叠满“腾讯、北大、中产”三重buff，卓正医疗上市首日仍喜忧参半

(文/解红娟 编辑/张广凯）

涨幅从50.668%的高点大幅回落至13.356%，卓正医疗虽守住上市开门红，但首日股价表现却难言理想。

2月6日，卓正医疗于港交所挂牌上市，发行价为59.9港元/股，发行475万股，募资总额为2.85亿港元，募资净额为2.09亿港元。发行首日，卓正医疗股价呈现高开冲高、午后大幅回落的显著波动，最终虽守住涨势但涨幅较盘中大幅收窄。

具体来看，卓正医疗开盘即报81港元/股，较发行价高开35%，迎来开门红；随后股价继续冲高，9点45分左右触及当日高点90.25港元/股，涨幅扩大至50.668%，创下单日股价峰值；午间收盘时股价小幅回落至80.8港元/股，仍保持34.891%的涨幅。午后股价出现明显下跌，回落幅度显著，最终当日收盘报67.9港元/股，较发行价仅上涨13.356%，较午间收盘的涨幅近乎腰斩，较盘中高点的涨幅更是大幅收窄超37个百分点。

晶捷品牌咨询创始人、品牌战略专家陈晶晶表示，相较于以往以创新药和医疗设备为主的IPO浪潮，私立医疗服务类公司的成功上市，释放出一个清晰信号：资本对医疗赛道的关注正在外延，开始重视能够稳定产生现金流、具备持续经营能力的服务型企业。

陈晶晶直言，在这一背景下，卓正医疗长期市场表现的关键不在于短期融资能力，而在于经营性现金流能否持续转正，是否逐步摆脱对资本输入、预收款、会员费及扩张驱动的依赖。

“对连锁化医疗服务企业而言，另一项核心约束在于服务标准化能力。”在陈晶晶看来，若卓正医疗人效提升受限、过度依赖核心医生，扩张将遭遇“管理天花板”，估值模型也难以向成熟的消费或连锁服务企业靠拢。

基石投资者阵容亮眼

公开资料显示，卓正医疗成立于2012年，是一家私立中高端综合医疗服务机构，战略上专注于服务中高端医疗服务市场，创始人王志远和施翼均毕业于北京大学。

卓正医疗开设儿科、齿科、眼科、皮肤科、耳鼻喉及外科、妇科、内科等全品类专科，依托各专科医生的紧密协作，一站式满足患者及其整个家庭的多元化医疗需求，既持续提升患者就医满意度，也进一步创造了跨科室的转诊机会。

定价方面，招股书显示，截至2025年8月31日止八个月，卓正医疗总付费患者就诊642,132人次，其中，实体医疗服务付费患者就诊541,020人次，就诊次均费用1,185元；在线医疗服务付费患者就诊101,112人次，就诊次均费用145元。

根据弗若斯特沙利文的资料，以2024年收入计，卓正医疗是中国第三大私立中高端综合医疗服务机构，市场份额为2.0%。此外，根据弗若斯特沙利文的资料，中国的私立中高端综合医疗服务市场高度分散，而按截至2024年12月31日所覆盖的中国城市数量及2024年的付费患者就诊人次计，公司在所有私立中高端综合医疗服务机构集团中分别排名第一及第二。

本次卓正医疗香港IPO的核心亮点之一，便是其分量十足的基石投资者阵容，涵盖产业资本与专业投资机构两大阵营，包括HealthVision、金域医学、明略科技-W、GalaxyDynastyLimited等知名主体。

除了亮眼的基石投资者阵容，卓正医疗上市前的持股机构同样颇具实力。其中，腾讯早已提前布局，上市前持有公司19.39%的股份，是卓正医疗最大的机构股东；HCapital紧随其后，合计持股比例达14.89%，为第二大机构股东；天图投资位列第三，持股6.64%。

盘古智库高级研究员江瀚指出，超额认购与基石投资者加持，反映资本市场对优质专科医疗服务标的的高度认可。卓正医疗在公开发售阶段获得2730倍超额认购，有效申请近15万份，显示出散户投资者的强烈热情。国际配售亦获5.79倍认购，金域检验、明略科技等产业资本作为基石投资者参与，凸显专业机构对其商业模式与增长潜力的信心。

在江瀚看来，这种“散户+产业资本”双轮驱动的认购结构，不仅保障了发行稳定性，更传递出市场对其“医疗+服务”差异化定位的认可，在当前港股IPO整体偏冷的环境下尤为难得。

经营利润连亏四年

即使有分量十足的投资者阵容，但也无法否认的是，卓正医疗的财务数据并不漂亮。

数据显示，2021年至2024年，卓正医疗实现利润分别为-2.51亿元、-2.22亿元、-3.53亿元、0.8亿元，直至2024年才扭亏为盈。

但剥离可转换可赎回优先股公允价值等因素影响后，卓正医疗的核心经营业务仍未摆脱亏损困境。2021年至2024年，公司经营利润分别为-1.09亿元、-1.38亿元、-0.67亿元、-0.47亿元，尽管亏损幅度收窄，但连续四年为负。

