美国就业数据分析：强劲复苏还是温和平衡？——2026年1月深度解读

本文转载自微信公众号：申万宏源宏观

文 | 赵伟、陈达飞、赵宇、王茂宇 、李欣越 联系人 | 王茂宇

摘要

美国1月就业数据“全面向好”，非农新增13万人，两倍于市场预期，时薪增速韧性，失业率下至4.3%，劳动参与率回升。“满分”的就业报告是否存在水分、未来就业市场趋势如何？

一、概览：美国1月非农就业超预期，失业率回落至4.3%

美国1月非农新增13万人，失业率回落至4.3%，就业数据“全面向好”。机构调查方面，1月美国非农新增就业13万人，市场预期6.5万人。1月私人部门时薪环比0.4%，市场预期0.3%；家庭调查方面，1月美国失业率回落至4.3%，市场预期4.4%，劳动参与率提升至62.5%。

年度基准修正落地，2025年月均新增就业仅1.5万人。“年度基准修正”将2025年3月季调后非农就业下修89.8万人，非季调口径下修86.2万人（市场预期82.5万人）。经过数据修订后，2025年非农就业新增（季调）从58.4万人下修至18.1万人。

就业数据公布后，美债利率、美元指数、美股均上涨。北京时间2月11日9:30PM美国1月就业数据公布后，2Y美债利率、10Y美债利率、美元指数均出现上行，其中10Y美债利率一度突破4.2%；美股上涨，显示市场对于“裁员”担忧消退，金价回落，对应降息预期下修。

二、结构：1月非农就业是否存在“水分”？教育卫生业受企业“生死”模型影响

1月教育卫生业就业确实有所改善，但NBD模型放大了就业新增幅度。该行业就业新增中，NBD 模型贡献尤为显著，主因劳工局调整模型假设，将当月机构调查（CES）纳入估算。1月教育卫生业就业表现不差，在ADP数据中得到印证，但这也反过来推升了NBD模型的贡献。

1月美国建筑业就业改善，房地产并非主因，可能反映数据中心投资景气。1 月美国建筑业新增就业 3.3 万人，其中住宅建筑就业表现较弱，主要由“非住宅类专业分包承包商”拉动，该行业新增2.5万人。从历史关系看，该行业就业增速与数据中心营建支出增速存在一定相关性。

1月美国失业率回落至4.3%，劳动参与率升至62.5%，或比机构调查更“可信”。25-54岁“壮年”劳动参与率提升至84.1%，叠加失业率改善，显示美国居民就业意愿提升，但这并未造成“供给”型失业人数提升，而是更多人成功就业。

三、展望：理性看待单次就业的“超预期”，关注通胀数据表现

美国1月就业数据存在一定“水分”，就业仍处于“弱平衡”。基于就业“水分”、就业修复“集中度”较高、近期企业裁员人数提升，此次数据仍无法塑造“复苏”叙事。短期内，关税冲击、移民驱逐仍是美国就业的负面风险。2026年，美国就业市场或维持“低增长平衡”。

上半年，美联储或“按兵不动”，关注周五公布的美国CPI会否超预期。就业表现稳健，叠加上半年居民减税落地，美联储年内降息“后置”已是市场共识；下半年沃什上台后，短期内大幅“缩表”可能性不大，若就业市场表现稳健，则通胀压力可能将是其决策核心变量。

风险提示

地缘政治冲突升级；美国经济放缓超预期；美联储超预期转“鹰”

报告正文

美国1月就业数据“全面向好”，非农新增13万人，是市场预期两倍，时薪增速韧性，失业率回落至4.3%，劳动参与率回升。“满分”的就业报告是否存在水分、未来就业市场趋势如何？

一、概览：美国1月非农就业超预期，失业率回落至4.3%

美国1月非农新增13万人，失业率回落至4.3%，就业数据“全面向好”。当地时间2月11日，美国劳工局公布1月美国就业数据。机构调查方面，1月美国非农新增就业13万人，市场预期6.5万人。1月私人部门时薪环比0.4%，市场预期0.3%；家庭调查方面，1月美国失业率回落0.1个百分点至4.3%，市场预期4.4%，劳动参与率提升至62.5%，市场预期持平于62.4%。

年度基准修正落地，2025年月均新增就业仅1.5万人。此次1月数据发布伴随着“三大”数据调整，即2024年4月-2025年3月的“年度基准修订”、2025年4月-2025年12月“出生-死亡”模型更新，以及2021-2025年的季调因子修订。根据BLS公告，“年度基准修正”将2025年3月季调后非农就业下修89.8万人，非季调口径下修86.2万人（市场预期82.5万人）。经过数据修订后，2025年非农就业新增（季调）从58.4万人下修至18.1万人。也就是说，2025年美国非农月均就业新增仅1.5万人，成为2003年以来（排除经济危机年份）就业表现最差的一年。

