当前市场过热了吗？十大指标来测温！

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风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。

作者：投顾主理人张济民

来源：雪球

2026年开年以来的行情可谓是十分火热 ， 即便近期主流宽基ETF大幅流出 ， 指数还是 “ 稳稳当当 ” ， 成交量持续维持高位 ， 当前市场到底处于什么状态 ？ 正好近期同事分享了一篇市场指标的观测报告 ， 借此分享给大家 ， 以便各位从数据层面 ， 更客观地理解和判断市场的位置 。

自2025年12月17日以来 ， A股连续录得17连阳 ， 并在随后开始冲击4200点大关 ， 市场成交额逐步提升 ， 历史性直逼4万亿 ， 叠加增量资金预期充足 ， 投资者风险偏好显著提升 。

然而 ， 宽基指数ETF在进入1月以来加速流出 ， 过去一周沪深300ETF净流出规模更是超过900亿元 。 与此同时 ， 2026年1月14日 ， 经中国证监会批准 ， 沪 、 深 、 北交易所发布通知调整融资保证金比例 ， 将投资者融资买入证券时的融资保证金最低比例从80%提高至100% ， 引发市场热议 。 大规模的宽基型ETF的快速流出 、 以及监管层的 “ 控温 ” ， 让许多投资者不禁担心行情是否迎来拐点 ， 4100点的A股是否过热 ？

基于已有市场研究经验 ， 为了判断市场是否 “ 过热 ”， 我们尝试从三个视角 、 十个指标进行分析 ：

图1：三大视角、十个指标，“测温”市场

01估值视角
风险溢价水平历史PE&PB估值

1 、 股债风险溢价 ： 1/市盈率-十年期国债收益率 ， 可以衡量股票市场与债券市场的相对估值性价比 ， 体现股市对于资金的吸引力 ， 不失一般性 ， 我们选取万得全A指数作为观测对象 ：

图2 ： 近十年万得全A指数风险溢价情况

数据来源 ： wind ， 时间截止2026.1.16 ， 标准差移动1年平均

从历史上来看 ，当风险溢价数值处于-1标准差与-2标准差支撑线附近时 ， 一般对应市场阶段性底部 ， 而当风险溢价处于+1标准差与+2标准差支撑线附近时 ， 往往对应市场阶段性顶部 。截止1月16日 ， 万得全A指数风险溢价为2.45% ， 处于均线附近震荡 ， 与+1标准差还有一定距离 ， 可能意味着市场阶段性见顶信号尚未出现。

2 、 我们以市盈率PE- TTM作为衡量市场估值水平观测指标 ， 以此度量估值上行可能的潜力空间 ， 仍然选取万得全A指数作为观测对象 ：

图3 ： 过往牛市万得全A指数市盈率PE-TTM情况

数据来源 ： wind ， 时间截止2026.1.16 ， 标准差移动1年平均

截止1月16日 ，万得全A最新PE-TTM为23.28 ， 暂时还未超过+2标准差 ， 但距离万得全A的+2标准差PE-TTM （ 23.45 ） 水平已经很接近（ 2007-2008年 、 2014-2015年 、 2019-2021年阶段性历史高点PE-TTM水平均在+2标准差附近 ） 。如果历史经验成立 ， 可能表明后续市场上涨主要因素需要更依赖于基本面 （ 或者景气因素 ） 驱动 。

图4 ： 主要宽基指数及热门行业估值情况

数据来源 ： wind ， 时间截止2026.1.19

从主要宽基指数来看 ， 上证指数 、 创业板指数 、 恒生科技指数PE-TTM百分位均不到50% ， 沪深300 、 科创50等其他指数的估值也均未超过历史最大值 。 具体至行业层面 ， 白酒 、 储能 、 红利指数PE-TTM百分位也不到50% ， 半导体设备 、 芯片 、 创新药等板块也与历史高点有较大距离 。

02交易视角
成交额换手率交易拥挤度RSI

1 、 将成交额&换手率作为衡量市场的情绪和交易热度观察指标 ， 选取万得全A日成交额和换手率作为观测对象 。 历史来看 ， 当A股成交额高涨时 ， 通常代表市场情绪火热 ， 当A股成交额低迷时 ， 一般表明市场情绪冷却 ， 行情趋弱概率较高 ； 换手率则就像股票的 “ 人气指数 ” 。 它反映了股票持有者的平均持股时间 ， 换手率越高 ， 说明持股时间越短 ， 买卖越频繁 ； 反之 ， 则说明持股时间越长 。

自2025年12月17日以来 ， A股录得17连阳后 ， 市场成交额逐步提升 ， 1月14日达到本轮上涨以来最大值3.98万亿元 （ 已经超过2024年以来3次主升趋势行情高点 ） 。

图5 ： 本轮行情以来 ， 成交额顶部往往领先于市场顶部

数据来源 ： wind ， 时间截止2026.1.16

我们发现 ，自2024年以来 ， 根据全市场3次主升上涨行情经验 ， 成交量的顶部往往会领先于价格顶部1-2个月左右 。对比历史 ， 当前成交量虽然相比前期高点有所下降 ， 但仍保持在3万亿左右水平 ， 仍然处于2024年以来较高水平 ， 后续仍然需要关注成交量动态变化 。

