2026，游戏圈第一个IPO来了

年前游戏赛道热度不减。

作者 |笔锋

来源 |投资家（ID：touzijias）

年前游戏赛道热度不减。

一边是《黑神话：悟空》余温未散，3A国产游戏的情绪还在发酵；一边是AI生成内容、云游戏、XR概念轮番刷屏，各大厂商疯狂开启春节“发福利”模式，资本市场对“算力+内容”的组合再次抬头。热闹是真热闹，故事也是真好讲，但真正藏在热度背后的，不是玩家的兴奋，而是算力的争夺。

就在大家盯着屏幕里的“打打杀杀”时，资本市场却传出了一个硬核消息：一家撑起半个国产云游戏赛道，给游戏做“实时云渲染”的隐形大佬——安徽海马云科技股份有限公司（海马云）在中金公司、招银国际的联手保荐下，正式向港交所发起冲击。这是它在招股书失效后的二次递表。

说出来你可能不信，这家即将IPO的公司，2025年前10个月营收刚冲到5.84亿，在中国云游戏渲染市场拿下17.9%的份额，稳居市场第一，背后站着中国移动、巨人网络、优刻得，估值更是直奔25亿元。

一

云游戏曾被视为下一个“游戏的终极形态”。

想象一下这样的未来：你不用买几千块显卡，也不用换主机，任何老手机、老笔记本、甚至智能电视都能直接玩高端3A大作。这种省钱的“显卡+主机”玩法，曾让无数玩家和投资人痴狂。

原因并不复杂，传统主机和高端PC有多烧钱，大家都清楚。一张像样的显卡几千起步，整机轻松破万。游戏越做越卷，画面越堆越狠，钱包越掏越空，硬件厂商在“收割”，玩家在“续命”。云游戏给出的答案很简单：别买了，算力搬走，把电脑塞进机房。你手里的设备，只负责看画面、点按钮；真正干活的，是远端的服务器。你点一下，它算完，再把画面推回来。听着像直播，其实是“远程操控高配主机”。

一次性买断，变成按需付费；重资产，变成订阅制，这就是资本最爱的故事。更关键的是，网络环境变了。5G铺开，宽带提速，延迟肉眼可感地往下掉。以前卡成PPT，现在至少能玩，技术条件到了临界点，市场情绪自然被点燃。

数据也很能打。过去几年，全球云游戏市场规模从几十亿美金往上冲，年增速甩开传统游戏一大截，国内市场从边缘赛道变成百亿级盘子，渗透率还低得可怜。低基数，高增长。典型的“想象空间巨大”。

当游戏跑在云端，真正值钱的，不是终端设备，而是机房里的GPU。谁掌握算力，谁就掌握定价权，服务器越多，调度越稳，单位成本越低，护城河就越深。这逻辑，跟云计算当年的打法一模一样。

而另一边，内容也在疯狂加码。3A大作越来越卷，光影拉满，物理引擎堆到极致，普通玩家的电脑却没跟上。升级成本越来越高，体验门槛越来越陡，矛盾越来越明显。于是云游戏成了一个“看上去必然发生”的趋势：既解决硬件焦虑，又制造新的算力需求，可谓一箭双雕。

故事好讲，但账不好算。机房不是免费的，GPU不是白菜价。电费、带宽、运维，全是持续烧钱。用户不够多，成本就摊不薄；规模上不去，现金流就顶不住，很多公司增长飞快，亏损更快。

所以这个赛道很魔幻，叙事拉满，未来感拉满，可财报常年流血。它像极了每一个“下一代基础设施”的早期阶段。趋势是真的，需求也是真的，但要活到规模拐点，需要钱，需要耐力，更需要时间。

二

低调的“隐形大佬”。

他不做游戏、不造硬件，却撑起了半个国产云游戏赛道。

要看懂海马云，先看它的创始人党劲峰。通信科班出身，北邮本科，重邮硕士，毕业直接进普天信息，标准大厂路径。铁饭碗在手，履历也干净漂亮，沿着这个路子走下去，他的人生本该很稳。往上爬，熬资历；或者跳去互联网大厂，年薪翻倍。按常理来说，怎么选都不差，但他偏偏不按剧本。

2013年，游戏还是端游和手游的天下，网吧里全是《英雄联盟》《穿越火线》，手机上刷《天天酷跑》。没人聊云游戏，更没人相信“点开就玩3A”，那时候谈云端跑大作，像讲科幻。可党劲峰看到了另一面：中国有上亿玩家，不是不想玩3A，是玩不起。一张好显卡几千块，一台主机上万，学生党、打工人，只能围观。厂商也难，不同品牌，不同配置，适配需要时间。况且，钱砸下去，体验还不一定稳。

