【华创金融 徐康团队】红利资产月报：市场风偏提升，银行基金持仓占比仍处低位

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（来源：小康金融）

华创证券 银行组高级分析师 贾靖

jiajing@hcyjs.com

华创证券 银行分析师 林宛慧linwanhui@hcyjs.com

华创证券 高级分析师 陈海椰

chenhaiye@hcyjs.com

月度行情表现：2026年1月银行板块继续下跌。1）行业涨跌幅：2026年1月1日至1月31日，银行业累计下跌6.65%，跑输沪深300指数8.3pct，涨跌幅在31个申万一级行业中排名第31。26年初，由于国产AI大模型应用密集突破，以及黄金白银等有色金属大涨，资金从防御性的银行股流向有色金属、传媒、科技等高弹性板块。2026年1月1日至1月31日期间，各子板块估值均有回调，国有行和股份行更为明显。国有行PB估值从月初的0.75X降至月末0.69X左右，股份行的PB估值从月初的0.59X降至月末的0.54X，城商行PB估值下降后有所回升，月初月末均在0.66X左右。1月1日至1月31日，绩优城农商行涨幅居前。涨幅靠前的银行为青岛银行（+16.52%）、宁波银行（+10.18%）、杭州银行（+5.76%）、常熟银行（+3.69%）、渝农商行（+3.61%）。跌幅较多的主要是浦发银行（-19.29%）、农业银行（-12.50%）、兴业银行（-11.21%）、交通银行（-8.69%）、工商银行（-8.58%）。2）利率环境：1月，10年期国债利率月初升至1.90%，后续下行至月末的1.81%的水平，或主要由于债券供需结构变化以及货币政策宽松预期。1年期国债利率则从月初的1.33%降至中旬的1.27%，后续则回升至月末的1.30%左右。3）行业成交额：截止1月31日，资本市场交投活跃，银行板块成交额同比上升60.7%，占比AB股市场总成交额1.16%，环比下降0.13pct，主要是市场风格切换。4）行业估值：截止1月31日，银行板块（申万银行指数，801780.SI）整体PE 为5.98 倍，近10 年历史分位数30.59%，PB 为0.51倍，历史分位数21.67%。股息率4.50%，历史分位点51.18%。

政府债高基数下，2025年12月社融增速继续放缓。1）12月社融增速环比下降0.2pct至8.3%，延续25年下半年以来的放缓趋势。12月新增社融2.21万亿元，同比少增6462亿元，主要是12月政府债同比少增1.07万亿元，是最大拖累项，2024年2万亿置换债集中于11-12月发行，与今年政府债发行节奏错位。2）间接融资较去年同期表现均较好。社融口径人民币贷款同比多增1402亿元，除了低基数的原因之外，还受“十五五”规划开局影响，开门红储备较为充足，部分项目提前在2025年12月释放额度。3）表外融资也延续较好增长态势。主要是委托和信托贷款均有改善，分别实现同比少减328亿元、同比多增528亿元。尤其是信托贷款实现连续两个月明显改善，或由于监管对信托非标业务的约束加强的同时，部分基建投融资需求也外溢至信托，部分信托公司抢跑加速业务落地。

4Q25公募基金银行股持仓占比仍未超2%，主要增持大行。25年下半年，资本市场风偏上升，公募基金对银行股的持仓占比有所回落。25Q1-Q4的公募基金持仓占比分别为3.75%、4.88%、1.81%、1.88%。分银行类型来看，主要增持了国有大行，减持了部分优质城商行。或由于大行在上证指数的权重较高，而城商行有其他更好的成长性行业替代。国有行/股份行/城商行/农商行公募基金持仓占比环比分别+8bp/+2bp/-4bp/+1bp至0.31%/0.61%/0.77%/0.19%。

