三孚股份VS江苏国泰︱概念之下，谁是有机硅真玩家？

作者/星空下的菠萝蜜

编辑/菠菜的星空

排版/星空下的乌梅

近期，#有机硅板块最近再掀波澜，随着价格触底反弹、行业自律减产、#新能源汽车 放量等多因素叠加，沉寂已久的硅产业链再次被市场翻炒。一时间，#三孚股份（603938）和#江苏国泰（002091），两家有机硅概念下的两家公司再次进入大众视野。但细看就知道，前者把硅烷偶联剂（常用于玻璃纤维增强用）当主菜，后者只是顺手将其当做辅食——两家公司主业可谓云泥之别。

来源：隆众资讯、同花顺iFinD

2025年前三季度，三孚实现营收15.48亿元，同比上升15.20%；国泰营收高达296.45亿元，但同比仅微增2.03%。从表面来看，国泰确实从体量上碾压三孚，但仔细对比会发现：三孚可谓硅基工匠，主打精耕细作；国泰则是披着化工皮肤的外贸老炮。接下来，咱们从营收构成、盈利表现、资产特征三方面来看看它们的真实面目。

一、营收构成：三孚深耕硅链，国泰主营外贸

三孚的营收构成像是设计精巧的化学反应图册。2025中报显示，其钾系列产品（包含硫酸钾和氢氧化钾）占营收56.54%，硅烷偶联剂以26.33%稳居第二，剩下的14.39%则来自高纯四氯化硅、三氯氢硅、气相等无机硅材料。虽然钾肥仍是最大头，但公司从2022年起便把硅烷偶联剂单独列示，目前作为第二主业的战略地位不可动摇；与之相对的是曾风光一时的硅系列产品，其占比从2022年的50%+下滑至不足15%，反映出无机硅材料市场的退潮周期来袭。

来源：同花顺iFinD-三孚股份（左）、 江苏国泰（右）

注：三孚股份的硅系列产品主要指除硅烷偶联剂外的无机硅材料

而国泰的营收占比结构则是另一番景象。公司2025上半年186亿的营收中，出口贸易一家独大，吃掉80.89%的份额，加之国内贸易占掉13.56%，真正称得上化工产品的部分只有5.23%。更离谱的是，区区不足6%的化工收入，主力却是锂离子电池电解液，真正的有机硅产品——硅烷偶联剂只算得上是国泰孙公司国泰华荣的副线产品。其产能也仅有7600吨/年，甚至不足三孚的一半，这么看来所谓的“有机硅概念”，更多的仅是市场标签，而非实际业务。

差异从何而来？源自两家公司背后不同的发展路线。三孚发迹于河北唐山，凭借氯碱—硅材料的循环体系，将三氯氢硅、气相白炭黑（即气相二氧化硅）、硅烷偶联剂实现硅链条业务闭环，规模虽小，该有的业务一样不少。而出身自张家港外贸系统的江苏国泰，核心能力始终是全球供应链整合，并非化工合成，后者或许只是其在新能源风口下搭载的顺风车。

二、盈利表现：三孚触底回升，国泰增长乏力

相比于八仙过海般的营收结构，利润指标才能揭示盈利质量。2025年前三季度，三孚扣非归母净利润为0.56亿元，同比大增61.26%；江苏国泰为8.80亿元，同比增长3.07%。显然，国泰绝对数值占优，但若剔除体量因素只看趋势，三孚则正从谷底强势反弹；别看5600万元的利润不算多，却已经超过了2024年全年4000万元左右的水平，业绩显著回暖。

三孚的毛利率、净利率分别为14.57%、4.13%；国泰的两项指标分别为15.65%、5.40%。表面看着差不太多，背后的成色却截然不同。三孚的毛利率曾借势2022年硅材料价格大涨冲上41.17%的历史顶点，如今虽然巨幅回落，但显然是受制于周期影响，毕竟行业低谷谁能幸免呢？即便如此，其依靠自产三氯氢硅的一体化原料优势，在硅烷偶联剂毛利率跌至6.35%之下，仍保持公司整体微利，若后续周期回暖，盈利能力可能会大幅攀升。

来源：同花顺iFinD-三孚股份（上）、 江苏国泰（下）

对比之下，国泰的毛利率主要靠出口业务撑腰，其国外贸易17%的毛利率，是国内贸易8.48%的整整两倍。但问题也恰在于此，贸易本身主打的就是薄利多销，抗风险性较弱。一旦出现汇率剧烈波动、国际运费上涨或地缘政治壁垒等不利因素，利润很可能会瞬间蒸发。

来源：江苏国泰2025年半年报

此外值得警惕的是，三孚和国泰均出现了“经营现金流净额小于净利润”的不利现象。2025年前三季度，三孚经营现金流仅0.44亿元；国泰虽然绝对数值有10.53亿元，但仍低于16亿元的公司整体净利润，且该指标已经连续三年下滑。该现象表明两者回款效率下降，盈利质量大打折扣。但国泰体量更大，且其货币资金占资产比高达27.59%，可确保短期无虞；相比之下，三孚需要更注意现金流短缺的风险。

三、资产特征：三孚轻债稳产，国泰高现低固

利润之外，翻看资产负债表，才能读懂两家公司的底色有何不同。

三孚的资产负债率仅有24.42%，短期借款占总资产不到1%，且没有长期借款。它的资产大头是固定资产和应收款项，占资产比分别为48.95%、17.05%，是典型的制造企业配重。此外，公司的货币资金和交易性金融资产分别占资产7.84%、8.82%，流动性还算充足，可让公司保持进退自如的灵活打法。

来源：浩海投研整理

国泰则一副资本密集型的大佬做派。其资产负债率稳定在50%左右，应付款项占资产比为24.04%，短期借款占8.40%，应付债券占9.07%，这表明其依靠着国企背书，可以在一定程度上占用上下游资金来维持运转，当然其也背负着更高的债务压力。需要注意的是，其货币资金和交易性金融资产合计占了资产半壁江山，看似现金充裕，但刨除公司用于短期理财的临时结余，真正由当期经营产生的活跃现金流十分有限。

更有趣的是，国泰的固定资产占比仅有9.97%，远低于三孚的近50%。这表明其核心价值不在工厂设备，而体现于渠道、客户和资金周转，而该模式在行业成熟期更容易陷入“规模难增、成本却上扬”的尴尬境地。而三孚虽资产显得更重，但每一分钱都在夯实全产业链的各关键环节，行业一旦回暖，其高弹性必会助力公司再度崛起。

归根结底，三孚股份才是有机硅赛道的真正玩家，江苏国泰只能说是概念加持。前者把技术扎进硅链深处，后者用贸易撑起千亿盘子，谁在深耕，谁在蹭车，已经显而易见。

注：本文不构成任何投资建议。股市有风险，入市需谨慎。没有买卖就没有伤害。