终止挂牌的“万店巨人”：华莱士资本退潮背后的战略迷思

来源：新浪证券

　　2026年的中国餐饮资本市场，呈现出一幅极具张力的分割画面。一边是老乡鸡、袁记云饺等知名品牌纷纷向港交所发起冲刺，渴望拥抱国际资本 ；另一边，坐拥近两万家门店的“快餐大王”华莱士，却选择从新三板悄然离场。

　　2026年1月，华莱士母公司福建省华士食品股份有限公司（以下简称“华士食品”）发布公告，拟申请在新三板终止挂牌，并于2月12日正式告别这个待了近十年的资本市场 。公告表示，此举是“为进一步提高经营决策效率，降低运营成本” 。然而，在这场看似平静的资本撤退背后，隐藏着这家下沉市场巨无霸在面对增长瓶颈、利润薄如刀片以及管理失控边缘的深层焦虑。

　　盛世下的隐忧：当“狂飙”遇上“天花板”

　　华莱士的成长史，是中国本土快餐对抗国际巨头的一部逆袭史。2001年，当肯德基、麦当劳正忙着在一线城市跑马圈地时，华怀余、华怀庆兄弟在福州开了第一家华莱士，并祭出了“特价123”策略（可乐1元、鸡腿2元、汉堡3元），用极致性价比在下沉市场撕开了一道口子 。

　　其独特的“福建模式”——即“门店自筹、员工合伙、直营管理”的合股经营模式，更是让其以极低的资金压力完成了野蛮生长 。窄门餐眼数据显示，其门店数一度在2023年突破2万大关，甚至超过肯德基、麦当劳在中国的门店总和 。2016年挂牌新三板，更是为其镀上了一层“中国版肯德基”的资本外衣。

　　然而，物极必反。在这份万店规模的荣光背后，财务数据的“底色”早已显露疲态。

　　首先，增长的神话正在破灭。根据财报数据，2021年至2024年，华士食品的营收增速从惊人的64.44%一路下滑至13.31%，而2025年上半年，营收更是出现了罕见的同比下滑0.49%至46.25亿元 。虽然净利润增长了35.32%，但这更多得益于内部成本的压缩，而非主营业务的扩张性红利。与此同时，门店数量也开始从峰值回落，截至2026年2月，其在营门店数约为19494家，较2024年同期的19976家减少了近500家 。对于依靠规模效应摊薄成本的供应链企业而言，门店负增长无疑是一个危险信号。

　　其次，“低价策略”正从护城河变为“绞索”。华莱士的人均消费长期维持在17元左右 。极致的低价必然带来极致的成本控制，而这直接反映在了惨淡的毛利率上。2025年上半年，华士食品的营业成本高达43.45亿元，占营收比重超93%，毛利率仅为6.04%，经营利润率更是被压缩至3.77% 。对比同期的百胜中国（肯德基、必胜客母公司），其经营利润率高达10.9% 。在原材料、人力、物流成本持续走高的当下，这薄如蝉翼的利润空间，让华莱士的抗风险能力变得极其脆弱。正如业内人士所言，“低价换规模”的策略正将企业拖入盈利困局 。

　　摘牌背后：家族治理、品控失控与新资本迷局

　　如果说宏观财务数据揭示的是华莱士“病了”，那么更深层的病因则埋藏在其特殊的治理结构与商业模式的基因里。

　　第一，家族治理下的“钱去哪了”谜题。

　　华士食品的股权结构高度集中，带有浓厚的家族企业色彩。实际控制人华怀余与其弟媳凌淑冰合计持有公司64%的股份 。这种“兄弟+姻亲”的治理结构在早期保证了决策的高效，但在企业面临转型的当下，却可能成为制约现代企业制度建立的瓶颈。

　　更值得注意的是其财务运作的异常信号。2025年上半年，在营收微降的背景下，华士食品的“其他应付款”却暴增7457.33%至1.06亿元，核心原因竟是“应付股利”的增加 。与此同时，公司的资产负债率攀升至73.7%的高位，负债总额从2022年的10.85亿元激增至2025年中期的21.08亿元 。一边是债台高筑，一边是向少数家族股东大额分红，这种操作在资本市场容易引发“掏空公司”的质疑。或许，摆脱新三板严格的信息披露监管，减少公众对资金流向的关注，正是其退市的核心诉求之一。

　　第二，万店规模下的“品控溃败”。

　　互联网上流传着“吃完华莱士，变身喷射战士”的黑色幽默，这背后折射出的是其深重的食品安全危机。由于“门店众筹”模式导致所有权分散，总部对终端的管控力被严重稀释。许多门店为了在极低的客单价下生存，不得不铤而走险。2025年3月的卧底暗访触目惊心：门店员工频繁修改食品有效期标签，使用过期食材，甚至炸油酸价超标60%仍在继续使用 。

　　截至2026年2月，黑猫投诉平台上关于华莱士的投诉量接近1.4万条，绝大多数涉及食品安全 。这种以牺牲品质换来的规模，本质上是一种“慢性自杀”。虽然华莱士每次事发后都会道歉、关店，但由于其利润模型过于脆弱，只要低价策略不变，末端门店的违规冲动就永远存在。退市之后，失去了公众股东的监督，这家公司能否有足够的自驱力去刮骨疗毒，依然是个未知数。

　　第三，不进则退的资本赛跑。

　　华莱士选择此时离场，还有着深刻的行业背景。新三板长期流动性不足，对于华莱士这种体量的企业来说，本就难以提供有效的融资支持 。与其每年承担高昂的合规成本，不如退市“闷声发财”。

　　然而，“退”并不意味着“安”。就在华莱士退市的同时，一众餐饮同行正扎堆奔赴港股。这形成了鲜明的对比：资本用脚投票，选择了那些具有现代化治理结构、品牌升级潜力更大的企业。华莱士虽然也在尝试自救，比如推出“9.9元咖啡包月”活动，试图利用高频咖啡带动低频快餐消费 。但在低毛利的基本盘和频发的食安问题面前，这种小修小补很难扭转乾坤。

　　华莱士终止新三板挂牌，不是一个结束，而是一个转折。它标志着纯粹依靠低价血拼、通过“众筹”模式无限加杠杆的粗放式扩张时代正在终结。退市之后，华莱士确实可以获得短期的“安静”，免于季报年报的追问，免于股价波动的烦忧。

　　但商业的终极拷问依然存在：当塔斯汀等新兴品牌正以更懂年轻人的方式切割市场，当消费者对食品安全和品质的要求越来越高，一个利润率仅有3.77%、门店开始负增长、且治理结构封闭的“万店巨人”，能否依靠自我革命走出泥潭？或许正如公告所言，是为了“更好地聚焦主营业务”，但聚焦的前提是，主营业务本身不能是一个根基松散的“空中楼阁”。在失去资本市场聚光灯的这两年，可能是华莱士重塑灵魂的最后窗口期。