被动型指数基金主要增持高股息低估值股票。4Q25指数型基金主要增持了兴业银行（+9.0亿股）、工商银行（+5.8亿股）、民生银行（+2.0亿股）、上海银行（+1.5亿股）、沪农商行（+1.2亿股）；主要减持农业银行（-3.6亿股）、中信银行（-2.0亿股）、建设银行（-1.8亿股）等上个季度增持较多的股票。

银行股欠配程度有所收敛，国有行欠配程度最大。从31个行业的标配差来看，银行业的欠配程度仍然最大，不过环比收敛1pct至-7.4%。相较而言，成长性较高的行业超配较多，比如电子（+11.2%）、通信（+7.6%）以及电力设备（+3.9%）。分银行类型来看，市值最大的国有行仍然欠配较多（-7.55%），但随着公募基金增持，欠配程度收敛；城商行的欠配程度则有所扩大，环比-4bp至-0.79%。随着增量中长期资金入市，未来银行业仍有增配空间。

银行理财收益率走低，打通入市卡点可提升吸引力。根据益普标准数据，2018-2024年银行理财平均收益率整体呈现下行趋势，并且2022年由于资管新规落地，理财产品打破刚兑导致估值波动，银行理财平均收益率自2012年以来首次低于上市银行平均个人定存利率，23、24年银行理财收益率虽有反弹，但也并未高于上市银行平均个人定存利率。在居民金融资产配置中，银行理财与定期存款均属于低波稳健型产品，但从近三年的收益回报来看，银行理财对于个人投资者的吸引力并未高于中长期定期存款。

理财产品以固收类配置为主，权益类占比很低。根据益普标准数据，截至2025年12月末，全市场理财产品存续规模达到31.63万亿元。其中固定收益类占比76.60%，现金管理类规模占比20.87%，混合类占比2.37%，权益类仅占比0.08%，商品及金融衍生品类占比0.01%。权益类理财产品占比偏低，既有银行渠道客户风险偏好较低的原因，也有权益类资产估值波动大、理财产品缺乏中长期考核要求的约束。

投资建议：略。

风险提示：经济下行压力加大、城投和地产风险暴露、信贷投放不及预期。

正文

一、月度行情表现：2026年1月银行板块继续下跌

（一）资金风偏提升，2026年1月银行板块继续下跌

1、银行板块下跌6.65%

2026年1月1日至1月31日，银行业累计下跌6.65%，跑输沪深300指数8.3pct，涨跌幅在31个申万一级行业中排名第31。26年初，由于国产AI大模型应用密集突破，以及黄金白银等有色金属大涨，资金从防御性的银行股流向有色金属、传媒、科技等高弹性板块。

2、各子板块表现：国有行和股份行估值回调明显

具体看银行细分板块，2026年1月1日至1月31日期间，各子板块估值均有回调，国有行和股份行更为明显。国有行PB估值从月初的0.75X降至月末0.69X左右，股份行的PB估值从月初的0.59X降至月末的0.54X，城商行PB估值下降后有所回升，月初月末均在0.66X左右。

3、个股表现：1月绩优城农商行领涨

1月1日至1月31日，绩优城农商行涨幅居前。涨幅靠前的银行为青岛银行（+16.52%）、宁波银行（+10.18%）、杭州银行（+5.76%）、常熟银行（+3.69%）、渝农商行（+3.61%）。跌幅较多的主要是浦发银行（-19.29%）、农业银行（-12.50%）、兴业银行（-11.21%）、交通银行（-8.69%）、工商银行（-8.58%）。

（二）市场环境：10年期国债利率走低，红利资产成交占比下降

1、利率环境：10年期国债利率走低，1年期国债利率先下后上

2026年1月，10年期国债利率走低，1年期国债利率则先下后上。1月，10年期国债利率月初升至1.90%，后续下行至月末的1.81%的水平，或主要由于债券供需结构变化以及货币政策宽松预期。1年期国债利率则从月初的1.33%降至中旬的1.27%，后续则回升至月末的1.30%左右。

