油运“周期之王”，能否王者归来？

文丨泰罗

2026年初以来，油运板块持续走强，成为A股市场在涨价宏观叙述下的领涨赛道。

油运被视作资本市场的“周期之王”，那么2026年，它能否王者归来？

2025年7月底，中国进口原油运价指数触及880点的多年低位，随后市场呈现出“淡季不淡”的特征，并在传统旺季的四季度创下5年新高。此后虽有一定波折，目前运价依然维持在相对高位。

事实上，2008年之后，油运价格长期在低位徘徊，仅在2020年和2022年出现过两次脉冲式上涨，但很快回归平静。

2025年下半年至今，油运价格的持续景气并非由突发性地缘事件驱动。这或许暗示行业已进入新一轮上行大周期。

运价上涨也已切实反映在企业业绩中。2025年，招商轮船全年归母净利润为60亿—66亿元，同比增长17%—29%。其中第四季度净利润9.6亿—15.6亿元，同比增幅达55%—90%。

通常，油运价格上涨传导至公司业绩会有1—3个月的滞后，主要受航程完成与收入确认周期、合同结算方式及财务核算等因素影响。由此来看，2026年一季度业绩保持高增长会是大概率事件。

不过，当前二级市场对油运周期是否真正逆转仍有怀疑，这种谨慎态度似乎也不难理解。油运行业已长达16年未走出低迷周期，2025年华尔街最后一家主力投行Jefferies宣布退出对航运板块的系统性卖方研究。

然而，身处行业一线的船东、租家，却对油运进入上行周期更为乐观。近日，全球顶级油轮公司Frontline的高管表示：“不用再猜了，油运的超级周期不是故事，而是正在发生的现实，而且这场盛宴才刚刚开始。”

招商轮船则在更早前的年报中表示，油轮市场在驶出幽暗且漫长的隧道之后，或将进入20年来最景气和最可持续的上行周期。

那么，究竟应当如何看待当前的油运周期？

历史上，油运市场演绎大周期，往往需要供给、需求两端同时出现积极变化。那么， 这一次呢？

先看供给端，主要受船舶数量（新订单与老船拆解）及运营效率（拥堵、航速、停航天数等）影响。

目前，全球船龄20年以上的油轮共有183艘（未来5年还将新增195艘），占总运力比例约20%。船龄15年以上的船舶占比超过50%，而船龄不足10年的新船仅占15%左右。

超大型油轮VLCC的一般折旧期为25年，船龄超过20年的船舶虽可继续运营，但漏油风险上升，且运营效率大幅下降。

据中国远洋披露，13年以下船龄的船舶一年可完成5次大西洋—印度洋—远东的长航线航行。14—18年船龄的船舶虽年航次可提升至6次，但多转向中东—远东等中短航线，实际运营天数下降。船龄超过18年后，运营效率加速衰减，这类船舶往往逐步退出合规市场，转向运输俄罗斯、伊朗、委内瑞拉等地的“黑油”，或用作浮动仓储。

除了合规市场，全球还存在相当规模的“影子船队”（承担约10%-18%的海上石油贸易量），这部分运力也面临被挤压甚至退出的风险。

委内瑞拉马杜罗被抓后，上百艘依靠灰色收入运作的老旧油轮面临制裁或停运，引发了合规运力的溢价。这也是年初A股油运板块启动的导火索之一。

由此可见，当前全球900多艘VLCC的整体运力趋于下降，而合规运力还受到“影子船队”收缩的进一步挤压。

新船订单方面，截止2025年末，VLCC在手订单为2949万载重吨，占现有总运力的10.6%。由于2022-2023年新订单量已处于数十年低位，未来三年即便正常交付，新船交付也远低于以往平均水平。此外，目前主流船厂的船台多被集装箱船订单占据，油轮新订单普遍排至2028年后才能陆续交付。

另一方面，2006年至2008年是VLCC交付高峰，这批船舶在未来三年将陆续超过20年船龄，进入拆解或运营不经济阶段，而同期新船交付量预计将远低于老龄船退出量。

再看需求端，同样出现积极信号。

疫情期间，OPEC+曾多次大规模减产以维持油价，导致油运需求持续低迷。但从2025年4月起，OPEC先后放弃了220万桶、166万桶的减产计划，目前仅剩余200万桶的减产额度暂未取消。这一调整较大提振了油运市场的需求景气度。

除OPEC以外，巴西、圭亚那、阿根廷等原油生产国的产能也在稳步释放，提供了更多稳定货源。此外，在俄乌冲突背景下，欧洲原油进口来源从俄罗斯转向中东、巴西、美国等地，中国也加大了从巴西等非俄罗斯地区的原油进口。这些变化拉长了平均运距，间接提升了油运需求。

从具体航距看，南美—远东、西非—远东航线的距离在1-1.2万海里之间，相比中东—远东的6000余海里增加了约5000海里，运距增幅接近八成，显著提升了单位货物的吨海里需求。

总体来看，无论是运量、船龄结构还是新船交付，供需两端正在形成共振，油运市场开启新一轮大周期的可能性正在加大。

当前，包括中国在内的全球多国均在强化能源与资源安全战略。近一年来，有色金属板块估值提升就与“资源安全”叙事密切相关。在地缘局势不确定的背景下，油运行业同样具备一定的能源安全属性价值。当然，最根本的支撑仍来自于运价景气周期所带来的业绩弹性。

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