时隔四年，DQ和棒约翰在华最大操盘手或再度易主？

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近日，据知情人士消息，方源资本正考虑出售其所持CFB集团的全部或部分股权。

CFB集团是大中华区DQ与棒约翰的最大特许经营商，运营门店超1800家。若交易推进，整体估值预计约为5亿美元（约合人民币35亿元）。

为何方源资本选择此时传出退场信号？被摆上货架的CFB集团，这几年到底经营得怎么样？DQ和棒约翰的在华表现，能否撑起35亿元的估值？这场潜在交易又透露出哪些信号？

今天，餐饮O2O结合过去两年的核心数据与策略动向，逐一拆解分析背后的逻辑。

01■

资本退潮？DQ、棒约翰

在华运营商被传35亿待沽

近日，据知情人士消息，方源资本正考虑出售其所持CFB集团的全部或部分股权。

CFB集团是大中华区知名餐饮品牌DQ（冰雪皇后）与棒约翰（Papa John’s）的最大特许经营商，运营门店超过1800家。

若交易顺利推进，CFB集团整体估值预计约为5亿美元（约合人民币35亿元）。

对此，CFB集团方面回应称“不予置评”，方源资本亦未回复置评请求。

知情人士透露，方源资本已与财务顾问就潜在出售方案展开讨论，目前交易尚处初步阶段，正式流程或于今年晚些时候启动，也不排除最终选择暂不出售的可能。

一、四年前1.6亿美元接盘，今若脱手账面收益超25亿

此番传出出售信号的CFB集团，正是方源资本四年前从瑞典私募巨头殷拓（EQT）手中接盘的标的。

该笔交易耗资约1.6亿美元（约合人民币10.2亿元），虽未获官方证实，但若以此为基准，方源资本此番若以5亿美元估值退出，账面收益将超25亿元人民币。

有投资人士在2021年方源入主时就曾指出，作为财务投资人，方源资本很难长期持有单一餐饮项目，后续大概率将通过IPO或并购方式退出。

彼时该人士亦强调，能否实现高回报的关键，在于方源资本能否持续提升CFB集团的运营效率和盈利能力。

眼下，回报验证的时间窗口正在无限接近。

二、1800家门店撑场，CFB集团不止“卖冰淇淋”

CFB集团成立于2003年，2013年被殷拓收购多数股权。除DQ与棒约翰外，其旗下还拥有西式融合餐厅Brut Eatery悦璞食堂、中高端面馆金玡居等自营品牌。

官网显示，目前CFB集团在大中华区运营门店总数超过1800家，员工逾10000人（含全职及兼职）。

作为两大国际品牌在华的最大特许经营商，CFB集团的运营体量决定了其资本腾挪的敏感度。一旦股权交易成行，将是方源资本在消费板块的又一次关键资产流转。

事实上，方源资本的消费棋局从未停歇。2026年1月，方源完成对调味品头部企业吉香居92%股权的收购，交易后创始人丁文军近乎完全退出；

2018年，联合安踏、腾讯及lululemon创始人以约46亿欧元收购亚玛芬体育；

2025年，亦被传出出现在星巴克中国股权出售的潜在竞购名单中——据金融时报2025年报道，方源资本曾就该项目提交约束性报价，最终星巴克中国业务花落博裕资本。

此次CFB集团股权出售传闻若属实，将是方源资本在餐饮赛道的一次标志性退出。而DQ、棒约翰的在华经营表现，以及CFB集团的盈利能力，也将成为市场持续聚焦的核心议题。

02■

CFB这几年过得怎么样？

一个字：稳，且韧。

若只看“方源资本考虑出售”这个标题，容易读出“资本离场、经营承压”的暗示。

但将过去两年CFB旗下DQ、棒约翰的实际经营数据摊开，呈现的完全是另一幅图景：这不是一笔急于止损的退出，而是一场业绩支撑下的高位套现。

一、DQ：靠新品和年轻人，坐稳头把交椅

2023年底，DQ在中国连锁冰淇淋赛道实现门店数与经营数据的双重登顶。2025年，这一领先优势被继续拉大。

截至去年末，DQ在华门店突破1800家。其中超过1400家由CFB运营——这是DQ南方市场的版图，以黄河为界。

登顶不是靠降价换来的。

当整个餐饮业为9.9元癫狂，DQ守住了35元上下的客单价。

增长引擎是产品：2025年累计推出新品超150款，新品对全年销售额的贡献超过60%。这意味着，DQ每卖出10元产品，有6元来自当年上新的面孔。

1、爆款频出。

开心果风味暴风雪上市当月即占整体销售的10%，成为年销过亿的超级单品；五常大米麻薯暴风雪首发周便登顶外送平台甜品类交易额榜首，原定销售至9月中旬，8月20日已大面积断货。

