春节前后资金面怎么看？

2026

联系人：谭逸鸣、刘昱云、何楠飞

摘 要

1、1月资金面的几点关注

资金起波澜，但平稳超季节性，上旬资金一度超预期收敛，或是多项因素的共振：一是6M买断式逆回购延后续作、股市资金分流以及季节性因素预期升温或约束银行融出意愿；二是北交所新股申购全额冻结资金或放大短期摩擦；三是银行间质押式回购攀升至高位，或放大资金面波动。

中长期流动性投放与“双降”：1月MLF净投放7000亿元，为近2年来较高；1月国债净买入规模1000亿元，为重启操作后的新高。原因可能在于，开年流动性需求较大，一季度信贷“开门红”、1月大税期、节前取现、跨月和供给放量等均会对流动性形成一定挤占。

值得关注的是，央行此前还提到通过该工具可以更好保障国债发行，1月国债净买入规模的提升，或也有这方面的考虑。

央行曾提及年内降准降息还有一定空间，我们认为关键在于时点：降息约束在于净息差收窄压力，降息窗口仍需观察，3月或是下一个节点，一是两会召开也是“十五五”规划正式落笔的节点，二是沿着股市行情的顺势而为，结合考虑净息差和基本面情况进行择机。降准也仍有空间，幅度和节奏可能根据MLF、国债买卖投放以及存款重定价形成的资金缺口情况决定。若MLF、国债买卖能够填补中长期流动性缺口，意味着短期内降准必要性可能在降低。

北交所打新的影响怎么看：北交所新股申购会全额冻结申购资金，对银行间资金面的外溢影响往往会在资金扰动集中、申购热度较高的阶段集中体现。

资金面扰动不多的阶段，交易所资金冻结对银行间资金面的外溢影响较弱，例如：1/6网上申购的科马材料，冻结资金也达到8558亿元，但银行间资金利率并未出现较大波澜，更多是年初资金季节性转松逻辑主导。

结售汇的影响怎么看：2025年下半年以来，银行代客结售汇扩张的同时并未相应推升外汇占款规模。

但对资金的影响可能有限：（1）企业结汇虽然消耗人民币资产，但结汇后也将同步形成人民币存款；（2）存款需要缴准，会消耗超储，但2025/12资金面超预期平稳的状态说明，因缴准形成的冲击可能有限。

往后需要进一步关注：一是企业结汇的规模，若明显提升，可能会增加缴准规模；二是银行向央行结汇的规模与节奏，若能够覆盖新增缴准的部分，且节奏相对较快，则对资金面形成支撑，但若节奏相对后置且企业结汇规模提升，可能会增加资金摩擦。

2、2月，春节前后资金面怎么看？

春节所在的公历月份可能是影响资金面表现的关键，当春节在1月，资金往往面临多重扰动共振：①节前取现需求；②1月为大税期；③一季度信贷“开门红”。期间尽管央行加大投度，但资金利率更容易在节前上行，市场对资金面收敛的感知也更明显。

当春节在2月，资金扰动在时间维度得以分散：①信贷“开门红”、税期走款压力主要在1月释放；②2月资金面的核心扰动在于节前取现需求。扰动的分散使得央行投放也更为从容，资金利率整体围绕政策利率上下20BP以内波动。

我们认为节后资金压力整体可控，一是节后资金往往转松，二是政府债供给压力明显回落，三是财政支出或开始提速。

但需要关注节后非银资金压力，由于节后资金转松率先体现在银行体系，传导至非银可能有时滞，期间若非银面临短期融资到期压力，或推升其融资成本，导致资金分层反而在节后初期加剧，后续随着大行增加融出改善。

今年节后即为税期，大行融出改善的节奏或放缓，或意味着非银资金压力改善的契机或相应延缓至税期走款基本结束之后。

存单方面，短期内支撑要素依然存在：央行中长期流动性投放预期稳定、高息定存到期后或更多留存于银行体系、非银的配置需求依然存在。存单利率或整体跟随资金面的状态演绎，我们预计1年国股行存单发行利率或有望维持在1.55%-1.65%区间震荡。

