张晓晶：加快微观主体资产负债表修复，建议引导政府部门存量财富向居民部门适度转移

来源：中国财富管理50人论坛

近日，国家金融与发展实验室主任张晓晶在接受澎湃新闻专访时表示，“十五五”时期不是简单过渡，而是一个需要全面发力、爬坡过坎的关键阶段，必须在经济、科技、治理等多领域取得实质性进展。

谈及金融领域制度型开放，张晓晶建议，一是推动资本市场扩大开放，从“通道扩张”转向“规则接轨”。二是提升资本项目开放水平，在宏观审慎下推进“有管理可兑换”。三是促进和规范跨境数据流动。四是数字技术赋能跨境金融基础设施。

谈到如何加快微观主体资产负债表修复时，张晓晶认为，在资产端，提振资产价格，盘活存量资产。一方面，尽快扭转房地产市场悲观预期，推动房价止跌回稳。另一方面，财政金融协同发力，引导政府部门存量财富向居民部门适度转移。在负债端，促进物价合理回升，减轻实际债务负担。一是以可置信的政策操作引导市场长期通胀预期回升。二是设立清欠专项再贷款。

谈及如何将“投资于人”理念转化为具体可执行、可考核的行动方案，张晓晶认为应从四方面发力：一是织密社会保障与安全网络，推动基本公共服务均等化，着力带动发展型消费；二是优化财政支出结构，提升“投资于人”相关支出的可识别度；三是提高国有资本经营收益，用于充实社保基金与民生保障体系；四是盘活政府存量资产，提升资产运营效率。

一、与“十四五”时期相比，“十五五”期间，我们面临的内外部环境有何不同？这在“十五五”规划建议中有哪些体现？

一是强调“十五五”时期是“承前启后”+“全面发力”。《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》（以下简称“规划建议”）指出：“十五五”时期是基本实现社会主义现代化夯实基础、全面发力的关键时期，在基本实现社会主义现代化进程中具有承前启后的重要地位。这里，“承前”意味着巩固和转化全面建成小康社会及“十四五”的成果，“启后”则要求为2035年基本实现社会主义现代化的目标奠定重要基础。“全面发力”意味着它不是简单过渡，而是一个需要全面发力、爬坡过坎的关键阶段，必须在经济、科技、治理等多领域取得实质性进展。这一时期的发展质量，直接关系到现代化进程的节奏与成色。

二是我国长期向好的支撑条件和基本趋势没变。这包括：我国经济基础稳、优势多、韧性强、潜能大；中国特色社会主义制度优势、超大规模市场优势、完整产业体系优势、丰富人才资源优势更加彰显。

三是面对国内外环境深刻复杂变化，要敢于斗争、善于斗争。规划建议指出：“十五五”时期我国发展环境面临深刻复杂变化，我国发展处于战略机遇和风险挑战并存、不确定难预料因素增多的时期。这是因为：一方面，大国竞争加剧、全球秩序重构、世界格局深刻演变，而新一轮科技革命进一步加速了上述演变。另一方面，人口老龄化加速，新旧动能转换，供强需弱等问题成为制约未来发展趋势的关键变量。

二、“十五五”规划建议和中央经济工作会议都强调“制度型开放”，如何理解“制度型开放”的深层含义？金融领域如何做好“制度性开放”？

“制度型开放”是中国对外开放战略的升级，其核心在于从传统的商品和要素流动型开放，转向规则、规制、管理、标准等制度层面的系统性开放。这一转变从本质上来说，是通过国内制度与国际高标准经贸规则相衔接，构建市场化、法治化、国际化的营商环境，形成“制度竞争力”。

在金融领域推进制度型开放，有以下几个方面的重点：

一是推动资本市场扩大开放：从“通道扩张”转向“规则接轨”。扩大互联互通标的与人民币跨境产品；优化境外投资者税制预期；对标国际规则，完善披露、退市、诉讼保护；丰富衍生品与对冲工具链，提升人民币资产吸引力。

