“争夺”中国制药界英伟达

晶泰会成为那个“起步时不被理解”的伟大公司吗？

资深分析师：尧 今

资本市场常常流传着一句话：很多伟大的公司在刚起步时，大家并不理解它。

这句话被投资者反复咀嚼，因为它提醒着我们——发现下一个时代的巨头，需要穿透表象的前瞻眼光。

那么，下一个十年的伟大机会究竟在哪？

一个声音愈渐变大：如果你正在寻找下一个十年的大机会，AI制药这个赛道，你不能不看。它正在重新定义药物研发的底层逻辑，也正在改写这个行业的“赚钱规则”。这不只是技术革命，更是商业革命，已成为全球资本市场高度聚焦的主线。

最近的几个信号尤其强烈：

• 英伟达与礼来签署战略合作，算力巨头与制药巨头正在深度握手；

• 中国生物科技公司斩获的授权协议总额已占全球近一半，这是惊人的跃迁。虽然第一款完全由AI开发的新药尚未上市，但AI参与的研发管线比例——尤其是在药物发现早期，正在快速攀升。未来几年，我们将见证更多AI驱动的候选药物进入临床，并最终迎来属于AI的创新药物问世。

而我们今天要聊的这家公司，是中国在这个赛道上，不可略过的国产选手之一。它叫晶泰控股，在Wind一致评级中获评最高的“买入”。与此同时，它也在争议中前行——有人视其为AI制药的真正标杆，也有人认为它只是“披着AI外衣的CRO”。

那么，它会是那个“起步时不被理解”的伟大公司吗？

本文将从几个关键问题展开：为什么机构一致给出“买入”评级？它的核心看点与真实价值何在？它与常被横向比较的英矽智能的根本差异是什么？争议背后，有哪些被忽略的逻辑？

我们试图为投资者厘清：在一片喧嚣与波动中，晶泰的长期价值究竟立在何处。接下来，一层层拆开来看。

▲晶泰控股上市以来股价走向

AI制药双雄十年长跑进化

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在AI制药这条前景广阔却又迷雾重重的赛道上，有两个名字总是被同时提及——晶泰控股与英矽智能。它们像两颗双子星，轨迹相似却又光芒各异。

一家成立于2015年，一家诞生于2014年，前后脚闯入无人区。但冲向资本市场的剧本，却上演了“后来者先至”：晶泰在2024年率先登陆港交所，而英矽智能则经历两度冲刺，终于在2025年的最后一天敲响钟声，一举创下当年港股Biotech最大IPO。

市场给予了热烈的回应：晶泰市值已逼近500亿港元，站稳脚跟；英矽虽刚上市不久，但已经迅速突破400亿大关，势头正劲。

虽然常被并称“AI制药双雄”，但走近细看，你会发现——它们的基因、路径与故事，从一开始就写着不同的叙事。

拿商业模式来看，如果用一个形象的比喻便于理解，晶泰就好比“AI时代的药物研发军火商”，采用类似“AI+CRO”模式，自己不直接造药，而是为制药公司提供最先进的“AI武器库”——从算法平台到自动化实验室。它赚取的是技术服务费和研发里程碑收入，路径清晰，客户明确，颇有几分“AI版药明康德”的味道。

英矽智能，则更像一位“AI驱动的药物探险家”。它走的是“AI+Biotech”路线，亲自下场，从零开始用AI发现全新靶点、设计全新分子，目标是做出具有全球突破性的原创新药。它通过对外授权管线获得收益，风险更高、周期更长，但想象空间也更大，有点像“AI版的Biotech”，自己站上舞台中央。

这一立身根本逻辑就不太一样，另外两者的技术灵魂也截然不同。

晶泰构建了“量子物理+AI+机器人”的三位一体技术引擎。尤其是在药物晶体预测领域，它基于第一性原理进行物理模拟，再通过全球自动化实验室网络进行机器人验证，形成“计算预测-实验闭环”。2016年，它就在辉瑞的全球盲测中一战成名，从此奠定了技术派的江湖地位。

英矽则代表了“生成式AI的狂想”。它打造了Pharma.AI平台，从靶点发现到分子生成，再到临床预测，试图用AI贯穿药物发现的全流程。其代表作Rentosertib，是全球首个由AI从头发现并设计、锁定全新靶点TNIK的候选药物，堪称AI制药的“灯塔项目”。而今，依托Pharma.AI平台，英矽智能已自主开发出超过20项处于临床或IND申报阶段的创新资产，涵盖纤维化、肿瘤学、免疫学、代谢、抗疼痛等领域，验证了其AI技术在真实药物开发场景中的转化能力。