图6 ： 本轮行情以来 ， 成交额顶部往往领先于市场顶部

数据来源 ： wind ， 时间截止2026.1.16

就换手率来看 ， 前几轮牛市阶段万得全A换手率均从1%左右低位区间上涨2-4倍左右 ， 本轮行情换手率从1%附近提高到3%附近 ： 相比2019-2021年略高 ， 但与2014-2015年比较则略低 。 结合全市场成交额 ， 量价背离信号还未确认 ， 市场仍然保持了较高交易热度 。

3 、 交易拥挤度是衡量特定交易方向的拥挤程度 ， 我们采取日成交额前5%股票占全A成交额比值来计算度量热门方向的交易热度 ， 拥挤度越高 ， 代表交易方向越集中 。

图7 ： 全A拥挤度本周小幅回落

数据来源 ： wind ， 时间截止2026.1.13

从图7看到 ， A股交易拥挤度从2025年7月开始显著提高 ， 10-11月份有所降低 ， 对应万得全A指数也有一定程度回调 ， 2025年11月以来开始逐步回升 ， 但是相比去年10月份高点仍有距离 。 分行业来看 ， 电子 、 医药 、 计算机等行业交易集中度提升显著， 有色 、 国防军工 、 电力设备 、 电子交易拥挤度两年分位超过80% ， 成交占比均超过了6%。

图8 ： 当前大类行业交易拥挤度

数据来源 ： wind ， 时间截止2026.1.13

值得注意的是 ， 与过往行情热门成交行业对比 ， 前4轮市场上涨周期阶段涨幅前三行业且成交占比峰值超过1%的热门一级行业 ， 成交占比倍数通常为2-3倍左右 ，当前涨幅靠前的通信 、 有色 、 电子等热门行业成交占比倍数已经来到了历史相对高点 ， 可能需要警惕热度过高后的回调风险 ， 这从另外一个角度可能也表明了当前行情主体与行业风格比较集中的特征 。

图9 ： 过去四轮牛市热门行业的交易拥挤度

数据来源 ： wind

4 、 RSI相对强弱指标 ， 用来衡量价格超买或超卖状态的技术指标 ， 可以一定程度反映市场多空力量的相对强弱程度 ， 常用来分析市场趋势是否反转 ， 我们仍然选取万得全A的RSI值作为观察指标 ：

图10 ： 万得全A-RSI进入超买区域对应牛市回调或见顶信号

数据来源 ： wind ， 时间截止2026.1.17

根据历史经验 ，当RSI值大于70时 ， 市场处于超买状态 ， 可能出现价格回调 。 当RSI值小于30时 ， 市场处于超卖状态 ， 可能出现价格反弹 。而当价格创新高但RSI未创新高时 ， 出现看跌背离 ， 可能后续出现趋势反转下跌 ； 当价格创新低但 RSI 未创新低时 ， 出现看涨背离 ， 可能出现趋势反转上涨 。 当 RSI 上穿 50时 ， 市场趋势偏多 ， 当RSI 下穿50时 ， 市场趋势偏空 ：需要注意的是 ， RSI 指标可能在单边趋势中持续处于超买或超卖状态 ， 需结合其他指标确认 。

当前来看 ， RSI位于70附近 ， 但顶背离信号未显现 ， 可能表明断言行情结束还不够充分 ， 需要后续进一步观察 。

03资金视角
居民存款增速两融余额ETF申赎外资流入情况

1 、 居民存款 ： “ 存款搬家 ” 是股市重要的增量资金来源 ，存款搬家的路径常表现为 “ 居民存款同比增速下降+非银存款同比增速上升 ”， 通过这两项指标 ， 可以粗略度量居民端增量资金潜力 。

图11：住户存款市值比：谷峰领先市场顶部，现低点仍处相对高位

数据来源 ： wind ， 时间截止2026.1.19

住户存款市值比指标从高位迅速回落往往对应居民存款向股市搬家的趋势加速 ， 普遍对应牛市的主升阶段开启 。 而在牛市阶段的谷值则往往对应行情可能告一段落 。从当前来看 ， 预计住户存款资金端的可能增量空间对于行情后续发展构成较强支撑 。

图12 ： 非银-住户存款同比差 ：

峰值对应市场顶部 ， 现值未达高峰

数据来源 ： wind ， 时间截止2026.1.19

对应前几轮市场表现 ， 我们发现随着非银-住户存款同比增速差指标到达正向极值 ， 往往意味着住户存款转化为非银存款到达阶段性高点 ， 普遍对应牛市行情的结束 ， 一定程度上可以将其作为牛市行情的负面信号之一。 当前来看 ， 非银-住户存款增速在2025年9月转负后回正（ 原因可能是2024年9 · 24行情引发大量资金涌向股市形成高基数 ， 以及季末银行信贷考核影响 ） ， 根据图12最新数值表明 ， 正向趋势可能仍在持续 ， 距离极值数值区间仍有距离 ， 可能意味着居民端增量资金与行情 “ 双向奔赴 ” 仍有可能延续。