中长度维度，资金与存单需要关注以下扰动：1 ）存款“搬家”的节奏与规模，包括：高息定存到期、表内资金回流理财、股市“春季躁动”分流； 2 ）存款搬家后的回流比例； 3 ）信贷“开门红”的成色； 4 ）银行结售汇规模。

核心图表（完整图表详见正文）

风险提示：政策不确定性；基本面变化超预期；海外地缘政治风险。

报告目录

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1月资金面的几点关注

1、资金起波澜，但平稳超季节性

历史上的1月，资金利率中枢通常位于年内偏高水平，是资金利率波动较大的月份，月内走势多震荡上行，月中、月末波动较大，今年1月资金平稳表现超往年同期，分阶段来看：

（1）跨年后资金季节性转松，月初资金利率走势几乎看不到波澜，大型银行净融出规模快速修复至5万亿元以上的高位。

（2）上旬资金一度超预期收敛，或是多项因素的共振：一是6M买断式逆回购延后续作、股市资金分流以及季节性因素预期升温或约束银行融出意愿；二是北交所新股申购全额冻结资金或放大短期摩擦；三是银行间质押式回购攀升至高位，或放大资金面波动。

（3）而后迎来税期和跨月，资金面先紧后松，最终平稳跨月，尽管税期当周资金维持紧平衡，但整体状态要好于季节同期和市场预期，期间北交所两只新股申购对银行间资金面的外溢效应整体也可控。

1月中下旬起资金面扰动逐渐增加，央行加码呵护平抑资金波动，7天逆回购余额持续增长，在月末达到高点，中长期流动性（除降准）净投放规模为近1年多来新高，其中，MLF前置超额续作7000亿元，较为超市场预期。

2、中长期流动性投放与“双降”？

（1）1/23，央行投放9000亿元MLF，净投放7000亿元，为近2年来较高。

这一净投放规模媲美2023年11-12月，彼时主要受到政府债供给放量、银行信贷投放加速、地产优化政策密集出台的影响，资金出现收紧压力：

①政府债放量：2023/7/24政治局会议强调

“要更好发挥政府投资带动作用，加快地方政府专项债券发行和使用”

②银行信贷投放提速、地产优化政策密集出台，放大资金缺口：背景在于彼时经济面临内需不足、地产市场供求关系发生重大变化，需要增量政策加码发力。2023年下半年，银行信贷投放力度加大，地产支持政策也持续加码，包括：加大对民营房企的贷款投放力度等。

现阶段，在MLF改为多重价位中标后，与2023年的投放情况不能完全类比，但不论操作形式如何演变，两个阶段MLF的超额续作均显示了央行在流动性需求扩张阶段的护航姿态并未改变。

（2）2/3，央行公告1月国债净买入规模1000亿元，为重启操作后的新高。

原因可能在于，开年流动性需求较大，一季度信贷“开门红”、1月大税期、节前取现、跨月和政府债供给放量等均会对流动性形成一定挤占。

值得关注的是，央行此前还提到通过该工具可以更好保障国债发行，1月国债净买入规模的提升，或也有这方面的考虑。

“银行等市场机构为了改善资产配置、加强流动性管理，是持有国债的主力。在满足这些机构对国债资产配置需要的前提下，人民银行买卖国债可以更好地保障国债以合理成本顺利发行。”

1月，央行曾提及年内降准降息还有一定空间，结合1月中长期流动性的投放情况，我们认为，关键在于时点：

1月结构性降息落地或意味着短期内总量降息的必要性降低，当前降息约束在于净息差收窄压力，降息窗口仍需观察，3月或是下一个节点，一是两会召开也是“十五五”规划正式落笔的节点，二是沿着股市行情的顺势而为，结合考虑净息差和基本面情况进行择机。

降准也仍有空间，幅度和节奏可能根据MLF、国债买卖投放以及存款重定价形成的资金缺口情况决定。1月国债净买入规模攀升，2025/4以来MLF余额也在持续攀升，若MLF、国债买卖能够填补中长期流动性缺口，则意味着短期内降准必要性可能在降低。