当然，或是不同的模式，也让它们面对资本市场时，经历了不同的气候。

晶泰上市时，正值AI制药概念风头正盛。它“技术服务平台”的故事稳健扎实，易于理解，顺理成章地获得了市场的青睐。英矽多次递表期间，行业却经历寒潮。一些国际AI制药公司的临床数据不及预期，让市场开始冷静甚至质疑。英矽这种“自研高风险管线”的模式，需要更多的耐心和信心去验证，其上市之路也因此更为坎坷，成为观察市场情绪的温度计。

曾经，整个行业都在“证明自己”的路上艰难跋涉，市场一边抱有幻想，一边等待一个确凿的信号。而如今，拐点或许正在到来。

随着这两家路径迥异却同样坚定的公司成功上市并站稳脚跟，它们不再只是“概念先锋”，更是承载了中国AI制药未来想象的国产双龙头。

赛道红利诱人，但晶泰到底能“吃”下几成？

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对投资者来说，选对赛道是找到长期价值标的的第一步。

当前，AI制药正处在爆发前期，市场空间巨大。根据弗若斯特沙利文的数据，全球自动化研发实验室的市场规模，预计将从2023年的59亿美元飙升至2030年的607亿美元，年复合增长率接近40%。其中，解决方案领域的增速更是超过50%，相当于7年翻10倍。这显然是一条充满红利的黄金赛道。

作为国内AI制药的领头羊，晶泰控股和英矽智能无疑会吃到这波行业爆发的“贝塔”红利。但机会也伴随着风险，作为先行者，它们也需要率先应对市场和技术的不确定性。

那么问题来了：面对这个千亿市场，晶泰的核心竞争力到底在哪？它能抓住多少机会？它的故事有没有说服力？

实际上，晶泰的起点不低，2015年由三位麻省理工学院的博士后温书豪、马健和赖力鹏创立，以深圳和波士顿双总部起步，早期就拿到了腾讯、谷歌等巨头的战略投资，这本身就是一个很强的背书。

从业务层面来看，更值得关注的是它的发展路径，这背后与管理层的战略眼光和执行韧性息息相关。

一个比较关键的时间节点是2016年，它选择从晶体结构预测这个细分领域切入，并在与辉瑞的盲测比赛中夺冠，一举拿下合作，提供多晶筛选服务，证明了其技术的有效性。

紧接着，晶泰进入2018-2022年成长期，它的业务从晶型预测扩展到药物发现全流程。面对行业普遍存在的数据孤岛问题，晶泰做了一件关键的事：不仅做软件算法，还开始自建自动化机器人实验室。这让AI设计的分子能快速被合成和测试，形成“干湿实验”闭环。

过程中也并非一帆风顺，毕竟亲自蹚过河才知道深浅。一个典型例子在于，晶泰从2019年开始打造传统实验室进行药物分子的合成与测试，但很快意识到效率低下且数据积累慢、质量差。因此从2021年开始，晶泰研发并使用机器人进行高通量化学实验，同时积累的高质量数据又被用于验证AI设计的分子，并循环回溯训练AI，形成一个完整的闭环生态系统，从而大幅提升AI迭代速度、准确性和实验效率。

这步棋，现在看来非常关键。它解决的正是行业“数据孤岛”和“验证难”的痛点。自己产生的数据训练自己的模型，形成“预测-验证-优化”的闭环，这个“飞轮”一旦转起来，壁垒就会越来越高。这好比一家餐厅，不仅菜谱（算法）好，还拥有自己的顶级食材供应链（实验数据），做出的菜（候选分子）自然更有保障。

到了2023年，晶泰开始进入爆发期，开发了用于蛋白质预测的ProtenGPT；与礼来达成了高达2.5亿美元的AI小分子药物发现合作；业务边界也从药研拓展至新能源、新材料等领域。同时于2024年成功登陆港交所，成为“18C”特专科技第一股。2025至今更是进入了商业兑现期，尤其是近期与DoveTree签署了总价值近60亿美元的战略合作，并已获得5100万美元首付款，大订单落地能力开始显现。

一路走来，晶泰吸引了包括红杉中国、未来资产、国寿成达、五源资本等一众知名投资机构的加持。

深入看，晶泰能吸引礼来、拿下近60亿美元大单，靠的不是单一优势，而是一个环环相扣的“量子物理+AI+机器人”全栈式技术闭环，这算是它当前最核心的竞争力。

• 其一，精准度护城河（物理驱动）：不同于大多数依赖公开数据的AI公司，晶泰以底层量子物理算法为核心。这让它在分子结构预测的源头就更精准，形成了独特的“技术壁垒”。当年在辉瑞盲测中夺冠，靠的正是这个硬核能力。

• 其二，效率护城河（AI赋能）：依托AI，晶泰能对数以十亿计的分子进行快速初筛，效率相比传统方法可提升百倍以上。这直接切中了药企“降本、提速”的核心痛点，商业价值明确，是其吸引合作的一大亮点。

