汉方制药递表港交所：“复方黄柏液涂剂”贡献99%营收，上市前兄弟二人控制全部股权

近日，山东汉方制药股份有限公司(简称“汉方制药”)向港交所主板提交上市申请书，中泰国际为其独家保荐人。

招股书披露的资料显示，汉方制药是一家从事中医药产品的生产、销售与研发的综合制药公司，专注于皮肤及黏膜疾病治疗领域。公司的旗舰产品为“复方黄柏液涂剂”，这是一种处方外用中成药。

营收高度依赖独家品种，收入占比超99%

根据招股书披露的财务数据，2023年、2024年及2025年前9个月，收入分别为10.52亿元、9.91亿元及8.02亿元；毛利为8.87亿元、8.18亿元及6.76亿元；毛利率分别为84.3%、82.5%及84.3%；利润为2.37亿元、1.98亿元及1.44亿元。

截至最后实际可行日期，已实现处方药经典配方中成药安宫牛黄丸的商业化上市，而另一种经典配方中成药产品乌鸡白凤丸将通过零售药店提供。

从招股书的信息来看，汉方制药的经营高度依赖“复方黄柏液涂剂”单一品种，报告期内的收入占比均超99%。

同期，复方黄柏液涂剂的毛利率均超过80%，分别为84.4%、82.6%和84.4%。

汉方制药在招股书中强调，该产品乃为目前中国中成药领域中唯一获批的处方涂剂。其为国家二级中药保护品种，根据《中药品种保护条例》，该认定授予其独家保护，依法禁止任何其他实体生产相同药品。该国家二级保护地位使公司享有复方黄柏液涂剂的独家市场地位，而无相同药品构成直接竞争。

汉方制药援引弗若斯特沙利文的资料称，按2024年销售收入计，复方黄柏液涂剂在中国外用中成药市场排名第四，占据1.1%的市场份额。在此成熟产品的成功基础上，公司正通过提供化妆品及其他中成药产品拓展产品组合。

值得注意的是，过度依赖单一品类的收入结构，汉方制药的业绩即与这一产品的生命周期深度绑定。

汉方制药在招股书中坦言，公司业务高度依赖复方黄柏液涂剂的销售，若该产品业绩下滑，将对公司产生重大不利影响。

为了打破这一僵局，汉方制药正试图通过多元化产品组合寻找“第二增长曲线”，其布局方向之一，正是近年来药企跨界的热门赛道——化妆品。

汉方制药的化妆品选择落在一个名为“汐莱朵（Slaor）”的护肤品牌上。

据招股书披露，该品牌以核心药物“黄柏液”的祛痘技术为支点，试图将“制药级”的严谨延伸到护肤领域，产品线涵盖祛痘凝露、次抛精华液、洁面泡、面膜等。

但目前这一产品刚起步，汉方制药也在招股书中坦言，公司化妆品及经典配方中成药商业化运营时间较短，销售额占比低，无法保证能带来可观且可持续的收入与利润，若无法为这类产品开拓出可持续盈利的市场，降低对复方黄柏液涂剂依赖的战略目标将难以实现。

销售主要来源于分销，创始人兄弟二人100%控股公司

销售模式来看，目前汉方制药主要采取分销和直销，其中分销占比达90%以上。

2023年、2024年及2025年前9个月，汉方制药通过分销获取收入分别为10.03亿元、9.15亿元及7.48亿元，占比分别为95.3%、92.3%、93.2%。

同期，汉方制药分别拥有1078名、992名及930名分销商进行交易。该等分销商主要向全国医疗机构以及零售药店供应复方黄柏液涂剂。

而直销业务围绕两大部分客户展开：向设有处方药柜台的连锁零售药店及单体药店直销复方黄柏液涂剂及安宫牛黄丸；及通过合资格电商平台直销复方黄柏液涂剂、化妆品及安宫牛黄丸，使公司可将该等产品直接投放至庞大的零售网络。

收入方面，报告期内直销产生的收入分别为4910万元、7656万元、5432万元，占比分别为4.7%、7.7%及6.8%。

汉方制药的五大客户均为分销商。

报告期内，来自公司五大客户的收入分别为5.9亿元、5.54亿元及4.41亿元，分别占相应期间总收入的56.1%、55.9%及55.0%。此外，同期来自最大客户的收入分别为2.38亿元、2.15亿元及1.66亿元，分别占相应期间总收入的22.7%、21.7%及20.8%。

供应商方面，报告期内来自单一最大供应商的采购额分别为1.47亿元、5940万元及2100万元，分别占同期采购总额的 24.4%、10.0%及4.5%。此外，同期来自五大供应商的采购额分别为2.24亿元、1.59亿元及7620万元，分别占同期采购总额的37.1%、26.9%及16.4%。

汉方制药在招股书中提到，公司的生产过程依赖自第三方供应商所采购的优质原材料及其他原料的持续供应。若未能维持与该等供应商的业务关系，或停止运营或违反协议，公司的追索权可能有限，难以及时或以具成本效益的方式寻获同等质量的替代货源。此类供应中断将对生产稳定性及复方黄柏液涂剂等重点产品的订单交付能力造成负面影响。

从股权结构上看，汉方制药是一家典型的家族企业。

招股书披露，秦文基、秦银基、秦淑芬女士为兄弟姐妹关系。IPO前，董事长秦文基持股90%，其胞弟总经理秦银基持股10%。秦文基之女Qin Chengxue教授亦担任执行董事。秦氏家族合计持有公司100%股权。