穿越存储波动周期，联想以韧性巩固头部优势

存储波动周期给产业链蒙上了一丝不确定性，但对于龙头公司来说，却是巩固并扩大其头部优势的良机。联想集团（HKSE：992）（ADR：LNVGY）刚刚交出的一份成绩单，足以让市场重新审视其价值。

2月12日， 联想集团发布了截至2025年12月31日的2025/26财年第三财季业绩，本财季营收1575亿元人民币，同比增长超18%，显著高于市场一致预期，且再创历史新高；经调整后的净利润同比增长36%，远超市场预期，利润增速更是达到营收增速的2倍——众所周知，只有内生潜力足够强，才能做到这一点。

此前，联想曾承诺“收入双位数增长并盈利”。在存储芯片价格快速上行、供应链波动加剧、“AI泡沫”论的环境下，市场一度担忧其兑现能力。此次“说到做到”，不仅彰显出联想的业绩含金量，更是系统性地验证了联想的运营韧性和供应链话语权。

市场已经认识到，“在不确定的时代，供应链自主性本身就是最稀缺的核心竞争力”。当整个行业进入验证期，能稳定兑现业绩的公司理应获得估值修复。

一、供应链自主性铸造“战略护城河”

去年以来，全球AI产业链的关键词是“短缺”与“涨价”，迫使不少厂商在高位锁定库存，或因交付能力不足而导致订单流失。

然而，联想的财报却透露了不一样的解题思路。

本财季，集团三大业务全部实现双位数强劲增长：IDG智能设备业务集团营收超过1100亿元人民币，同比增长14.3%，保持行业领先的盈利水平，PC销量增速连续十个季度高于市场，推动2025年度市场份额创历史新高；ISG基础设施方案业务集团营收达到367亿元人民币，同比增长超31%，创历史新高并进一步接近盈利性增长；SSG解决方案与服务业务集团营收同比增长18%，连续第十九个季度实现双位数增长，同时运营利润率进一步提升至22.5%，推动了集团整体盈利能力的提升。

万物都有周期起伏。在成本上行周期中保持利润扩张，这本身就是一个强烈的信号。

1月，联想集团在CES期间举办史上最大规模联想创新科技大会，出现了全球四大芯片巨头CEO和联想CEO杨元庆同框的名场面，彰显了其在全球AI产业链中的“链主”地位。通过与核心供应商的长期稳定合作，联想提前锁定了供应链优势。

与此同时，在地缘不确定下，联想在全球多地的制造中心，正蝶变为战略护城河，既能以合理成本锁定关键供给，也能通过跨区域产能调配保障交付的稳定性。这种交付能力，本身就是稀缺的核心资产。

通过以上举措，联想构筑起了难以复制的竞争壁垒，也让其在行业波动中更具避险能力。

二、在波动周期中“平滑冲击”

半导体行业有一条铁律：周期上行时，过度囤货会吞噬现金流；周期下行时，库存不足会丢失市场份额。如何在供需错配的夹缝中拿捏平衡，考验的是厂商对产业链的穿透力。

本财季，联想IDG业务营收超1100亿元人民币，同比增长超14%；ISG业务营收同比增长超31%至367亿元，创历史新高，同时手握高达155亿美元的AI服务器订单储备。

这组数据揭示了一个关键事实：联想并未因供应链紧张而收缩业务边界，而是依托大数据分析与全球供应链协同优势，维持健康的库存水位，既规避了库存积压，又保障了交付稳定性，为营收与利润的双增长提供了坚实支撑。

AI服务器的订单储备与交付能力的同步高增，证明联想已经打通了从芯片采购、液冷方案集成到整机交付的完整价值链条。当友商还在为GPU交货周期焦虑时，联想已部署首个基于GB300 NVL72的机架式解决方案，并在推理侧推出覆盖数据中心到边缘场景的完整产品矩阵。

能够在供应链扰动中保持交付稳定，进而将订单转化为收入，这是联想在周期波动中超预期增长的根本原因。

三、周期波动中扩大头部优势

供应链扰动，对于龙头则是逆市扩大优势的良机。

联想凭借多元化业务布局+AI转型战略+强大运营韧性，不仅对冲了单一业务的周期风险，更在波动中扩大了头部优势。

目前，联想已构建起以IDG为核心，ISG与SSG为关键支撑的“三位一体”业务生态，第三财季全部实现双位数强劲增长。

更具战略意义的是，AI转型战略的深度落地，进一步强化了联想的周期应对能力。

第三财季，联想的AI相关营收同比增长72%，占集团总营收比重提升至32%，已成为集团重要增长引擎。其中，AI PC、AI智能手机、AI服务器、AI服务营收均实现高速增长。

AI PC作为联想的核心优势产品，不仅渗透率快速提升，均价也显著高于行业平均水平，进一步巩固了其全球PC市场的领先地位——第三财季联想PC全球市场份额提升至25.3%，2025自然年市场份额达24.9%，刷新历史纪录，连续八个季度扩大与第二名厂商的差距至5.2个百分点。

在AI产业加速向B端、C端渗透之际，联想率先布局混合式AI战略，无疑占尽了先机。正如联想集团董事长兼CEO杨元庆指出，“展望未来，随着AI深度融入个人的日常生活和企业的运营发展，我们将持续推动混合式AI来把握AI普惠带来的机遇，加速增长并进一步改善盈利，为股东创造长期可持续的切实回报。”

这意味着，联想在PC时代积累的对全球供应链的深度掌控能力，正为AI终端与AI基础设施业务提供加速度，已成为这一轮算力分配权转移的核心枢纽。

此外，面对行业供需失衡，联想强大的运营韧性与资源整合能力，使其能够扩大头部优势。这在前文已经提及，不再赘述。

四、机构瞄准中国硬核资产

很长一段时间里，市场从消费电子周期视角对联想进行估值，纠结于PC出货量波动、元器件价格涨跌等变量。

最新一季的财报，正在打破这种路径依赖。

当联想能够在存储芯片涨价周期中实现利润扩张，在AI服务器需求井喷时保障订单交付，在供应链扰动频发的环境下扩大市场份额差距，足以说明：联想的竞争壁垒已经从“规模优势”升级为“系统韧性”。

2025年的地缘扰动已经证明，供应链自主性不再是防御性资产，而是战略性武器，需重新评估其价值。

近期，摩根大通大举增持联想集团，坐实了核心机构股东的地位；高盛、摩根士丹利将联想列入核心推荐名单，本质上都是在押注同一个逻辑：

1）低至8.8倍的市盈率+丰厚的股息率+稳固下游采购需求，为联想股价提供了坚硬的底部。

2）随着AI硬件爆发+混合式AI赋能千行百业，联想在AI终端、AI基础设施与AI服务领域的优势将进一步凸显。

3）当供应链持续扰动，联想的交付能力最强，且能扩大头部优势。

国际机构已经意识到，一旦市场开始用“AI解决方案提供商+供应链自主”的逻辑来为联想重新定价，其估值修复空间之大，将远超已处于高位的美国科技股。

这一个朴素的投资逻辑，正通过联想的最新财报体现出来。