• 其三，落地护城河（机器人验证）：这是晶泰最关键的差异化优势。行业里很多AI公司只能“纸上谈兵”，而晶泰自有智能自动化实验室，能快速完成AI预测分子的合成与测试。产生的高质量数据又能回头训练AI模型，形成“预测-验证-优化”的自我强化飞轮，解决了AI制药落地的最大痛点。

简而言之，从精准，到效率，再到落地，晶泰通过“更准的算法、更快的筛选、更实的验证”，构建了一个目前看来难以被简单复制的技术体系。在AI制药这个高景气赛道里，算是卡住了一个有利身位。

扭亏为盈，正在被验证的商业模式

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对投资者而言，判断一家企业最硬的试金石，不是炫酷的概念，而是清晰的赚钱能力——客户是谁？订单多大？利润多少？

在这个维度上，晶泰和英矽智能都交出了一份还不错的答卷，尤其是晶泰不仅获得了顶级药企的广泛认可，更在财务上实现了扭亏为盈的质变，相对在技术验证与商业落地层面竞争优势更为显著一些。

我们先从最直观的财务数据来看。

晶泰控股营收由2020年的0.36亿元增长到2024年的2.66亿元，复合增长率约64.9%；2025年上半年营业收入5.17亿元，同比增长404%；2024年净利润-15.2亿元，实现同比减亏；2025 年上半年已实现扭亏为盈，净利润8280万元，调整后净利润达 1.42 亿元。

扭亏为盈的背后，关键在于晶泰赢得了全球顶级药企的深度认可，大单接连不断。看看它的客户名单——辉瑞、强生、默克，这些名字本身，就是全球制药业“名人堂”的入场券。

目前，晶泰拥有超过三百多家全球客户，包括海外MNC大药企、生物科技公司以及国内大型药企和CRO机构。尤其值得一提的是，全球前20大MNC中有17家是晶泰的客户，其中辉瑞作为第一家客户，双方签订了为期十年的战略合作协议。通过与辉瑞的合作，晶泰助力其加速药物研发进程，例如辉瑞的新冠口服药帕洛维就受益于晶泰的固态研究服务，成功提前六个月上市。

简单罗列几笔BD：

• 2024年10月，晶泰控股宣布其旗下大分子药物发现创新部门AiluxBiologics，已与强生公司（Johnson&Johnson）下属的杨森生物技术公司（JanssenBiotech,Inc.）签署大分子药物发现 AI 平台授权协议。

• 2025 年 1 月 ，晶泰控股 AiluxBiologics 与总部位于比利时的跨国生物制药公司优时比（UCB）签署大分子药物发现 AI 平台授权协议。根据协议，晶泰控股商业授权 UCB 使用 AiluxBiologics 自主开发的 XtalFold™AI 平台进行大分子药物的发现和工程化设计。XtalFold™是一套基于 AI 的软件平台，能够为大分子药物研发提供快速且准确的结构信息，在多个研发阶段加速创新。

• 2025 年 8月 ，晶泰控股宣布与 DoveTree Medicines完成总订单规模约 470 亿港元（59.9 亿美元）的管线合作签约，并已收到协议约定的首付款约 4 亿港元（5100 万美元）。此次合作创下了人工智能新药研发（AIDD）领域订单规模的新纪录。

作为参照，同为头部玩家的英矽智能，虽也获得多项BD合作，其模式更侧重于利用AI自主开发药物管线（类似Biotech公司），因此尚未实现盈利。而晶泰选择的 “技术平台服务” 路径，在当前阶段更早地迎来了商业变现和盈利的曙光。

为什么扭亏为盈？这就得回到晶泰控股业务层面来详细分析了。它目前有两块核心业务，增长都相较迅猛。

一是药物发现解决方案（AIDD）。提供横跨药物发现及研究全过程中不同模块的解决方案；2025年上半年收入4.35亿元，同比暴增615%，成为增长主引擎，目前以小分子发现为主。

二是智能自动化解决方案（AI4S ）。主要包括固态服务研发及自动化化学合成服务），形成“干实验室计算模拟+湿实验室实验验证”的闭环技术平台，通过数据互通与相互赋能，显著提升研发效率、扩大研发规模并降低研发成本。2025年上半年收入8186万元，同比增长95.9%。该业务通过机器人实验室实现“干湿实验闭环”，是保证交付质量、积累数据、反哺AI模型的关键基石。

还有一点值得一提，晶泰的技术平台具备强大的可扩展性。目前已成功将能力复用于新能源、新材料等领域。这种跨界并非盲目多元化，而是以极低的边际成本，打开了数个巨大的增量市场，为长期增长提供了丰富的想象空间。