2、市场交易情况

2026年初银行板块热度较去年有所下降，银行板块交易占比环比下降0.13pct至1.16%。截止1月31日，资本市场交投活跃，银行板块成交额同比上升60.7%，占比AB股市场总成交额1.16%，环比下降0.13pct，主要是市场风格切换。

银行板块当前估值处历史偏低分位。截止1月31日，银行板块（申万银行指数，801780.SI）整体PE 为5.98 倍，近10 年历史分位数30.59%，PB 为0.51倍，历史分位数21.67%。股息率4.50%，历史分位点51.18%。

二、银行基本面跟踪

（一）行业月度数据跟踪

1月LPR：1月1年期、5年期LPR维持不变，最新1年期LPR 3 %、5年期LPR 3.5%。

2025年12月社融：1月15日央行披露2025年12月金融数据，其中12月新增社会融资规模2.21万亿元，同比少增6462亿元，社融存量增速环比下降0.2pct至8.3%；新增人民币贷款9100亿元，同比少增800亿元。

12月社融点评：

政府债高基数下，2025年 12 月社融增速继续放缓。1）12月社融增速环比下降0.2pct至8.3%，延续25年下半年以来的放缓趋势。12月新增社融2.21万亿元，同比少增6462亿元，主要是12月政府债同比少增1.07万亿元，是最大拖累项，2024年2万亿置换债集中于11-12月发行，与今年政府债发行节奏错位。2）间接融资较去年同期表现均较好。社融口径人民币贷款同比多增1402亿元，除了低基数的原因之外，还受“十五五”规划开局影响，开门红储备较为充足，部分项目提前在2025年12月释放额度。3）表外融资也延续较好增长态势。主要是委托和信托贷款均有改善，分别实现同比少减328亿元、同比多增528亿元。尤其是信托贷款实现连续两个月明显改善，或由于监管对信托非标业务的约束加强的同时，部分基建投融资需求也外溢至信托，部分信托公司抢跑加速业务落地。

从全年的表现来看，政府债是主要支撑，支持力度也是近 5 年来最大。根据央行披露的数据，2025年社融新增35.6万亿元，比上年多3.34万亿元，其中政府债是主要贡献项，25年新增13.8万亿元，同比多增2.5万亿元；社融口径人民币贷款新增15.9万亿元，同比少增1.2万亿元。2020-2023年，每年人民币贷款/政府债累计增量平均在21/8万亿元，2024年二者累计增量分别为17/11万亿元。

12月信贷保持“企业强、居民弱”的特征。12月新增人民币贷款9100亿元，同比少增800亿元。1）个贷需求相对疲软。居民贷款负增916亿元，同比少增4416亿元，其中居民短贷/中长贷分别同比少增1611/2900亿元。12月30个大中城市商品房成交面积同比-26.6%，居民有效信贷需求不足，同时也有高息零售贷款压降的影响；2）企业贷款增势较好。企业贷款新增1.07万亿元，同比多增5800亿元，其中企业短贷/中长贷分别同比多增3900/2900亿元，票据融资则同比少增1000亿元。预计此前5000亿元地方债务结存限额下达地方，用于项目建设的2000亿元或有效带动对公信贷增长。此次结构性工具降息落地，将更好支持普惠金融、科技创新、技术改造等重点领域，带动企业贷款更优增长。

高基数下M 1 增速回落，非银存款同比高增。2025年12月M1同比增速环比回落1.1pct至3.8%，主要由于去年同期地方化债和偿还欠款等因素推高企业活期存款造成高基数。M2增速上升至8.5%，或主要由于银行负债端结构调整，存款定期化趋势延续。年末一般是银行集中揽储的时候，但12月企业存款同比少增（高基数），而非银存款同比高增。居民/企业/政府/非银存款分别同比+3900/-5857/+2904/+28400亿元。非银存款同比高增，一方面是由于同业存款利率自律规定导致非银存款流失造成低基数；另一方面则是25年末资本市场活跃吸引“存款搬家”。预计26年1月份资本市场仍将吸引部分存款资金入市，推动非银存款继续增长。