需要指出的是，卓正医疗扭亏为盈主要是受可转换可赎回优先股的公允价值变动影响。在国际会计准则（IFRS）下，可转换可赎回优先股的公允价值被归类为“按公允价值计入损益的金融负债”，而非普通股权融资。其核心规则看似矛盾却有明确准则：公司估值上升时，优先股公允价值同步上涨，需确认“公允价值亏损”；公司估值下降时，优先股公允价值下跌，反而确认“公允价值收益”。

数据显示，2021年至2024年，卓正医疗可转换可赎回优先股公允价值分别为-1.4亿元、-0.87亿元、-2.89亿元和1.29亿元。

卓正医疗真正意义上的盈利转折点出现在2025年。

招股书显示，截至2025年8月31日，卓正医疗实现净利润0.83亿元，若剔除可转换可赎回优先股公允价值变动影响的0.77亿元等因素后，卓正医疗当期经营利润达到0.13亿元。

这一数据意味着，卓正医疗首次依靠核心经营业务，实现了真正意义上的盈利，核心盈利能力迎来实质性突破。

从财务数据端分析，卓正医疗盈利背后，是收入增长与成本优化的双重驱动。一方面，公司营收从截至2024年8月31日止八个月的6.15亿元增长至2025年同期的6.96亿元，同比增加0.81亿元；另一方面，行政开支得到有效管控，从截至2024年8月31日止八个月的1.77亿元压缩至2025年同期的1.4亿元，同比减少0.37亿元。

一增一减的双向作用下，卓正医疗当期经营利润成功扭亏为盈。

不过，尽管盈利取得了突破性进展，仍需客观看待的是，卓正医疗当前的盈利基础仍较为脆弱，核心盈利能力的持续性仍需长期时间检验。

市场竞争加剧

为解决传统公立医疗“挂号难、就诊繁、体验弱”的痛点，行业涌现出一批聚焦中高收入群体，主打高品质、个性化医疗服务的中高端私立医疗企业。卓正医疗正是其中一员。

但不容忽视的是，行业红利催生的不仅是机遇，更是日趋白热化的市场竞争。若以2024年营业收入为衡量标准，卓正医疗在行业内的排名仍落后于和睦家医疗、嘉会医疗两大头部企业。

和睦家医疗、嘉会医疗与卓正医疗定位高度契合、业务高度重叠，均聚焦中高收入群体，主打高品质、个性化、私密性的医疗服务，是卓正医疗上市后需要直面的核心竞争对手，其中和睦家医疗更是其最强劲的对标企业。

作为国内首批外资背景的私立综合医疗企业，和睦家医疗拥有近30年的行业积淀，长期稳居中国中高端私立医疗服务机构榜首，不仅品牌影响力与行业话语权远超卓正医疗，还更具备更为完善的专科布局，全面覆盖内科、外科、妇产科、儿科、齿科等多个核心领域，同时还提供国际转诊、航空转运等高端增值服务，服务体系更为完备。

在硬实力上，和睦家的优势更为突出，目前已布局11家医院和24家诊所，床位数量超1200张，全职医生达600余名，无论是机构规模、床位数量还是医师团队，都远超卓正医疗。

和睦家唯一的短板在于定价偏高，受众群体更偏向高净值人群，市场覆盖面相对较窄，但这并不影响其作为卓正医疗最主要竞争对手的地位。

嘉会医疗则聚焦长三角核心区域，在行业内位列第二，与卓正医疗形成“南北呼应、区域互补”的竞争格局，且其核心受众同样锁定中产阶级家庭，与卓正医疗的目标客群高度重合。

嘉会医疗的核心优势在于区域布局集中，深耕上海、杭州等长三角核心城市。目前，嘉会医疗在上海拥有1家综合医院和7家医疗服务机构，专科布局完善，尤其在妇产科、儿科领域口碑突出。

相较于两大头部竞争对手，卓正医疗的规模仍有明显差距。招股书显示，截至最后实际可行日期，卓正医疗仅在中国各地拥有及经营19家医疗服务机构（含17家诊所、2家医院），同时在新加坡运营4家全科诊所、在马来西亚运营1家全科诊所，无论是机构数量、床位规模还是医师团队，都远不及和睦家医疗，区域覆盖也不及嘉会医疗集中深入。

面对激烈的市场竞争，卓正医疗明确提出了主动扩张的战略规划。招股书披露，此次上市募集的资金，将重点用于四大方向，其中就包括升级现有医疗服务机构、新设医疗服务网点，深化区域渗透，覆盖更广泛的目标患者群体，其中就包括搬迁公司位于深圳的现有医疗服务机构；择机收购一线城市及新一线城市运营状况良好的医疗服务机构，通过外延式扩张快速扩大规模、补齐短板。

不难看出，卓正医疗试图通过内生增长与外延并购相结合的方式，加速扩大医疗服务机构网络。与此同时，随着卓正医疗扩张战略的逐步推进，其将不可避免地与和睦家医疗、嘉会医疗等头部企业展开更为直接、更为激烈的正面竞争。

对于刚上市的卓正医疗而言，如何在巨头环伺、新竞争者不断涌入的市场中，巩固自身的差异化优势、提升核心盈利能力的同时，推进扩张计划，已成为其上市后亟待解决的核心课题。