3、北交所打新的影响大吗？

北交所新股申购会全额冻结申购资金，其对银行间资金面的外溢影响，往往会在资金扰动集中、申购热度较高的阶段集中体现出来。

1月上旬资金超预期收敛，北交所新股申购或一定程度放大资金供求摩擦，1/12，新股申购冻结资金规模达8789亿元，为2025年以来最高水平；1/14，新股申购冻结规模8281亿元，同样不低，这在资金多项扰动叠加时期，更易放大冲击。

去年也有类似的情况，例如：2025/11/11，南特科技申购，同期还面临月初公开市场连日大额净回笼和“双十一”临时性冻结备付金两项扰动，而当日冻结资金规模8676亿元，为彼时年内新高规模，资金同样出现了收敛的情况。

资金面扰动不多的阶段，交易所资金冻结对银行间资金面的外溢影响较弱，例如：1/6网上申购的科马材料，冻结资金也达到8558亿元，尽管推升了申购当日与次日的GC001，但银行间资金利率并未出现较大波澜，更多是年初资金季节性转松逻辑主导。

4、结售汇如何影响资金面？

银行代客结售汇扩张的同时并未相应推升外汇占款规模，2025年下半年以来，人民币兑美元汇率持续走强，期间伴随着银行代客结售汇顺差的扩张，2025年12月达到近1000亿美元，创近两年来新高，但外汇占款月度新增仍为负值。

对银行间资金面的影响幅度可能整体有限，一方面，企业结汇虽然消耗人民币资产，例如体现为消耗超储，但结汇后也将同步形成人民币存款，形成支撑；另一方面，存款需要缴准，会消耗超储，但2025/12资金面超预期平稳的状态说明，因缴准形成的冲击可能有限。

往后看，需要进一步关注：一是企业结汇的规模，若明显提升，可能会增加银行缴准的规模；二是银行向央行结汇的规模与节奏，若能够覆盖新增缴准的部分，且节奏相对较快，则对资金面形成支撑，但若节奏相对后置且企业结汇规模提升，可能会增加资金摩擦。

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2月，春节前后资金面怎么看？

1、一个关键：春节所在月份

回顾2020-2025年，春节所在的公历月份可能是影响资金面表现的关键，这一差异使得资金面扰动在时间分布上相对集中或均衡，进而形成了两种不同的资金状态。

当春节在1月，资金往往面临多重扰动共振：①春节前的取现需求；②1月为传统大税期，月度、季度纳税申报并行，财政净回笼规模相对较大；③一季度信贷“开门红”。

期间尽管央行加大投放力度，但资金利率也更容易在节前上行，市场对资金面收敛的感知也相对更明显。

例如：2023年春节资金面维持紧平衡（春节假期第一天2023/1/21、缴税截止日2023/1/16）：节前资金利率明显抬升，主因节前取现需求与税期共振，节后随即迎来跨月，扰动密集。央行分别在上述节点加大逆回购投放，在2022年12月已降准25BP的基础上，1月MLF仍净投放790亿元。

节后资金面并未迅速转松，资金利率延续走高趋势，开年信贷投放维持较快节奏是直接原因，挤占银行间流动性， 2 月起存单发行规模也明显攀升，存单一二级收益率大幅上行。

当春节在2月，资金扰动在时间维度得以分散：①信贷“开门红”、税期走款压力主要在1月释放；②2月资金面的核心扰动在于春节前取现需求。

扰动的分散使得央行能够更为从容地微调预调流动性，资金利率整体围绕政策利率上下20BP以内波动，幅度明显小于春节在1月的年份，例如：

①2021年资金1月收敛、节前趋稳（春节假期第一天2021/2/11）：公开市场投放从“永煤事件”后加码呵护逐渐转向中性操作，1月中上旬逆回购投放规模明显下滑，叠加税期和跨月影响，中下旬起资金利率开始攀升，而后央行连续大额逆回购投放以平抑波动，跨月后资金利率明显回落。

临近春节，资金反而回归平稳，除了因为春节与1月央行回归中性操作、跨月错峰，还有几点支撑：第一，当年节前居民取现需求明显少于往年；第二，节前财政支出增加较多；第三，尽管节前央行并未大幅投放流动性，也没有降准降息，但维持精准操作的基调。

