老白干“王座”松动

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老白干“王座”松动

吴楠

2026年1月29日，白酒板块迎来久违大涨，包括老白干酒在内的十余只个股强势涨停——这一幕让不少投资者心头一热：寒冬将尽，春意已至？

然而，资本市场的短期躁动，往往掩盖不了基本面的深层裂痕。回望刚刚过去的2025年，白酒行业集体失速已成定局，而在一众上市酒企的财报中，老白干酒的业绩跌幅依旧格外刺眼。

财报显示，2025年前三季度，公司实现营业收入33.3亿元，同比下降18.53%；归属于上市公司股东的净利润为4亿元，同比下降28.04%。单看第三季度，收入仅8.5亿元，同比暴跌47.55%；归母净利润0.8亿元，同比骤降68.48%，营收跌幅在20家上市酒企中排名第四，远超行业平均水平。

令人费解的是，就在2025年上半年，老白干酒的营业收入增速还在A股白酒上市公司中排名第5位，净利润增速更是高居第2位。短短一个季度，公司便从行业“优等生”滑落至尾部梯队，如此剧烈的业绩变动，背后究竟发生了什么？

业绩下滑

老白干酒2025年的业绩滑坡，并非毫无征兆。

早在2024年，公司营收增速就已骤降至1.91%，这一增速相较于2021-2023年的11.93%、15.54%、12.98%，下滑明显。

或许是预见到行业下行压力，公司在2024年年报中大幅下调了2025年营收目标——计划实现营业收入54.7亿元，对应同比增速仅2.1%。这一近乎“躺平”的保守预期，已透露出管理层对市场前景的高度谨慎。

但即便有了低预期铺垫，2025年老白干酒的业绩下滑曲线，依旧陡峭得超出了市场想象。数据显示，老白干酒2025年各季度业绩呈现加速下滑态势：一季度营收同比增长3.36%，归母净利润增速尚达11.91%；进入二季度，增长动能衰减，营收转为同比下降1.95%，净利润增速几近停滞，仅为0.16%；而到了三季度，颓势全面爆发——营收同比骤降47.55%至8.5亿元，归母净利润同比暴跌68.48%，仅录得0.8亿元。

面对这份不及预期的财报，公司给出的官方解释颇为常规——“白酒消费需求较弱，本期出库减少”。总经理赵旭东在业绩说明会上进一步补充，渠道库存的优化调整，是短期业绩承压的关键原因。这一说法在行业内并不新鲜，2023年以来，消费端疲软的阴霾笼罩白酒行业，五粮液、泸州老窖等头部酒企，都曾通过阶段性控货来稳住价格体系，这属于行业调整期的常见策略。

但问题在于：老白干的“控货”究竟是战略性的主动调整，还是动销不畅后的被动应对？

深入分析财务数据，答案似乎倾向于后者。财报显示，截至2025年三季度末，公司的存货规模为34.94亿元，较年初仅微降0.58亿元，去库存效果并不显著。更为重要的是，存货周转天数从年初的681天大幅拉长至9月末的847天，货物流动性明显变差，所谓的“控货”并未有效转化为库存的实质性去化，反而暴露出终端销售不畅、商品积压的现实。

经销商的信心与资金流向提供了另一重佐证。被视为业绩“蓄水池”的合同负债（主要反映经销商预付货款）在三季度末仅为12.07亿元，同比大幅减少31.02%，显示经销商打款意愿明显减弱。渠道资金输入的萎缩，直接冲击了公司现金流：2025年前三季度，老白干酒经营活动产生的现金流量净额由正转负，录得-1.21亿元，同比降幅高达118.92%。

而老白干酒问题的根源，显然不止于渠道层面，更在于终端消费者不愿买单。

从产品结构来看，老白干酒全线价格带同步承压，并未出现结构性抗跌板块——前三季度，100元以上的中高端产品营收17.38亿元，同比下滑14.96%；而100元以下的大众产品表现更为疲软，营收15.74亿元，同比下滑22.06%。

这种无差别的全线下跌，意味着其品牌力与产品力在从高端到大众的各细分市场均未能建立起有效的抵御防线。相比之下，部分同行如汾酒、金徽酒等，虽同样承压，却能通过聚焦宴席场景、深化数字化营销等手段，稳住了部分价格带的基本盘。

