负面影响。

新业务：外卖投入或迎拐点，欧洲拓展开启新征程

新业务板块是本期财报最受关注的焦点。第4季，包括京东外卖、七鲜、欧洲线上零售Joybuy在内的新业务实现营收140.85亿元，同比飙升200.9%。然而，板块经营亏损也扩大至148.01亿元，亏损额甚至超过收入规模。

自2025年初发起外卖补贴战以来，京东外卖迅速打开市场，但代价高昂。第4季，尽管环比投入减少近20%，新业务整体亏损率仍处高位。然而，管理层提供了几个关键信息，或重塑了市场对该业务的预期：

1）用户价值突显：外卖业务成为其用户增长的"战略引擎"，显著提升了平台的用户获取效率和整体购物频次；

2）协同效应初显：管理层在业绩发布会上透露，外卖业务为其第4季广告收入贡献2%-3%的增量，或意味着其与核心零售业务的协同正在转化为实际收入；

3）投资拐点临近：管理层明确表示，外卖业务投资已在2025年达到顶峰。如果市场竞争趋于理性，预计2026年投资规模将较2025年下降，同时通过多元化收入来源、优化补贴效率、提升配送规模经济三大路径改善单位经济模型。

除了外卖业务之外，京东还启动欧洲布局，其欧洲全品类在线零售平台Joybuy于本月正式上线。与过往海外尝试不同，此次京东采取了重资产模式——自建配送网络JoyExpress，在英国、德国、法国、荷兰等主要城市提供当日达和次日达服务。首个海外智狼仓已在英国投入使用，仓库内部部署数百台智狼机器人，显示出京东将其供应链核心能力向海外输出的决心。

AI应用：从概念到生产力的全面落地

在2025年，AI不再是京东财报中的点缀，而是贯穿业务全流程的核心驱动力。管理层详细披露了AI在多个维度的应用成果：

京东自研的大语言模型"言犀"已支持超过1000个实际应用场景，涵盖客户服务、采购、商家服务和运营决策。

AI购物助手"京言"在2025年的年度活跃用户数突破1.5亿，渗透率超过20%，有效推动了商品交易总额（GMV）的增长。京东计划在2026年将这一用户基础翻倍。

截至2025年底，京东物流在全国部署了超过20个旗舰级"狼仓"科技仓库，并在英国启用首个海外自动化设施，大幅提升了履约效率。

多模态AI客服在"双11"期间处理了超过42亿次用户咨询，在减少人工干预的同时实现了更高的满意度。硬件AI助手"京间"已与40个品牌合作，相关产品在"双11"期间的销售额较"618"激增20倍。

京东明确表示，AI已成为其降低成本、提升效率和优化用户体验的关键工具，并将在2026年继续深化AI在搜索、推荐、供应链管理等环节的应用。

多维竞争加剧，潜在隐忧有哪些？

以上或是京东获看好的原因。

但抛开亮眼的AI布局与回购利好，京东最新业绩背后，暗藏着不容忽视的经营风险，行业竞争白热化、新业务突围受阻、核心业务韧性存疑等问题，或成为制约其2026年发展的关键枷锁。

核心电商业务层面，京东仍面临淘宝、拼多多（PDD.US）持续加剧的竞争压力。淘宝凭借成熟的海外业务根基、完善的商家生态与全域流量布局，在跨境电商、国内大众消费赛道牢牢占据主动权，且平台运营模式灵活，补贴策略迭代迅速；拼多多则凭借极致性价比、下沉市场深度渗透的优势，持续分流京东低价刚需用户，挤压其日用百货、超市品类的增长空间。京东自营模式虽有品质与履约优势，但运营成本居高不下，一旦放弃补贴攻势，在价格敏感度极高的消费市场，核心品类竞争力将快速下滑，无论是3C家电还是日用百货，对用户的吸引力都会显著落后于淘宝、拼多多，这也是其零售业务季度收缩的深层诱因之一。

即时零售与外卖赛道，美团深耕行业多年，搭建起稳固的商家资源、骑手网络与用户心智护城河，短期之内无任何竞品能轻易突破，即便京东外卖拉动了用户频次、实现投入环比收窄，但市场份额、订单规模、商家覆盖率仍与美团差距悬殊。叠加抖音强势入局团购赛道，进一步分流本地生活流量，外卖行业竞争愈发内卷，京东释放的"2026年外卖投入下降"信号虽能缓解亏损压力，却也意味着难以通过高强度补贴抢占市场，外卖业务的规模扩张与盈利平衡，短期内难以实现。

海外拓展层面，京东欧洲Joybuy业务尚处起步阶段，而淘宝早已完成海外市场的供应链、物流、用户积累，形成稳定的海外营收体系，京东Joybuy仅处于试运营上线阶段，自建欧洲配送网络、培育本地用户心智都需要长期大额投入，且面临欧洲本土电商、亚马逊（AMZN.US）等多方竞争，短期难以形成有效营收贡献，反而会持续拖累集团盈利，国际化布局的投入产出比存疑。

财务层面，新业务巨亏的隐患仍未解除，即便外卖投入将减少，但在短期内能否提高效率仍需观察，若2026年零售业务复苏不及预期、新业务亏损收缓不达目标，集团盈利修复节奏将进一步延后，股价走势也将持续承压。

"港股100强"作为香港资本市场最具权威性的年度评选之一，将于今年11月再度揭晓榜单。在激烈的市场竞争与战略转型关键期，京东能否凭借其供应链韧性与新业务突破再度入选，值得期待。

作者|吴言

编辑|Lily