力源海纳IPO：存货占流动资产超32%，轻资产模式下核心产品毛利率超40%

江西力源海纳科技股份有限公司（以下简称“力源海纳”）创业板IPO进程有了新进展。近日，公司对深交所首轮审核问询函作出回复，针对存货跌价计提审慎性、销售与管理费用结构异常、以及高毛利率与轻资产模式匹配性等核心财务问题进行了详细说明。

此次IPO，公司计划募资约11.81亿元，主要用于工业电源生产基地建设、数字化及智能化技改项目、研发中心建设及补充流动资金。作为一家主营工业电源研发、生产和销售的企业，力源海纳的主要产品高频开关电源、高速脉冲电源，合计贡献收入占主营业务收入超95%。

从业绩表现看，公司报告期内（2022年至2025年上半年，下同）保持了良好的增长态势，营业收入为4.93亿元、5.91亿元、7.44亿元、4.03亿元，净利润同步攀升，为1.25亿元、1.53亿元、1.55亿元、1.44亿元。然而，在稳健的业绩数据背后，公司的高存货、异常的费用搭配以及“轻资产高毛利”模式成为监管机构和市场关注的焦点。

存货占流动资产32%以上，跌价计提比例高于同行

招股书显示，报告期内，力源海纳存货规模较高，存货周转率长期处于相对较低水平（0.53–0.84次/年）。各期末，公司流动资产为10.69亿元、14.39亿元、13.27亿元、14.39亿元，存货账面价值为5.40亿元、6.58亿元、5.26亿元和4.72亿元，占流动资产比例分别为50.48%、45.70%、39.62%、32.79%，始终占据资产重要地位。

与此同时，公司存货跌价准备的计提力度在多数期间也高于行业均值。公司存货跌价计提比例分别为2.77%、2.87%、7.51%及8.70%，而同期可比公司平均比例为1.12%、1.55%、10.22%与10.41%，2022年与2023年公司计提差异显著。

对此，深交所要求公司说明存货结构、长库龄存货的合理性，并评估是否存在积压或大幅减值风险。

公司回应称，其采用“以销定产+合理库存”模式，期末库存商品主要为已完工入库尚未发出的存货。2023年末存货增长主要为满足订单交付而加大生产，同时部分客户因项目进度延迟而推迟发货。

针对长库龄存货，公司解释其产品为大型产线的关键配套设备，发货需配合客户整体建设进度，客户分批提货或项目延期是主要成因。此外，公司为售后服务储备了少量定制化备件。公司强调，各期末库存商品在手订单覆盖率均超过60%，期后销售比例较高，不存在产品积压。

关于跌价计提比例高于同行，公司表示，主要因产品定制化程度高、型号多，存货库龄相对较长，其基于谨慎性原则，对长库龄及潜在呆滞存货计提更为充分。公司指出，2024年末和2025年6月末其计提比例低于行业均值，主要因同行业公司北京新雷能科技股份有限公司计提大额存货跌价损失，推高行业平均水平。若剔除该影响，公司各期计提比例仍持续高于可比公司均值，符合其业务特点。

销售费率3%，远低于同行平均水平

力源海纳报告期内的期间费用结构呈现出与行业常规的显著差异，同样受到监管问询。数据显示，公司销售费用率维持在3%左右，远低于行业7%上下的平均水平；管理费用率则在2022年、2023年分别达到7.25%和8.77%，高于行业均值（4.39%、4.70%）。

图片来源：力源海纳关于第一轮问询的答复

具体来看，公司报告期内销售费用分别为1489.16万元、2315.22万元、2397.43万元和1211.36万元，占营业收入的比例为3.02%、3.92%、3.22%和3.00%。公司解释称，费用的增长主要源于三方面：一是为开拓市场持续扩充销售团队，导致销售人员职工薪酬总额上升；二是公司2022年实施股权支付，2023年及以后股份支付费用相应增加；三是2023年、2024年公司加大市场开拓力度，广告、展会及宣传费相应增加。然而，由于营业收入增速更快，费用率得以保持在较低水平。公司表示，其销售费用构成与同行基本一致，差异主要源于业务模式与效率。

针对明显偏高的管理费用率，公司解释这与自身发展阶段直接相关：一方面，公司前期营收规模小于同行业公司，管理费用的规模效益不显著；另一方面，公司为支撑业务发展并吸引优秀人才，实施了力度较大的股权激励，导致相关费用较高。此外，职工薪酬及专业咨询服务费在管理费中占比较大。公司表示，2024年后，其管理费用率已下降，与行业平均水平大致相当。

“高盈利、轻资产”，设备投入3000万

报告期内，力源海纳主营业务收入分别为4.85亿元、5.82亿元、7.33亿元及3.99亿元，主营业务综合毛利率均维持在41%至45%之间的高位水平。其中，高频开关电源与高速脉冲电源两类产品合计贡献了超过95%的收入，二者毛利率分别为40.80%、43.66%、44.21%、39.68%，45.38%、51.25%、45.96%、54.93%，显示出较强的盈利表现。

然而，与高毛利率形成显著对比的是公司相对轻型的资产结构。报告期各期末，公司固定资产账面价值分别为1.13亿元、1.14亿元、1.18亿元及1.32亿元，其中直接用于生产的机器设备账面价值分别为1529.87万元、2061万元、3115.72万元和3208.15万元，占比较低。

图片来源：力源海纳关于第一轮问询的答复

这一“高盈利、轻资产”的特征也受到深交所的关注，要求公司说明在设备投入较少的情况下维持高毛利率的合理性，以及固定资产规模与收入增长的匹配性。

公司在回复中强调，其核心竞争力主要集中于产品研发与设计环节，而非依赖产品生产。在生产方面，公司采用柔性化生产线，实现多类产品共用生产线，并通过将机械加工、电镀等非核心工序外包，进一步降低了自身对生产设备的投入。公司表示，尽管设备账面价值不高，但现有SMT产线、加工设备等足以满足核心生产需求，并指出同行业公司英杰电气也存在类似情况，符合行业惯例。

但值得注意的是，公司招股书显示，报告期内，公司研发费用为1799.57万元、3301.87万元、5047.04万元和2760.51万元，占营业收入的比例为3.65%、5.59%、6.79%和6.84%，低于可比公司平均，同期可比公司均值为10.12%、12.29%、19.49%、18.50%。

图片来源：力源海纳招股书（2025年版）

图片来源：力源海纳招股书（2025年版）

关于资产与收入的匹配性，公司指出，由于报告期内公司营业收入增长较快，而固定资产增加有限，导致房屋及建筑物、机器设备原值占收入比例呈下降趋势。但公司同时说明，其位于九江的生产基地面积充足，现有设备在性能与数量上均可支持当前研发与生产活动，固定资产规模与业务发展状况相匹配。

记者：贺小蕊

财经研究员：叶连梅