双重困境！日本央行资产负债表缩水，信用兜底权威受损

近日，日本财务省公布的最新国家债务数据，再度敲响了日本主权信用风险的警钟。截至2025年底，日本国家债务总额已达到1342.17万亿日元，再度刷新了历史最高纪录，也引发外界对于“早苗经济学”实施前景的担忧情绪。

在全球通胀中枢上移与利率环境剧变的关键时刻，“日债问题”已经成为可能深刻冲击全球金融稳定的一头“灰犀牛”。长期以来，市场似乎对日本庞大的债务习以为常，但在高市早苗政府强势推行扩张性财政政策的背景下，支撑“日债不倒”的底层逻辑正在发生深刻而危险的质变。

从日本国家财政预算结构来看，日本财政的失衡问题已经不容忽视。在高市早苗政府提出的2026财年预算案中，122.3万亿日元的总规模创下历史新高，其中“国债费”这一支出项达到前所未有的31.3万亿日元。

这意味着日本政府每支出4日元，就有超过1日元是用于偿还债务的本息。当一个国家的财政支出中，利息成本开始挤压社会保障支出时，其政策腾挪的空间将变得极为局促。高市早苗执政下的日本，正试图通过激进的财政扶持来夺回其在全球半导体和高科技领域的优势地位，但这种严重依赖举债方式的经济豪赌，在利率不再为零的时代，更像是行走在一条漫长的钢丝上，脚下是万丈深渊。

深入探讨日本长期债务风险的根源，首先需要直面日本人口结构的全面坍塌。长期以来，日债之所以能够维持“不倒翁”的神话，核心在于其债务高达90%以上由国内机构持有。日本家庭储蓄通过银行和保险公司，源源不断地回流到国债市场，形成了一个封闭且稳定的内循环。随着日本进入超老龄化社会，这一循环的基础正在瓦解。

老龄人口的增加不仅意味着医疗与养老支出成为无底洞，更意味着社会整体由“储蓄者”转变为“消费者”。当国内家庭储蓄率因老龄化而持续下滑，原本充沛的内生性流动性将逐渐枯竭，日本政府将不得不转向对利率更加敏感、对风险更加挑剔的国际投资者寻租。届时，日本国债将失去“内债”这一坚固的支撑，直接暴露在全球投机资本逐利的高风险之下。

日本央行深陷货币政策的两难困境。作为国债的最大单一持有者，日本央行在过去十余年中通过大规模量化宽松将收益率压制在极低水平。但这种策略在输入型通胀持续的当下已经难以为继。

随着日本央行推进货币政策正常化，政策利率逐渐上行，央行资产负债表上的国债资产正在逐渐缩水。如果利率上升过快，日本央行甚至可能面临账面资不抵债的窘境，进而损害其作为最终信用兜底者的权威。这种“加息则财政崩，不加息则汇率崩”的政策困境，可能成为压垮日债可持续性的最后一根稻草。

进一步从数学模型看，日本正面临着长期债务可持续性公式的失效。在宏观经济学中，债务率能否稳定的关键在于实际利率（r）是否低于经济增长率（g）。在“失去的三十年”里，尽管日本经济增长缓慢，但由于长期处于通缩下的零利率环境，这一平衡尚可维持。

当下地缘政治冲突引发的能源成本高企，叠加高市早苗政府的财政扩张政策共同推高了通胀预期，使得长期国债收益率面临持续上行压力。如果日本的生产率改革无法取得突破，经济增长持续疲软，那么债务利息的增长将如同滚雪球一般不可控，最终导向数学意义上的崩盘。

至于日债危机何时“爆雷”，目前国际学术界与投资界的分歧在于这是以“大爆发”还是以“慢性失血”的形式出现。短期内，日本依然拥有雄厚的海外资产净积累和相对稳定的社会共识，这为政府提供了最后的一道减震器。

但从中长期来看，危机爆发的诱因可能并非来自内部，而是来自外部冲击。例如，一旦美日之间的利差因某种突发因素再次急剧扩大，引发日元汇率的雪崩式贬值，迫使资本大规模外逃，日本央行将失去对债市的控制力。届时，“股债汇三杀”的极端情景，有可能演变为现实中的金融海啸。

国家债务的再创新高，是日本在人口减少、财政扩张与地缘动荡三大因素共振下发出的一个危险信号。日债危机距离爆发还有多远，这并不会有一个明确的答案，但国际社会应当从中嗅到危险，及早防范未然。