AI预期生变，“硬资产”成避风港

21世纪经济报道 实习生张长荣 记者崔文静

近期，美股AI板块出现分化信号，引发市场关注。英伟达公布亮眼财报后股价却回落，而应用股MongoDB因业绩指引不及预期一度大跌，显示市场对AI热度回归理性，投资者更加关注公司基本面。

与此同时，一种聚焦于实体硬资产的投资策略（被称为HALO策略）开始受到青睐。该策略关注如公用事业、能源、半导体设备等需要大量实物资本、建设周期长且不易被技术颠覆的行业。

分析指出，当前美股科技板块估值已处高位，相比之下，HALO类资产估值偏低，长期性价比逐步显现。其护城河来自于高资本门槛、长周期投入、监管壁垒以及规模效应，这使得行业龙头地位稳固，不易被颠覆。

值得注意的是，部分机构观点指出，中国资产更多集中于制造业与实体产业链，与HALO策略所看重的“硬资产”属性有天然的契合点，这或许会在全球市场风格转换中，赋予中国相关板块一定的韧性。

从英伟达到MongoDB，AI热潮降温

3月3日，美股AI应用股MongoDB因第一季度利润指引低于市场预期，盘前股价大跌超25%；几天前的2月27日，英伟达虽交出强劲业绩，但股价仍回落逾5%。龙头“利好出尽”与应用端“预期落空”交织，显示市场对AI高增长的预期正在降温。

机构普遍认为，当前美股科技板块业绩总体稳健、资本开支延续，但估值已至高位，后续投入强度能否持续、AI是否会对软件及轻资产行业形成替代冲击，成为市场新的关注点。

当前，全球市场对人工智能增长的怀疑日渐增长，主要担忧集中在三方面：一是宏观不确定性加大，若降息预期收缩、10年期美债利率阶段性回升，流动性收紧可能对高估值AI资产形成压力；二是商业模式闭环仍需时间验证，AI可能降低供给成本、加剧竞争，企业需要在价格承压环境下提升产品质量和效率，而需求侧落地节奏仍低于预期，多集中在非核心场景；三是即便商业模式成熟，也可能通过就业与消费渠道对需求端产生影响。

银河证券章俊团队表示，将当前AI热潮与2000年互联网泡沫简单对比，宏观金融环境和整体估值风险仍在可控范围内。但当下全球经济结构性和周期性问题叠加，系统性风险远超2000年互联网泡沫时期。

不过，多家机构认为，中美在AI发展路径和产业结构上的差异，使潜在冲击形态并不对称，中国相对更可控。

“训练芯片受限和高端GPU供给偏紧，使国内产业更早强调效率和成本约束，减少无序扩张空间；同时，外部限制也推动国产替代和应用场景拓展，‘AI+’在政务、制造、金融、医疗等领域分散落地，需求结构相对多元。整体来看，中国AI发展节奏更为渐进，风险更可能体现为阶段性调整，而非系统性泡沫破裂。”章俊团队表示。

高盛亦认为，中国AI正形成独立于全球科技股的投资主线，其潜在经济效益被严重低估。建议关注有形资产占比高、AI收入来源较为明确、研发和资本开支投入较大、行业准入门槛较高的细分领域，如晶圆制造、半导体设备和光模块等方向。

此外，申万宏源策略团队提醒，现阶段，AI终局的思考，很难覆盖全部关键因素。市场容易将科技产业趋势推演至终局(AI最终能力)，却很难充分考虑AI进步过程中，其他关键因素(包括生产力、生产关系、政治体制)不可避免的渐进变革。所以，市场集中定价AI终局的潜在冲击，错杀难免会出现。

HALO重资产成新宠

在更高实际利率、地缘政治碎片化、供应链重构与AI资本开支浪潮叠加之下，全球资金的定价逻辑正在发生变化。相比高弹性、高预期的科技资产，越来越多投资者开始把目光转向“看得见、摸得着”的实体资产。

“难复制、难淘汰、抗AI冲击”的实体硬资产，正是HALO（Heavy Assets,Low Obsolescence）策略的核心内涵。该概念由高盛于2月正式提出，强调商业模式建立在庞大实物资本基础之上，具备高复制壁垒、建设周期长、能够穿越技术周期、不易被技术颠覆等特征。典型行业包括公用事业、基础资源（铜、铝、石油）、能源、电信、半导体设备以及铁路、港口等领域。

高盛报告显示，自2025年以来，其构建的重资产组合已跑赢轻资产组合约35%。财通证券亦指出，自去年11月美股开始担忧AI增长延续性及替代冲击以来，HALO类资产表现居前；A股市场中，对应板块同样占优。

“当前美股科技的相对估值已在高位，大概率超额行情已经过半。HALO资产估值低位，长期性价比已显。那么对于稳健投资者来说，如果对于科技景气度判断并不明确，AI对产业替代的担忧一时无法化解，转而选择HALO资产，胜率赔率俱佳，即使错失最后一浪，相对市场表现也仍然可观。”财通证券表示。

在此背景下，国金证券牟一凌团队认为，中国资产在AI替代担忧升温的环境下将更具韧性。从营收结构看，A股非金融资产更多集中于采矿、制造等与实体经济联系紧密、相对不易被AI替代的行业；美股则更多分布于医疗服务、零售、传媒等服务业领域。横向比较显示，在多数行业中，A股上市公司的人均固定资产规模与美股相近，但有形资产占比通常更高。从宏观层面看，中国制造业及材料相关行业增加值占比也高于主要发达经济体。在AI替代预期增强的背景下，聚焦中国资产被视为相对稳健的配置方向。

此外，招商证券林喜鹏指出，国资央企主要分布在建筑、石油石化、公用事业、通信等高资本密度行业，多项经营指标领先市场整体，与HALO策略的特征高度契合。