二是提升资本项目开放水平：在宏观审慎下推进“有管理可兑换”。便利真实投融资与跨国公司资金池；优化并购、股权投资与利润汇回流程；有序扩容QDII/QFLP与投资范围；拓展人民币ODI、熊猫债等使用场景。

三是促进和规范跨境数据流动：建立分级分类监管，差异化管理金融与个人敏感数据；重点区域试点“白名单+沙箱”；制定接口、加密、脱敏等统一标准，建立登记备案以可追溯问责；对接数字经济伙伴关系协定（DEPA）等高标准规则，参与国际标准制定。

四是数字技术赋能跨境金融基础设施：依托自贸区/大湾区试点；推进数字人民币跨境与多边央行数字货币桥，提升支付清算效率；在合规前提下，引导Web3.0技术服务于实体贸易、跨境投融资与金融基础设施。

总之，要在守住不发生系统性金融风险的前提下，统筹金融开放与金融安全，提升金融资源全球配置能力和人民币国际影响力，扎实推进金融强国建设，为中国式现代化提供更加坚实、更具国际竞争力的金融支撑。

三、您提出，金融强国建设需要思想启蒙，清除惯性思维，应该如何理解？普通公众与市场主体的金融启蒙，又该如何与国家金融战略推进形成协同？

从世界史来看，启蒙与图强有着紧密的关联，大国崛起一般先要经历思想上的洗礼。无论是早期的英国工业革命还是后来的日本明治维新，老牌帝国与新兴强国的发展轨迹，大体遵循着欲图强先启蒙这样的历史逻辑。我们的金融强国建设自然也不能例外。加快建设金融强国，首先需要思想解放，清除那些观念上的“拦路虎”，这包括惯性思维模式、似是而非的见解、对政策的误读等等；其中涉及到：金融的定位与评价、金融的虚与实、金融的分流与合流、金融的上半场与下半场、金融的跟随与引领、金融何以促进科技创新、金融何以助力强国建设……如果没有对于金融的新的理解，以及相应的思维方式的转变，在新的时代条件下推动金融高质量发展和金融强国建设，是难以想象的。

要让公众与市场主体的“金融启蒙”与国家金融战略形成协同，关键是把握好“金融思维”。所谓“金融思维”，尽管可以从多方面理解，但其核心在于把握好金融的时间维度——即金融是面向未来的，是拥抱（和管理）风险和不确定性的，因而某种程度上，也是天然地拥抱创新的。普通公众与市场主体对于金融认知的改变（不再局限于把金融理解成“资金融通”），事实上对于国家提出的做好科技金融大文章的战略实施会起到关键的支撑作用。

四、2025年前三季度，居民部门债务增速再创历史新低，企业部门债务增速仍处历史低位，政府部门债务扩张放缓。如何看待当前宏观杠杆率的表现以及接下来的走势？有哪些值得关注的？

由于名义GDP增速下降快于实体经济债务增速，2025年宏观杠杆率被动上升共11.7个百分点，四个季度分别上升7.8、2.0、1.9和0.1个百分点，超过2024年全年增幅（10.1个百分点）。其中，居民部门杠杆率共下降2.0个百分点，四个季度分别变化0.1、-0.5、-0.6和-1.1个百分点；非金融企业杠杆率共上升6.2个百分点，四个季度分别上升5.3、0.4、0.3和0.2个百分点；政府部门杠杆率共上升7.6个百分点，四个季度分别上升2.4、2.1、2.1和1.0个百分点。

未来看，有几个问题值得关注：一是积极推动物价温和回升，带来名义GDP增速企稳，从而缓解宏观杠杆率被动上升压力。二是中央政府加杠杆，减轻地方政府债务压力。三是更加注重优化宏观杠杆率的结构。特别是，杠杆率要与效率相匹配。更多的杠杆应该支持高效率企业和科创企业。这就需要在债务（以及信贷资源）配置过程中减少政府干预，让市场在风险定价中发挥决定性作用，从而促进杠杆率结构的优化。