此外 ， 根据券商研究数据 （ 华鑫证券 ） ， 截止2025年6月 ，大约有31.68亿居民定期存款将于2025Q4-2026Q2到期， 其中部分资金有望在股市赚钱效应和政策大力支持下 ， 成为A股牛市的增量资金 。

图13 ： 银行定期存款期限结构

2 、 两融余额 ： 两融余额作为市场里的杠杆资金 ， 是风险偏好和情绪的 “ 温度计 ” 。 除了居民端存款搬家以外 ， 场内两融数据也可以表征融资端增量资金体量水平 。 如果这部分资金成交占比达到阶段极值 ， 可能也从另外一个角度佐证市场整体的市场情绪热度水平 。

图14 ： 两融余额继续增加 ， 融买占比略有下行

数据来源 ： wind ， 时间截止2026.1.19

截止2026年1月19日 ， 全市场两融余额还在继续上升 ， 但融资买入额占比略有下行 ，横向来看 ，融资买入额13%左右的占比高点已经超越2016年以来11%-12%相对高位 ， 但相比2015年19%左右数值还有差距 。

图15：两融余额市值比，现值超越前两轮高点

数据来源 ： wind ， 时间截止2026.1.16

当前两融余额占A股流通市值比例为2.56% （ wind ， 截至2026.1.16 ） ， 也超越2016年以来2.2%-2.55%阶段性顶部区域 ， 但相比2015年峰值4.7%还低很多 。

3 、 全市场股票型ETF申赎情况 ： 当投资者看好A股后市时 ， 一个高效 、 低成本的买入方式就是申购股票型ETF 。 持续的净申购意味着增量资金通过这个渠道流入市场 ， 在其他条件不变时 ， 可能会短期推高ETF及其成分股的价格 ， 这也可以作为市场情绪和热度上升的体现 。 反之 ， 持续的净赎回则可能预示资金离场 ， 热度降温 。

2026年1月份全市场股票型ETF净申购份额为负 ，宽基型ETF净流出1887亿 ， 但这个不一定意味着行情出现拐点。 类比2025年6-9月 ， 行情较为积极的环境下宽基型ETF的净流出反而越显著 。 结合公开研究与数据 ， 一个可能的解释是 ：积极行情下 ， 有部分资金可能在为下一次市场的潜在波动积累稳定市场的底气 ： 这不是在压制市场 ， 而是居安思危 。

图16 ： 不同类型ETF月度净流入规模 （ 亿元 ）

数据来源 ： wind ， 时间截止2026.1.16

另外 ，当宽基型ETF净流出时 ， 往往非宽基型ETF迎来净流入 ， 一来一回形成对冲 （ 如图16 、 图17所示 ）。 背后可能的原因是 ： 在市场赚钱效应较好的背景下 ， 部分居民及机构投资者开始投入更多的增量资金并通过ETF入市 ， 结构上 ， 以买入弹性较大的非宽基型ETF为主 ； 根据公开数据 ， 部分资金的筹码可能更多集中在宽基型ETF 。 所以最终在市场较为积极的环境下 ， 往往呈现 “ 宽基型ETF净流出 ， 非宽基型 ETF净流入 ” 的情况 。

图17 ： 宽基型ETF流出时 ， 往往非宽基型ETF迎来流入 （ 亿元 ）

数据来源 ： wind ， 时间截止2026.1.16

5 、 外资流入情况 ， 可以衡量外资端增量资金对于A股的持仓偏好 ， 我们选取北向资金成交占比作为观察值 。 历史来看 ， 北向资金自2016年开始加

快流入 ， 对比2019-2021年 ， 该指标在2021年2月底到达阶段性高点17.52% 。 本轮行情中 ， 外资流入从2024年9月开始放量指标 ， 截止2026年1月19日成交占比为11.85% ， 相较于2019-2021年高点和本轮高点均处于低位 ， 可能表明 ，潜在外资流入增量空间依然很大 。

图18 ： 北向资金成交占比

数据来源 ： wind ， 时间截止2026.1.19

结合以上分析 ， 我们可以发现 ： A股在指数创阶段新高后 ， 成交量依然维持在3万亿左右 ，部分宽基指数和行业PE估值仍处于历史上估值较低区间；万得全A指数的风险溢价与历史极值相比也仍有较大差距；虽然市场情绪指标处于相对高位，但也没有出现极端过热特质。

接下来需要关注量价和增量资金指标 ， 若配合不佳 ， 短期或有震荡 ， 市场波动可能加大 。但我们可以预期的是 ， 中长期维度来看 ， “ 存款搬家 ” 红利与北向资金持续流入增量空间仍然较大 ， 即便万得全A估值处于历史上分位数较高区间 ， 但是基本面与景气度可能会承接估值提升成为市场下一阶段行情重要 “ 催化剂 ” 。

市场复杂多变 ， 对于投资者而言 ， 应该更关注优质标的 ， 培养正确投资理念和投资习惯 。 比如多资产配置 ， 相比聚焦单一市场 ， 多资产配置理念从收益端到风险端均可能带来优势 。

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