于是，他抓住一个核心判断，把游戏搬到云端，算力放服务器，终端只负责接画面。手机、电脑、电视，只要联网，都能跑高配大作。玩家省钱，厂商省心；逻辑简单，想象力巨大。念头一起，他直接辞职，拉上伙伴创业，在北京成立海誉动想，也就是海马云的前身。

故事很燃，但现实很冷。那几年，云游戏就是“空中楼阁”，没人相信它能落地，投资人更是避之不及。毕竟“烧钱快、回报慢”，谁也不想做赔本买卖；算力贵，带宽贵，全是重资产。熬下去，就成立当时唯一选项。转折点在2023年，党劲峰做了个关键决定，总部从北京搬到合肥。合肥有政策，有国资，有更低的算力成本，这对烧钱的海马云来说，无疑是“雪中送炭”。

事实证明，这个决策救了海马云。迁到合肥后，海马云很快拿到了合肥高新控股、合肥产投的投资，还和中国移动咪咕文化达成了深度合作，终于摆脱了“缺钱”的困境。把没人看好的“冷门赛道”，做成了到资本追捧的“香饽饽”。

三

真正让它出圈的，除了资本的押注，还一个爆款游戏的“神助攻”。

2024年8月，《黑神话：悟空》全球发售，狂销2000万份，打破了国产3A游戏的纪录。但很多人不知道，这款需要高配显卡才能流畅运行的大作，之所以能让千万普通玩家“零门槛”体验，全靠海马云的技术支撑。也正是因为《黑神话》的爆火，海马云吃到了这波红利，彻底出圈。

更厉害的是，截至2025年10月底，海马云的平台上，已经承载了超过32000款游戏。除了《黑神话：悟空》，还有《原神》这种国民级开放世界游戏，头部IP基本覆盖。它不在台前，但在底层。别人卷内容，它卷算力；别人拼流量，它拼调度能力。这家公司，从幕后服务商，变成“国产游戏基础设施”的一环。这也为它的IPO，添上了最亮眼的一笔。

海马云能冲击IPO，最耐人寻味的一点是，它的朋友圈简直是“全明星阵容”。

翻开股东名单，中国移动旗下的咪咕文化持股13.62%，巨人网络持股11.96%，优刻得(UCloud)持股7.3%。这种特殊背景，也给海马云带来了惊人的数据表现。2022年到2024年，海马云的营收从2.9亿元狂奔到了5.2亿元。而最新的数据显示，2025年前10个月，它的营收已经杀到了5.84亿元，增长势头非常凶猛。更恐怖的还有市场统治力，在中国云游戏这个垂直细分赛道，海马云的市场份额是17.9%，排名全国第一。全国前十大游戏参与者，几乎有九个都是它的客户。

但这种高速增长的背后，却隐藏着一个让投资人有些“纠结”的关系：大客户依赖。咪咕文化不仅是二股东，还是它的“大金主”。在过去的报告期内，咪咕文化贡献的收入一度占到海马云总收入的40%以上。这种感觉就像是，你在给家里干活，家里给你发工资。虽然稳定，但市场难免会疑虑。

有意思的是，虽然营收在涨，但海马云还没赚到钱。2022年到2024年，它分别亏了2.45亿、2.18亿、1.86亿。虽然亏损在逐年收窄，但2025年前10个月依然录得1.49亿元的亏损。原因很简单，因为这行太“吃设备”了。因为它每年都要投入巨资购买昂贵的GPU显卡和支付高额的带宽费。这种“重资产”模式，让海马云在现金流上显得有些捉襟见肘。

海马云虽然目前排名第一，但它的竞争对手名单里，始终绕不开两座大山：腾讯云和阿里云。在云计算领域，腾讯和阿里是全能选手，它们有自己的机房、自己的带宽，甚至有自己的游戏工作室。当这些巨头决定在“云渲染”这个细分赛道加码时，像海马云这样的独立第三方厂商，面临的竞争压力是指数级的。

对于海马云来说，冲击IPO不仅仅是为了让股东们套现离场，更是为了在这个充满不确定的AI和云游戏时代，给自己买一张继续留在牌桌上的门票。你觉得，在这个显卡比金子还贵的年代，这种“算力包租”的生意，能长久吗？