瑞银美国首席经济学家：预计美联储下半年降息两次｜全球财经连线

南方财经 21世纪经济报道记者 李依农

当地时间1月28日，美国联邦储备委员会结束为期两天的货币政策会议，宣布将联邦基金利率目标区间维持在3.5%至3.75%之间不变，这一决议与市场普遍预期相符。美联储决策机构联邦公开市场委员会在声明中指出，当前经济活动正以“稳健扩张”，但经济前景不确定性仍然较高。

“美国通胀与劳动力市场或将释放大量矛盾信号，对美联储及其货币政策带来挑战。” 瑞银首席美国经济学家Jonathan Pingle在接受南方财经记者专访时表示，美联储今年最大的政策驱动因素将是劳动力市场，目前失业率仍处于略高水平，到年底大约维持在4.5%左右，这样的疲软程度足以支撑美联储今年实施两次降息。无论新任美联储主席是谁，即使不立即降息，也会逐步推动利率下行。

Pingle认为，关税传导效应延缓了美国整体通胀下降的进程，上半年通胀将保持在高位，但2027年通胀有望回落。对于今年美国股市前景，Pingle持相对乐观态度，预期今年依然会有不错表现。

预计美联储下半年降息两次

南方财经：当前市场对美联储降息的速度和幅度仍有分歧，你对此有何看法？

Jonathan Pingle：当前美国经济前景仍然存在较大的不确定性，投资者和多数经济学家对2026年美国经济增长持乐观态度。但通胀水平仍然接近3%，美联储将如何权衡对劳动力市场的担忧，在整体经济增长可能依然表现良好且通胀率仍大致维持在3%左右的情况下，这对他们是一个不小的挑战。更添变数的是，随着杰罗姆·鲍威尔任期将于5月结束，美联储将迎来新任主席。因此，我们预计在通胀状况出现一定程度的改善的前提下，美联储今年会有两次各25个基点的降息，均安排在下半年。我们判断劳动力市场还算稳健，但仍显疲软，足以支撑降息预期。即便整体经济增长看起来不错，美联储也不会暗示经济状况已完全好转。然而今年通胀与劳动力市场前景将释放大量矛盾信号，这对美联储及其货币政策而言，无疑是充满挑战的环境。

南方财经：基于你刚提到的这些原因，美联储采取行动的主要驱动力会是什么？

Jonathan Pingle：我认为今年最大的政策驱动因素将是劳动力市场。我们看到去年美联储确实将关注点从抑制高于目标水平的通胀转向防范劳动力市场下行风险，在三次会议中连续实施了25个基点的降息，我认为今年降息力度不会相同。失业率可能小幅上升，这会成为一个令人担忧的问题。无论美国总统特朗普选择谁担任下一任美联储主席，劳动力市场因素都将成为其特别关注的焦点，在制定政策时将给予相当高的权重。

南方财经：你对2026年美国劳动力市场有何预期？

Jonathan Pingle：我们对劳动力市场的预期基本与整体经济展望一致。我认为第一季度劳动力市场可能继续走弱，失业率或从去年12月的4.4%水平小幅上升。但进入第二季度，比如5月或6月，失业率大概率会达到阶段性高点，此后情况将逐步改善。我并不认为劳动力市场会迅速好转或出现大幅反弹，我认为人工智能相关的投资确实开始提升生产率水平，因此企业对新增招聘的需求将低于以往。不过从年中开始，我认为劳动力市场会逐步显现出一定的改善迹象。总体而言，失业率仍将处于略高水平，到年底大约维持在4.5%左右，我认为这样的疲软程度足以支撑今年实施两次降息。

关税传导效应延缓通胀下降

南方财经：去通胀进程是否预计2026年基本完成？抑或美国会面临更具粘性的通胀？

Jonathan Pingle：我认为通胀具有粘性，但我们真正的看法是，关税向价格的传导在某种程度上确实延缓了整体通胀下降的进程。因此，我们预计美国通胀率将维持在3%左右，但若无关税影响，到今年年底可能会接近2%。我们对通胀持续粘性略感担忧，我们确实看到了积极信号：名义工资增长已降温，而且租金涨幅已放缓，这些因素应该有助于全年通胀回落。但我们也看到关税传导效应显现，这将使上半年通胀保持在高位，同比涨幅可能持续至12月。但我们仍认为通胀将进一步回落，只是需要等到2027年。

南方财经：正如你提到的，除了通胀和劳动力市场，还有美联储领导层方面的重大不确定性，你认为这将如何影响美联储政策以及市场对政策的预期？

Jonathan Pingle：目前市场普遍预期，无论新任美联储主席是谁，即使不立即降息，也会逐步推动利率下行。但谈到美联储主席候选人时，存在很多不确定性，他们制定政策的方式可能截然不同，他们与市场沟通的风格也可能大相径庭，因此市场反应实难预料。此外，不同主席的工作效率也可能存在差异，我曾在格林斯潘和伯南克两位主席手下担任董事会工作人员，他们两位风格迥异，一位是实践派，另一位是学术派，两者领导方式各异。所以我们必须关注下一任美联储主席，他们将带来其独特的政策工具。他们如何调动团队，与同僚相处如何，能否说服同僚在政策决策上追随自己，每位候选人都相当不同。所以我认为这是一个重大的不确定性来源。但我也认为市场对此还没有充分认知，市场须构建一个全新的货币政策反应机制，而目前我认为大家尚未真正思考这个问题。

