溢价60%卖出股权，PUMA凭什么？

作者 | 谢芸子

安踏对PUMA彪马的收购终于敲定。

1月26日，安踏体育发布公告，以每股35亿欧元，约合15.06亿欧元的对价（约124亿元人民币‌‌）与Artémis公司签订购股协议，计划收购PUMA彪马29.06%的股份。

待交割完成后，安踏集团或将以第一大股东的身份，寻求监事会委派合适的代表。值得一提的是，本次交易有望于2026年底前完成，且股权收购资金全部来源于安踏集团的内部自有现金储备。

就在半个月以前，路透社还曾报道，安踏与Artémis背后的皮诺家族谈判陷入停滞，主要在于双方对估值的分歧过大，皮诺家族期望彪马股价不低于40欧元/股。从当下结果看，35欧元每股的价格已是博弈后的结果，但对比彪马的最新收盘价，收购溢价仍超过了60%。

图片来自Wind

彪马的历史可追溯到20世纪初，这家老牌德国体育品牌曾与阿迪达斯是一家，两个品牌的创始人是达勒斯家族的亲兄弟，后因理念不同独立发展。

在而后数十年的光景中，彪马通过赞助运动员和团队迅速崛起，尤其在足球、田径等项目中享有盛誉。时至2007年‌，GUCCI母公司——开云集团以59亿欧元的价格收购彪马，并靠着多元化的布局，成功渡过了2008年因美国次贷危机引起的全球经济萧条。

但在开云集团的运作下，作为体育品牌的彪马却出现了‌品牌定位摇摆、专业与潮流不平衡的问题。2016年，彪马在失去C罗代言后，转向与蕾哈娜合作，潮流明星虽带来了短期的销售增速，却导致品牌的专业运动形象受损。‌

在专业技术上，当耐克推出Flyknit、阿迪达斯研发Boost等创新科技时，彪马仍依赖改良EVA中底，产品更新周期也慢于其他竞品品牌。

‌2018年‌，开云集团为专注奢侈品业务分拆彪马，将其持有的约70%股份分配给集团最大股东皮诺家族。后者最终通过Artémis收购了彪马剩余的、约29%的股份。疫情的“黑天鹅”事件后，全球经济再度进入下行阶段。此刻皮诺家族出售彪马股权，也可被视作其剥离非核心资产、聚焦奢侈品战略的最后一步。

反观安踏体育，有观点认为，这一收购案对于全球体育产业的影响力，不亚于2019年安踏集团收购亚玛芬集团。

安踏集团董事局主席丁世忠也表示，收购彪马股权成为最大股东，是安踏集团深入推进“单聚焦、多品牌、全球化”发展战略的重要里程碑。“安踏一直看重彪马这一品牌所蕴含的长期价值和潜力。好的品牌基因与价值沉淀可遇不可求，我们相信彪马过去几个月的股价并未充分反映其品牌所蕴含的长期价值。”

只不过，当下的市场环境已与收购亚玛芬时大有不同，对于成熟的体育品牌，增速放缓是大趋势。

Wind数据也显示，2026年以来，彪马的市销率始终在0.5以下，这一数据在运动品牌里较低，也说明市场对彪马的估值相对保守。此时的彪马，也的确处于业绩亏损、战略转型的“脆弱阶段”。

财报数据显示，2025年第三季度，彪马销售额在汇率调整后下降10.4%，至19.6亿欧元；前九个月销售额累计下降4.3%。也正是在这一季度，彪马净亏损6200万欧元，去年同期则盈利1.28亿欧元。

在彼时的财报电话会上，彪马新任CEO亚瑟·霍尔德直言不讳地指出，彪马目前缺乏足够的品牌热度。根据公司委托进行的市场调研，彪马在消费者心中的地位已落后于竞争对手，不再是消费者首选的前三运动品牌。“我们的产品线过于复杂，这导致我们的核心产品，那些彪马应该被铭记的标志性产品未能真正确立。”

图片来自彪马官方微博

另一个需要持续强化的，是彪马的渠道。

据此前财报，彪马约70%的收入来自批发渠道，行业基准通常为60%。更为糟糕的是，在其全球前十大客户中，有三家属于大众商超，这严重损害了彪马的品牌形象。截至第三季度末，彪马的库存水平同比激增17%，达到了21亿欧元的高位。

面对困境，彪马通过裁员、调整渠道等手段改革。去年12月，彪马刚刚在伦敦开设了欧洲最大的旗舰店。在霍尔德的计划中，2026年会是彪马的过渡年，而恢复至高于行业平均水平的增长至少要等到2027年。

从此前安踏集团对于FILA以及亚玛芬的收购来看，品牌重构与DTC渠道转型正是其所擅长的。这也表明，安踏在“充分尊重彪马独立治理与文化”的同时，仍能给到资金外的其他支持。

一个明确的事实是，通过收购彪马的股权，在足球领域，安踏已与阿迪达斯坐上了同样一张牌桌。尽管彪马在业绩与市场竞逐上节节败退，但仍手握曼城、AC米兰等顶级俱乐部合作资源。与此同时，2026年正是世界杯的超级大年，安踏或可借势彪马的赛事资源，进一步实现旗下品牌的全球曝光。

当然在此之前，安踏还要与彪马一起渡过战略转型的痛苦时期。截至发稿前，安踏体育股价上涨2.03%，每股报价77.90港元。

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