就业数据公布后，美债利率、美元指数、美股均上涨。北京时间2月11日9:30PM美国1月就业数据公布后，2Y美债利率、10Y美债利率、美元指数均出现上行，其中10Y美债利率一度突破4.2%；美股上涨，显示市场对于“裁员”担忧消退，金价回落，对应降息预期下修。

二、结构：1月非农就业是否存在“水分”？

1月非农主要由教育卫生业、建筑业推动，前者受 NBD 模型影响，后者主要反映数据中心投资的带动。1月美国非农新增就业人数高达13万人，远超市场预期，与近期公布的一系列就业数据形成反差，如ADP、挑战者裁员等。1月非农主要由教育卫生业、建筑业拉动，两者分别新增13.7万人、3.3万人，教育卫生业“独树一帜”。制造业在1月也摆脱了连续13个月的负增，在1月实现5000人的就业新增。

1）1月教育卫生业就业确实有所改善，但NBD模型放大了就业新增幅度。非农就业（季调）可拆分为三个部分：调查结果、NBD模型调整、季调，其中NBD模型全称为企业“出生-死亡”模型，意在捕捉企业开立、死亡对于就业的影响。2026年1月教育卫生业新增就业中，NBD模型贡献尤为显著。主要因美国劳工统计局自1月起调整 NBD 模型假设，将当月机构调查（CES）结果纳入模型估算。换言之，1月教育卫生业就业本身表现不差，这一点在该行业“调查结果”与 ADP数据中均能得到印证，但这也反过来推升了NBD模型对就业的贡献；

2）1月美国建筑业就业改善，房地产并非主因，可能反映数据中心投资景气。1月美国建筑业3.3万人的新增就业中，主要推动力来自于“非住宅类专业分包承包商”（Nonresidential specialty trade contractors），新增2.5万人就业，而住宅建筑就业表现较弱。从历史关系看，非住宅类专业分包承包商就业增速，与数据中心营建支出增速存在一定相关性，这表明1月建筑业就业景气度或主要对应数据中心相关投资；

3）1月美国制造业就业新增中，主要推动力来自于运输设备以及非金属矿物制品，两者分别新增就业4800人、1700人。运输设备制造业就业新增中，航天、造船业推动较大，或反映制造业回流功效，1月ISM制造业PMI也显示运输设备订单、产出、就业扩张。非金属矿物制品制造业就业改善，可能反映的是下游建筑需求的提升，该行业就业增速与“非住宅专业分包承包商”建筑业就业增速存在一定相关性。

1月美国失业率回落至4.3%，劳动参与率升至62.5%，或比机构调查更“可信”。25-54岁“壮年”劳动参与率提升至84.1%，显示美国居民就业意愿提升，进入劳动力市场，且并未造成“供给”型失业人数提升（新进入劳动力市场+重新进入劳动力市场），而是更多人成功就业。在美国失业人口结构中，可以观察到“供给”型失业人数、“暂时性裁员”失业人数下降，推动失业率回落。

三、展望：理性看待单次就业的“超预期”，美联储降息空间或有限

美国1月官方就业数据“全面向好”，但存在一定“水分”，就业仍处于“弱平衡”。基于教育卫生业就业存在一定“水分”、就业修复“集中度”较高（教育卫生业一枝独秀），以及近期数据显示企业裁员人数提升，此次数据仍无法塑造经济“复苏”的叙事。当前，美国就业仍处于2025年以来的“低招聘、低裁员”阶段，就业主要由医疗等“周期不敏感性”行业驱动。展望未来，短期内关税冲击、移民驱逐分别是美国就业需求端、供给端最重要的负面因素，关注上半年退税对于居民部门的利好。2026年，随着就业需求逐步企稳（关税冲击缓和等因素），盈亏平衡就业或保持低位，就业市场或维持“低增长平衡”。

上半年，美联储或“按兵不动”，关注周五公布的美国CPI会否超预期。在1月就业数据公布后，市场将美联储2026年降息预期小幅下修，但年内降息时点或仍在6月、10月。美国非农就业的稳健、失业率的回落，叠加上半年居民减税落地，意味着美联储上半年“按兵不动”的可能性增加，2026年美联储降息偏“后置”且空间有限。下半年沃什上台后，短期内大幅“缩表”可能性不大，若就业市场表现稳健，则通胀压力可能将是其决策核心变量。

风险提示

1、地缘政治冲突升级。俄乌冲突尚未终结，地缘政治冲突可能加剧原油价格波动，扰乱全球“去通胀”进程和“软着陆”预期。

2、美国经济放缓超预期。关注美国就业、消费走弱风险。

3、美联储超预期转“鹰”。若美国通胀展现出更大韧性，可能会影响美联储未来降息节奏。