关注 “大而美”法案影响

南方财经：很多经济展望和预测似乎就美国今年GDP增长将在2%左右达成共识，你对美国经济的基准预测是什么？

Jonathan Pingle：听起来可能差不多，因为我预计今年GDP增长约为2%，我认为不确定性将增加。但我们所有预测背后都有一个共同点，我们都在密切关注特朗普“大而美”法案所带来的影响。我们知道减税将产生什么效果，而且预计会有额外的税，3-4月间我们将了解更多情况，届时预测分歧将逐渐显现，大家将开始修正预测，因为届时我们将大致了解这项税收法案能为民众带来多少实际收益。但目前没有多少人在谈论美国经济衰退，大多数人对增长持适度乐观态度。所以我们仍需观察事态发展，但我目前观点与市场共识基本一致。

南方财经：这些财政政策背后是否存在风险？你认为美国经济实现软着陆是最有可能出现的情况吗？

Jonathan Pingle：我认为财政政策确实存在诸多风险，我们在做预测时都对其有所考量。财政政策也应助力扩大经济增长的覆盖面，想必大家都听说过K型经济，财政政策应该能在一定程度上缓解K型经济问题。我认为这对金融市场也很重要，因为市场所期待的并不仅仅是科技股在2026年继续上涨。所以，若想看到美国经济出现范围更广的增长，以及美国股市更大范围的走强，那么减税政策发挥作用就显得尤为关键。如果确实按照这种路径展开，我们预计经济能够实现软着陆。

今年美国股市相对乐观

南方财经：说到金融市场，我们看到尽管去年存在诸多宏观层面的不确定性，美国股市的表现其实相当稳健，你认为今年也会是同样的情况吗？

Jonathan Pingle：我认为情况不会完全一样。去年人工智能和科技板块的股票主导了股市的超额表现，而其他很多行业的表现相对平淡。我认为这一点在实体经济中也同样明显，去年美国在人工智能和科技领域的投资对整体经济增长的贡献异常突出。此外，随着人工智能相关股票价格上涨，高收入家庭的财富增加，进而推动了消费的大幅增长。因此，去年美国经济的增长呈现高度集中态势，股市表现也是如此，我不确定这种情况还能持续多久。今年我们预期股市依然会有不错的表现，之所以如此预期，因为我们预计整体经济会更为稳健，同时更多行业将呈现向好态势。但如果今年实体经济表现不及预期，股市或将面临挑战。

南方财经：你是否担心当前市场可能过度依赖AI这一叙事逻辑？

Jonathan Pingle：我认为这确实存在巨大风险，部分原因在于实体经济在很大程度上依赖于人工智能领域的投资和其相关股票，因此我认为这确实对经济前景构成重大风险。显然，如果这些股票表现不及预期，它们在各类主要指数中的权重很高，一旦下跌会显著削弱大量家庭的财富水平，所以存在巨大风险。不过在瑞银，我们认为当前并非泡沫，我们研究了跨市场相关性，发现当前的情况更类似1998年，而非2000年泡沫顶峰，我们认为还没到那个地步。因此，我们对今年的股市仍然相对乐观，对部分科技股会持审慎态度，但我们确实给出了标普500指数的年终目标位，投行部门预测为7500点。

南方财经：除了科技股，还有哪些板块也可能会有不错的机会呢？

Jonathan Pingle：我们的股票策略团队认为可选消费板块有望重新获得市场关注，还有其他有望在未来一年受益于经济扩张和增长的板块。从经济角度来看，我们预期房地产市场活动会更加活跃，住房建设会回暖，中等收入群体的消费会增加，同时制造业也有望结束收缩状态。所以我认为2026年将出现更多潜在的积极因素。

南方财经：你认为2026年美元会继续保持相对疲软吗？

Jonathan Pingle：2025年美元出现了一定程度的走弱，这一趋势短期内或许仍有延续空间，但从更长的时间维度看，我们总体认为美元仍有重新走强的空间。如果美国股市能上行至7500点，这将带来可观回报。如果人工智能相关资本支出保持强劲增长态势，并实现持续增长，同时开始展现由此带来的生产率提升，这些因素大多对美元构成利好。

南方财经：对于全球投资者而言，你认为2026年最容易被忽视的风险以及最具吸引力的机遇分别是什么？

Jonathan Pingle：可以讨论的交易机会其实非常多，但总体而言，我们对今年的美国股市持相对乐观的态度，尤其是相对欧洲市场更看好美国市场，同时还有其他同样较为积极的判断。我认为目前有三项易被忽视的风险，其中之一是投资者应该意识到所有的经济展望都高度依赖退税季及减税措施的效果和影响。在美国这方面数据几乎每天都会更新，所以我建议投资者未来四个月密切关注这些数据。如果到3-4月份家庭资产负债表未见改善，则意味着可能出现了问题。反之，如果家庭资产负债表在3-4月份确实因这笔额外现金而显著改善，那么美国经济或将迎来非常强劲的一年。

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