埃斯顿港股IPO：发行折扣为同期项目最低 2025年扭亏却不及此前盈利水平 市盈率超400倍估值高企

来源：新浪证券

　　出品：新浪财经上市公司研究院

　　作者：喜乐

　　埃斯顿于2月27日启动全球发售，将于3月5日定价，并于3月9日在港交所挂牌交易。本次发行价格区间为15.36-17.00港元/股，基础发行股数约为9678万股，对应发行规模为14.9-16.5亿港元；此外，公司还设置了超额配售权1452万股，若该权利全额行使，发行规模将扩至17.1-18.9亿港元。

　　从发行定价来看，埃斯顿本次港股发行价区间较其A股3月4日21.55元/股的收盘价，折价幅度仅30.1-36.9%，不仅是同期三单A+H发行项目中折价水平最小的，相较于2026年以来的A+H项目也缺乏吸引力——澜起科技、兆易创新两家千亿市值公司的港股发行折价甚至超过了40%；另外对比2025年港股上市的人形机器人龙头三花智控，其截至3月4日的折价水平亦达44.7%，埃斯顿的定价折价优势显著不足。

　　不过，在当前地缘政治冲突持续扰动、市场情绪整体谨慎的背景下，新股短期波动风险大幅提升，绿鞋机制的稳市护盘作用愈发关键，而埃斯顿正是同期三单A to H发行项目中唯一设置绿鞋机制的项目，成为其本次港股IPO为数不多的股价保护支撑。

　　不过，公司的基石投资阵容与认购情况，却反映出市场认可度偏低的问题。本次IPO共有7家基石投资者参与，合计投资约6692万美元，占基础发行规模的35.2%，整体认购比例平平，且基石阵容中缺乏港股市场具有影响力的机构投资人。

　　财务投资者方面，嘉实、君宜资本分别投资2000万美元、1024万美元，均非港股市场头部影响力机构；亨通光电、至源控股、海天国际、网誉科技四家上市公司合计投资3368万美元，但招股书中并未披露上述公司与埃斯顿的业务合作关系，仅亨通光电、海天国际或存在少量业务协同性。

　　值得关注的是，前海合众投资作为个人投资者谭小龙的全资持股平台，亦参与认购300万美元。虽然从法规层面并未限制个人投资者参与港股基石投资，但个人投资者的参与或反映出，埃斯顿在前期做市场推介时，并未获得机构投资的充分认可。

　　市场认可度偏低，核心源于公司近年经营基本面的持续承压，业绩大幅波动、核心业务盈利能力走弱、境外拓展不及预期、债务压力高企等问题凸显，且盈利修复疲软背景下公司估值严重偏高，多重不利因素叠加下市场信心不足。

　　2024年公司业绩出现大幅恶化，营收、盈利双双承压。2022-2024年营业收入分别为38.81亿元、46.52亿元、40.09亿元，2024年营收较2023年缩水13.8%；核心的工业机器人及智能制造系统收入同比下降16.04%，全资子公司德国克鲁斯受国内重工需求不足、欧洲市场疲软及通胀影响营收大幅下滑，光伏行业销售收入也显著走低。盈利端更是骤转巨亏，2022-2023年归母净利润分别为1.66亿元、1.35亿元，2024年净亏损8.10亿元，同比下滑700.1%，几乎吞噬2015年上市至今的累计净利润9.31亿元；其中对四家子公司计提3.45亿元商誉减值、对账款和存货计提1.22亿元资产减值，合计4.67亿元的减值直接加剧了亏损程度。

　　2025年公司营收虽迎来修复，但盈利改善疲软，核心业务盈利能力持续下滑，且盈利规模低迷的背景下公司估值严重偏高。营收层面，公司在汽车、电子、锂电等行业实现突破，2025年前三季度录得38.0亿元收入，同比增长13.0%；但盈利端修复力度严重不足，2025年前三季度归母净利润仅0.28亿元，全年业绩预告显示归母净利润3500万元-5000万元，扣非后仅600万元-800万元，虽实现扭亏，但盈利规模较2022、2023年仍有巨大差距。而按公司A股市值及港股预计最低发行规模测算，其港股市值将达224亿港元，对应2025年市盈率高达402倍-574倍，盈利与估值严重不匹配，远超行业合理区间。核心业务毛利率也进一步走低，2025年前三季度工业机器人及智能制造系统毛利率为27.8%，较2022年下降3.9个百分点；自动化核心部件及运动控制系统毛利率29.7%，较2022年下降5.3个百分点。

　　公司境外业务拓展持续遇阻，收入规模和占比双降，而此次登陆港股市场将直面更多境外投资者，这一经营短板或成为境外资金认可公司的重要障碍。2022-2024年公司境外收入分别为13.1亿元、15.9亿元、13.7亿元，2025年前三季度进一步降至11.2亿元，收入占比也从2023年的34.3%下滑至2025年前三季度的29.4%，与公司战略性拓展境外市场的规划相悖，海外市场开拓不力的现状，难以契合港股境外投资者对公司海外业务布局及业绩贡献的期待。

　　债务层面，公司始终处于高负债水平，短期偿债能力更是堪忧，财务风险居高不下。截至2025年三季度，公司资产负债率仍达80.54%，虽较2024年末的81.34%略有回落，但依旧处于高位；2025年前三季度公司流动资产58.55亿元、流动负债60.25亿元，流动比率降至0.97，较2024年末的1.01进一步下滑，流动资产已无法覆盖流动负债，短期资金链压力显著。

　　值得一提的是，埃斯顿3月2日公告显示，公司参与南京化纤收购南京工艺的资产置换交易，将持有的南京工艺3%股份作价注入，获南京化纤1.89%股权。该部分股权按3月2日收盘价测算公允价值1.8亿元，较原账面价值增值1.3亿元，预计显著增厚2026年一季度业绩。但该收益属于金融资产公允价值变动，并非公司核心经营利润，不具备可持续性，难以成为长期业绩支撑。公司若想真正获得资本市场的持续认可，仍需在工业机器人核心业务经营上实现实质性改善，从根本上提升经营盈利能力和市场竞争力。