（二）4Q25公募基金银行股持仓占比仍未超2%，主要增持大行

4Q25公募基金银行股持仓占比仍未超2%，主要增持大行。25年下半年，资本市场风偏上升，公募基金对银行股的持仓占比有所回落。25Q1-Q4的公募基金持仓占比分别为3.75%、4.88%、1.81%、1.88%。分银行类型来看，主要增持了国有大行，减持了部分优质城商行。或由于大行在上证指数的权重较高，而城商行有其他更好的成长性行业替代。国有行/股份行/城商行/农商行公募基金持仓占比环比分别+8bp/+2bp/-4bp/+1bp至0.31%/0.61%/0.77%/0.19%。从个股来看，主要增持的有宁波银行（占比环比+10bp至0.32%)、兴业银行（占比环比+5bp至0.07%）、中国银行（占比环比+4bp至0.06%）、建设银行（占比环比+3bp至0.08%）；主要减持的有成都银行（占比环比-12bp至0.05%）、杭州银行（占比环比-4bp至0.10%）、民生银行（占比环比-4bp至0.04%）、江苏银行（占比环比-2bp至0.11%）。

被动型指数基金主要增持高股息低估值股票。4Q25指数型基金主要增持了兴业银行（+9.0亿股）、工商银行（+5.8亿股）、民生银行（+2.0亿股）、上海银行（+1.5亿股）、沪农商行（+1.2亿股）；主要减持农业银行（-3.6亿股）、中信银行（-2.0亿股）、建设银行（-1.8亿股）等上个季度增持较多的股票。

银行股欠配程度有所收敛，国有行欠配程度最大。从31个行业的标配差来看，银行业的欠配程度仍然最大，不过环比收敛1pct至-7.4%。相较而言，成长性较高的行业超配较多，比如电子（+11.2%）、通信（+7.6%）以及电力设备（+3.9%）。分银行类型来看，市值最大的国有行仍然欠配较多（-7.55%），但随着公募基金增持，欠配程度收敛；城商行的欠配程度则有所扩大，环比-4bp至-0.79%。随着增量中长期资金入市，未来银行业仍有增配空间。

（三）银行理财收益率走低，打通入市卡点可提升吸引力

银行理财收益率走低，打通入市卡点可提升吸引力。根据益普标准数据，2018-2024年银行理财平均收益率整体呈现下行趋势，并且2022年由于资管新规落地，理财产品打破刚兑导致估值波动，银行理财平均收益率自2012年以来首次低于上市银行平均个人定存利率，23、24年银行理财收益率虽有反弹，但也并未高于上市银行平均个人定存利率。在居民金融资产配置中，银行理财与定期存款均属于低波稳健型产品，但从近三年的收益回报来看，银行理财对于个人投资者的吸引力并未高于中长期定期存款。

理财产品以固收类配置为主，权益类占比很低。根据益普标准数据，截至2025年12月末，全市场理财产品存续规模达到31.63万亿元。其中固定收益类占比76.60%，现金管理类规模占比20.87%，混合类占比2.37%，权益类仅占比0.08%，商品及金融衍生品类占比0.01%。权益类理财产品占比偏低，既有银行渠道客户风险偏好较低的原因，也有权益类资产估值波动大、理财产品缺乏中长期考核要求的约束。

监管考虑理财资金加大入市的可能性，理财产品有望增配权益类资产以提高收益率。目前拥有30万亿体量的理财资金进行权益类投资的权重很小，这与其考核周期以及资金池运作等方式有关。根据券商中国报道，监管近期通过理财公司调研了解制约银行理财提高投资A股的规模和比例的障碍有哪些，并邀请理财公司从不限于投资运营政策、考核指标、激励机制、资本市场生态等维度作答。若在相关制度上有所改进，有望提升权益类产品占比，进而提升整体的理财产品收益率，增加理财产品对客户的吸引力。

三、投资建议

略。

四、风险提示

经济下行压力加大、城投和地产风险暴露、信贷投放不及预期。