与此同时，公司的盈利能力也出现恶化趋势。尽管前三季度整体毛利率维持在66.29%，但拆解至单季度，三季度毛利率骤降至61.37%，同比下滑5.4个百分点；净利率同步下滑6.2个百分点，跌至9.4%。国盛证券分析指出，毛利率下滑主要受产品结构拖累；而管理费用率及税率的提升则影响其净利率水平。

“河北王座”松动

多年来，衡水老白干凭借深厚的地域积淀与“冀酒唯一上市酒企”的光环，稳坐河北白酒市场“头把交椅”，“河北王”的称号深入人心。作为核心根据地，河北市场常年贡献约六成的营收，是公司业绩的压舱石。

然而，这一优势正在松动：2025年前三季度，老白干在河北省内实现营业收入20.19亿元，同比下滑13.82%。尽管跌幅略小于公司整体水平，但在大本营市场出现双位数下滑，其信号意义远大于数字本身。

从市场格局看，河北白酒市场早已不是老白干一家独大的安逸之地。一方面，全国性名酒加速下沉——茅台、五粮液的系列酒，泸州老窖的特曲、头曲，以及汾酒、洋河等品牌，凭借强大的品牌势能、成熟的经销商网络和密集的宴席推广，在中高端及大众市场持续蚕食本土份额；

另一方面，省内及周边区域品牌也在夹击。丛台酒、山庄老酒、刘伶醉等本地对手，依托更贴近消费者口感偏好的产品、灵活的地推策略和高性价比，在中低端市场根基深厚。同时，山东、安徽等白酒强省的品牌也借力环京津冀布局，不断渗透。老白干在100元以下价格带收入同比下滑22.06%，远高于中高端产品，正反映出其大众市场护城河正在被内外对手联手冲击。

事实上，本土市场增长乏力早有预兆：2022—2024年，河北区域营收增速逐年放缓，分别为11.92%、8.88%和2.61%，增长动能明显衰减。

腹地承压的同时，老白干的省外扩张亦陷入泥潭。2025年前三季度，除山东市场微降3.24%外，其余区域全线溃退：湖南收入6.44亿元，同比大跌20.20%；安徽市场重挫34.72%，营收仅2.99亿元；其他省份合计收入2.02亿元，同比下滑32.80%；连境外市场也下降18.81%。

值得注意的是，2025年上半年，湖南市场尚实现5.24亿元营收，同比增长11.34%，主要得益于旗下并购品牌武陵酒的拉动。作为公司寄予厚望的酱酒资产，武陵酒一度被视为省外突破的关键抓手。管理层甚至在6月业绩说明会上表示，将加强与经销商合作，提升其市场占有率。

但到了第三季度，湖南地区收入骤降至1.20亿元，同比下降约64.3%。深入剖析背后原因，一方面是行业整体承压，当地经销商反馈，7月下旬至8月上旬白酒消费同比下滑逾30%，“双节”期间动销亦同比下降约20%，消费疲软明显；同时秋季糖酒会传递出“酱酒热”持续退潮的信号，酱酒品类整体需求收缩，进一步加剧了武陵酒的销售压力。

另一方面，湖南白酒市场格局与河北高度相似——全国性品牌强势挤压下，地产酒整体份额已不足三成。即便武陵酒具备一定的地域文化认同，仍难以在激烈竞争中突围。

此外，武陵酒采用的“厂家直控终端”短链模式，在行业上行期有助于稳定价格体系，但进入行业下行期，由于缺乏大经销商承接库存，渠道压力直接传导至厂家。三季度公司为推动去库存放松回款要求，直接导致经销商打款意愿骤降。公司在9月份的路演活动中也坦言，以前经销商习惯节前大量备货，现普遍改为“随销随进”。公司为保证渠道的健康发展，主动推动去库存活动，保证价格体系的良性发展。

安徽市场的下降逻辑与湖南如出一辙。东吴证券指出，当地消费场景受损明显，叠加地产酒竞争激烈，导致文王贡酒表现相对承压。

更深层的问题在于，老白干的“全国化”战略始终缺乏清晰路径。过去多年，公司试图通过并购实现“多香型、多品牌、多区域”布局。扩张期内，这一策略有助于覆盖更广市场，但在存量竞争加剧、消费者注意力稀缺的环境下，“撒胡椒面”式的布局导致每个品牌都难以形成足够竞争力。在河北本土，主品牌 “衡水老白干” 既需提升价值高度以防御全国性名酒，又要巩固大众市场以应对区域品牌冲击；在省外市场，并购而来的品牌各自为战，未能形成协同效应与资源共享，反而加剧了管理复杂度与资源内耗。