五、加快微观主体资产负债表修复，您有何建议？

在资产端，提振资产价格，盘活存量资产。一方面，尽快扭转房地产市场悲观预期，推动房价止跌回稳。深入推进以人为本的新型城镇化，将成为未来较长一段时期拉动经济增长的重要引擎，房地产高质量发展还有相当大的空间。综合运用政府债券、财政补助、贷款贴息、政策性金融工具支持高质量城市更新，增加高品质住房供给，创新多元化消费场景，形成“城市更新有效投资—居民资产保值增值—消费信心和能力提升”的良性循环。另一方面，财政金融协同发力，引导政府部门存量财富向居民部门适度转移。中央财政抓住低利率窗口期增发国债，锚定名义经济增长目标扩大财政支出规模，在结构上更多向中低收入群体和服务业经营主体倾斜，货币政策同步创造有利环境降低财政资金成本。

在负债端，促进物价合理回升，减轻实际债务负担。一是以可置信的政策操作引导市场长期通胀预期回升。将涵盖一般物价（CPI、PPI和GDP缩减指数）和资产价格（房价、股价）的广义价格指数纳入宏观调控参考目标，明确在广义价格指数回升至合理水平之前，宏观政策逆周期调节力度不减弱。二是设立清欠专项再贷款。向符合条件的金融机构提供低成本资金，定向支持清理拖欠企业账款和保障农民工工资支付，激励国有企业带头解开“连环套”。

六、中央经济工作会议提出，必须坚持投资于物和投资于人紧密结合，“十五五”规划建议也强调了这一点，在2026年“十五五”开局之年，您认为“投资于人”这一理念，应如何从顶层设计具体转化为各级政府可执行、可考核的行动方案？

从大的方向上看，推进“投资于人”，应该从以下四方面发力：

一是织密社会保障与安全网络，推动基本公共服务均等化，着力带动发展型消费。文化、文娱、体育等看似“非刚需”的消费，对创新能力与创造力的长期培育意义突出，应从人力资本投资的视角重新审视。

二是优化财政支出结构，提升“投资于人”相关支出的可识别度。在预算体系中，可将教育、技能培训、公共卫生、科研人员投入等，从传统“消费性支出”中相对独立出来，明确界定为“人力资本投资”或“生产性民生支出”。

三是提高国有资本经营收益，用于充实社保基金与民生保障体系，这是学界与政策界长期形成共识的重要方向。

四是盘活政府存量资产，提升资产运营效率。当前政府掌握的存量资产规模接近300万亿元，若整体收益率提高1个百分点，即可新增约3万亿元资金，为公共服务与社会保障提供更强支撑。

需要提出的是，和投资于物形成较为固定的实物资产不同，投资于人形成的是可流动性的人力资本，这就弱化了地方投资于人的积极性。因此，考虑到投资于人具有很强的正外部性，中央投入应该更多一些；与此同时，对于地方“投资于人”的绩效考评机制也要更为健全。

七、您认为当前制约消费的堵点是什么？有哪些提振消费的改革措施或者政策是可以期待的？

一是就业和收入预期偏弱。建议加快实施城乡居民增收计划，围绕康养托育、先进制造、现代服务等就业容量大、供需矛盾突出的行业领域，聚焦高校毕业生、农民工、灵活就业和新就业形态劳动者等重点群体，加大职业技能和创新创业培训力度，提高劳动者与就业岗位适配度。

二是社会保障体系不健全。建议在养老、托育、教育、医疗以及保障性住房等民生领域增加财政投入，划转更大比例的国有资本充实城乡居民基本养老保险，加大中低收入群体的社会保障和转移支付力度，缓解消费的后顾之忧。

三是实际房贷利率偏高。近年来我国房贷利率经历了一个持续下降的过程。截至2025年9月末，名义房贷利率降至3.1%左右。但考虑到物价持续低迷，减去-1.1%的GDP平减指数后，实际房贷利率仍处于4.2%的高位。居民房贷余额为37.4万亿元，每贴息1%可减轻利息负担3744亿元，按照近十年67.0%的平均消费倾向测算，将增加消费2506.8亿元，带动社零增速提高0.5个百分点。建议对房贷进行适度贴息，减轻房贷负担，促进居民消费增长。