②2024年资金维持中性偏稳（春节假期第一天2024/2/10）：没有出现集中大幅的资金缺口，央行应对主动且从容。节前资金波动主要出现在 1 月的税期和跨月，央行加码逆回购投放呵护， 2/5 降准 50BP 落地或意在对冲节前资金扰动，节前资金整体平稳，节后小幅下行，至 2 月税期才再现波澜。

2、税期与春节会有共振吗？

今年较为特殊的是，春节假期过后即为缴税申报截止日，我们认为，节后资金压力整体可控，一是存在节后资金转松的历史规律，二是政府债供给压力较节前明显回落，但需要关注非银资金压力，可能放大阶段性摩擦。

历史上，税期位于春节之后的情况基本是春节在2月的年份，例如：2021年、2022年、2024年，但由于两个节点基本间隔6个自然日及以上，且资金在节后往往转松，因而并未对资金形成集中扰动。

但不论是春节在1月还是在2月，节后资金分层往往短暂走高，主要原因可能是非银在节前有维持杠杆或持券过节需求，节后资金转松率先体现在银行体系，传导至非银可能有时滞，在此期间若非银面临短期融资到期压力，或阶段性推升其融资成本，导致资金分层反而在节后初期加剧，后续随着大行增加融出慢慢改善。

由于今年春节过后便是税期，将直接面临税期走款扰动，大行融出改善的节奏或出现放缓，或意味着非银资金压力改善的契机，或将相应延缓至税期走款基本结束之后。

3、资金与存单怎么看？

总结而言，今年资金有望平稳跨春节，节后压力也整体可控，支撑主要源于如下方面：

第一，今年春节在2月，资金扰动在时点上更为分散，以史为鉴，资金压力往往有限，央行节奏上也将更从容，当前央行呵护意图较强；

第二，2月政府债供给高峰基本过去，节前周政府债拟发行3221亿元，较前周5797亿元明显回落，2月下旬计划发行地方债1772亿元，较上旬7694亿元也明显回落；

第三，财政支出或开始提速，对流动性形成补充，1月至2月上旬政府债放量，近期地方两会召开完毕，明确全年重点任务，春节后配套的财政资金拨付预计也将相应加速，从而逐步向市场释放流动性。

存单方面，开年平稳运行关键在于供求力量的相对平衡，存单利率运行整体跟随资金面状态和中长期流动性投放价格中枢波动。

往后看，短期内支撑存单利率平稳运行的要素依然存在，或对存单利率的上行构成约束：央行中长期流动性投放预期稳定，提供了支撑，高息定存到期后或更多留存于银行体系，因此负债成本或有改善，与此同时，非银的配置需求依然存在。存单利率或整体跟随资金面的状态演绎，我们预计1年国股行存单发行利率或有望维持在1.55%-1.65%区间震荡。

拉长时间维度来看，需要关注以下扰动：

（1）存款“搬家”的趋势仍在，需要关注存款流失的速度：一是高息定存到期后的流失情况，但参考2025Q4情况，节奏可能较为平缓；二是存款“开门红”的情况，若暂告一段落，部分资金可能回流理财；三是股市的“春季躁动”现象，若在赚钱效应驱动下引发存款短期内大幅快速流失，可能放大阶段性的资金摩擦和银行负债端资金缺口。

（2）存款搬家后的回流比例：搬家后的资金有多少比例会通过非银配置存款形式再度回流银行体系。

（3）信贷“开门红”的成色：3月这一特征可能更为明显，是否会对资金构成阶段性压力，并加大存单发行压力。

（4）银行结售汇的规模：若结售汇顺差仍维持高位，或因缴准规模的增加给资金带来潜在的阶段性扰动，但银行负债端存款的增长可能会降低存单供给压力。

※风险提示

1、政策不确定性：货币政策、财政政策可能超预期变化；

2、基本面变化超预期：经济基本面变化可能超预期；

3、海外地缘政治风险：海外地缘政治风险可能超预期，海外市场波动存在不确定性。

※研究报告信息

证券研究报告：《利率专题：春节前后资金面怎么看？》

对外发布时间：2026年02月10日

报告发布机构：天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

本报告分析师：谭逸鸣S1110525050 005 ； 刘昱云 S1110525070010； 何楠飞 S1110525070004