更难得的是，高频上新并未堆高菜单复杂度。

DQ的做法是末位淘汰：限时产品若转入常规序列，必有旧品下架。库存管理与门店运营效率被前置到研发环节同等重要的位置。

2、年轻化是另一条主线。

DQ给自己的定位是“feel the fun”。IP联名一年七波，Chiikawa上线当日周边3小时售罄，创下品牌历史单日业绩纪录；

盗墓笔记联名没有选择透卡、吧唧等常规谷子，而是做了一款桌游，配合“20周年重逢”的大米新品节点。

宠物友好门店已开出250余家。长沙新店设置了宠物跷跷板、专用饮水位、可抱宠入座的特殊卡座。宠物周边正在开发，9月底将在百家门店铺开。

这套组合拳的效果写在了客群画像里：16至34岁消费者占比从2020年初的42%升至2025年初的68%。

3、品类破圈同步进行。

DQ意识到冰淇淋消费频次天然低于茶饮，于是向“大享乐品类”延伸：

2024年7月在上海开出首家汉堡店，2025年6月在南京落地首家手工定制蛋糕店，将传统大尺寸蛋糕改为适配一人食的小规格。

最新开业的上海环贸iapm形象店，冰淇淋、蛋糕、贝果、咖啡饮品一并呈现。

4、但咖啡被刻意避开。

“我们不敢进这个赛道。”CEO许惟抡说得直接——过去几年中国最卷、价格战最凶、竞争品牌最多的赛道，不碰。

未来三年，DQ计划净增800家门店：650家常规冰淇淋店、100家手工蛋糕店、50家汉堡店。下沉市场占四成，四五线城市是新粮仓；核心商圈高势能点位以直营打样，其余区域开放加盟渗透。

二、棒约翰：主动收缩，反而提效

1、披萨赛道比冰淇淋更血腥。

披萨在外送平台客单价从70元被一路拖拽至50-60元区间，必胜客、达美乐、尊宝、比格四分天下，棒约翰以1.2%的GMV份额位居第五。

棒约翰一度试图跟牌。2024年密集推出39元、49元披萨新品，参与各类渠道促销——结果并不理想。

关掉一批以堂食为主的大店，适配外送占比持续走高的现实； 放弃低价走量，改推69元及以上、用料更扎实的新品。

安格斯手撕牛肉通心粉披萨、厚牛海鲜星星披萨、法式可颂比萨陆续上市。

星星披萨内置厚切牛排与足量芝士，可颂比萨的外圈是真正烘烤成型的酥皮——成本更高，定价更高，但卖得很好。

一季度同店销售额仍承压，但策略见效后，7月、8月均录得两位数单店同比增长。

结论朴素：餐饮归根到底拼的是口味，光拼价钱没有用。棒约翰在华300余家门店全部由CFB运营。未来五年，计划翻一番。

2、其他品牌：规模尚小，但未失血

Brut Eatery悦璞食堂、金玡居等自营品牌门店合计不足20家，体量不大，但CFB方面称“全部实现盈利”。曾试水的川菜品牌“三道入川”已全线歇业——试错成本被及时截断。

三、方源入主这四年，回报逻辑已经跑通

2021年方源资本以约1.6亿美元（10.2亿元）从EQT手中接盘时，投资圈就有判断：财务投资人不会长期持有，后续退出路径无非IPO或并购。

四年过去，CFB交出的成绩单是：

连续9年销售额与利润双增长； 核心品牌DQ稳居赛道第一，且仍在扩盘——未来3年计划新增800家店； 棒约翰完成策略转身，单店模型改善； 全集团超1800家店、7个自有工厂、8个代工厂，年营收规模可观。

若此番以5亿美元（35亿元）估值退出，方源资本账面收益超25亿元。这不是资本“割肉离场”，而是业绩兑付后的高位退场。

CFB这四年，不是在资本操盘下硬撑，而是在两个充分竞争的红海赛道里，靠产品创新和策略定力跑赢了多数对手。

方源要卖的，不是一笔需要“盘活”的不良资产，而是一张已经养熟、现金流稳健、仍有增长故事的牌。

小结：

星巴克卖给了博裕，汉堡王交给了CPE，必胜客还在母公司那里等待命运裁决。

而DQ和棒约翰，带着双位数的增长、清晰的扩店计划、以及一套“不卷低价也能赢”的方法论，站上了货架。

下一个操盘手会是谁？PE同行，产业资本，还是某个想在中国市场重新下注的国际餐饮巨头？

答案还没揭晓。但有一件事已经写定——这不是一场溃败者的割肉离场，而是一场胜利者的高位交棒。寒冬仍在继续。但总有人，是带着收成走的。

2026年，餐饮业加速进入投资并购时代了！我们要做的是如何让自己既赚钱又值钱？

作者 | Lilo

出品 | 餐饮O2O

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