新帅临危受命

当业绩的寒气从财务数字蔓延至市场信心，一场由内而外的深刻变革，似乎成为了“河北王”不得不走的路。

2025年5月，老白干酒迎来关键的人事更迭：王占刚接替刘彦龙，出任公司新任董事长。此次“换帅”恰逢白酒行业深度调整与公司业绩显著承压的交汇点，被外界普遍视为老白干在困局中寻求破局的重要信号。

值得一提的是，王占刚并非空降的“救火队员”，而是一位深耕企业三十年的“老兵”。自1995年加入衡水老白干以来，他从基层业务员起步，历任区域经理、总经理、副董事长、党委书记等核心岗位，见证并参与了企业发展的关键阶段。期间，他主导营销体系改革，推动老白干在河北本土市场的深度渗透，更牵头推进“五朵金花”品牌矩阵（衡水老白干、武陵酒、板城酒业、孔府家酒业、文王贡酒业）的整合落地，兼具一线实战经验与全局战略视野。

事实上，变革信号早已提前释放。早在2025年2月的衡水老白干营销动员大会上，时任集团总经理的王占刚就针对白酒行业深度调整的挑战，首次提出“七项变革”战略——以消费者为核心、推动品牌线上化、实施控量保价、加速渠道变革、拥抱人工智能、深化制度变革、坚守长期乐观主义精神,为企业应对行业变局划定清晰框架。

正式掌舵后，王占刚在“七项变革”基础上进一步细化路径，并于2025年末召开的2026年营销发展大会上，明确提出“长期乐观主义、战略定力、守正创新、问题导向”四大核心策略。其具体内涵可概括为三大方向：

第一，坚持“内生+外延”双轮驱动。对内深耕河北大本营，巩固基本盘；对外稳步推进全国化布局，强化“五朵金花”协同效应，实现区域市场从“单点突破”向“多点联动”升级。

第二，实施高端与大众并行的“双向冲击”战略。一方面，持续投入高端产品线——如“衡水老白干1915”保持央视广告投放，维系品牌高度；另一方面，积极拓展300元以下、尤其是100元左右价格带的大众市场，通过高性价比产品提升市场份额与渠道活力。

第三，推动营销模式与品牌传播创新。针对消费群体代际更替，公司明确聚焦“银发经济”与“Z世代”两大增量人群：面向年轻人，推出低度、果味、高颜值的“酌恋系列”（如柠檬酒、陈皮酒），并通过抖音、视频号等新媒体平台强化内容共创，内部甚至开展短视频创作大赛、“车贴换酒”等接地气的传播活动；面向老年群体，则研发健康型酒品，契合养生需求。同时，公司尝试跨界融合——与保险公司、银行合作开展高净值客户品鉴活动，探索与游戏公司联动嵌入年轻娱乐生态，以打破“老白干=传统白酒”的刻板印象，重塑品牌文化叙事。

不过，这条变革之路并非坦途，多重挑战仍需跨越。区域战略层面，2018年收购丰联酒业形成的“五朵金花”虽覆盖多省份，但各品牌区域属性强、市场定位存在重叠，如何真正实现资源共享、避免内耗，将协同效应转化为实实在在的市场竞争力，仍是亟待破解的深层矛盾；产品创新方面，低度果味酒赛道已成为行业新蓝海，不仅一线酒企纷纷布局低度新品，众多新兴品牌也扎堆涌入，市场竞争日趋白热化；此外，全国化布局还面临强势区域酒企的本土拦截与一线名酒的下沉挤压，品牌全国性认知度不足的短板仍需长期弥补。

在2026年营销大会的尾声，王占刚引用英国诗人雪莱的名句寄语全体合作伙伴:“冬天来了，春天还会远吗？”这句话，既是对当前行业与公司所处严峻形势的坦然承认，也传递出管理层在逆境中寻找希望、期待周期反转的信念。

2026年1月29日，白酒板块全线爆发，老白干酒亦强势涨停。只是，这场资本市场的短期躁动，究竟是行业回暖的前瞻信号，还是资金炒作的短暂狂欢？

对于深陷渠道困局、品牌协同乏力、全国化受阻的老白干而言，“春天”的真正到来，恐怕还需要更多扎实的行动与时间的验证。■