在AI制药这个仍需证明的赛道里，它率先跑通了从技术到商业的闭环，呈现出稀缺的、进入成长期的核心企业特征。

未来的机会

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对于一路看到这里的投资者而言，晶泰控股的画像已经相当清晰：这是一家站在黄金赛道、手握硬核技术、且刚刚跑通盈利模式的公司。 在AI制药这个尚处早期的领域里，无疑具有稀缺性。

但这条逻辑链的每一个环节，都悬着几个问号，考验着公司的长期耐力。如果说之前我们看到了它“油门踩满”的加速姿态，那么现在，我们必须同样了解它的“刹车系统”和可能遇到的“复杂路况”。

首先，是它的“技术护城河”到底有多深、多宽？

晶泰引以为傲的“量子物理+AI+机器人”全栈式路径，是它区别于纯软件AI公司的根本。这条路门槛极高，需要融合顶尖的物理学家、AI算法专家和自动化工程师，每年烧掉巨额的研发经费。这既是护城河，也可能成为“路径依赖”。我们不妨设想一下：万一未来三五年，出现一种全新的AI模型或计算范式，不需要如此复杂的物理计算，就能以更低成本、更快速度达到相似的分子设计效果呢？技术浪潮的颠覆往往出其不意，今天的壁垒，可能会成为明天转型的包袱。这不是危言耸听，而是在摩尔定律和算法革命依然生效的时代，任何技术领先者都必须面对的“迭代焦虑”。

其次，是它刚刚验证的“盈利故事”能否持续讲下去？

2025年上半年的扭亏为盈，无疑是一剂强心针。但这剂药效，很大程度上依赖于一剂“猛药”——与DoveTree近60亿美元的超级大单。这笔订单创造了纪录，也带来了风险：订单集中度。将如此大比例的增长预期系于单一合作，就像把鸡蛋放在一个篮子里。后续的里程碑达成是否顺利？付款节奏是否符合预期？任何风吹草动，都可能让高增长叙事出现裂痕。

更广义地看，它的商业模式是向药企“卖水”。当宏观经济波动，药企收紧研发预算时，即便“降本增效”的故事再好听，客户也可能会拖延项目、要求降价。此外，公司打造“干湿闭环”的重资产模式——那些昂贵的机器人实验室，既是效率引擎，也是成本中心。它们需要持续、大量的订单来摊薄折旧、实现规模经济。一旦订单增速放缓，这些硬资产就可能从优势变成负担，侵蚀来之不易的利润。

再看财务和市场，盈利的“可持续性”是下一个关键考题。

从巨亏到盈利，第一步固然可喜，但第二步——在保持高强度研发投入以维持技术领先的同时，还能让盈利曲线持续向上——才是真正的挑战。市场目前给了它作为“18C特专科技第一股”和行业标杆的高估值溢价。这份溢价，是基于对其未来数年持续高增长的强烈预期。因此，它的股价会异常敏感。任何一个季度的营收增速放缓，或新签大单不及预期，都可能引发剧烈的估值回调。从依赖外部融资输血，到依靠自身造血循环，这条转换之路，公司才刚刚起步。

最后，我们无法脱离行业的大环境。

AI制药的赛道正变得越发拥挤，前有英矽智能等纯AI制药玩家，后有药明康德等传统CRO巨头跨界竞争。这场人才与客户的争夺战，只会推高成本、挤压利润率。而最大的“行业之问”尚未得到解答：由AI设计出的分子，最终能成功通过临床验证、真正成为上市新药的比例有多高？ 整个行业的终极价值，需要靠一款又一款成功的药物来证明。未来，任何一家头部公司AI管线的临床失败，都可能引发市场对全行业技术有效性的阶段性质疑，晶泰也难免受到波及。

那么，作为投资者，未来几个季度，我们的关注点应该非常具体：

• 紧盯订单脉搏：DoveTree合作的里程碑进展如何？有没有新的重磅BD（业务发展）合作落地？客户名单是否在持续向更多MNC（跨国药企）扩展？

• 细读财务健康：营收增长的质量如何？毛利率是否稳定或提升？经调整后的净利润率走向何方？最关键的是，经营性现金流是否随着盈利同步改善？

• 洞察行业风向：主要竞争对手拿出了什么新技术或新订单？行业内是否有AI设计药物取得了突破性的临床二期、三期数据？监管机构对AI制药的审评态度是否有新的动向？这是预判天气的雷达。

简单来说，晶泰的核心逻辑在于：身处一条千亿美元级的黄金赛道，它凭借“量子物理+AI+机器人”的全栈闭环技术，已率先获得辉瑞、强生等顶级药企的商业化验证，伴随着近两年接连落地的大型订单，它正迎来明确的业绩拐点。

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