四季度业绩再度大幅下滑 水井坊如何走出业绩低谷？

产品结构失衡待解

作者 | 胜马财经李察

编辑 | 欧阳文

继口子窖之后，另一家知名白酒上市公司水井坊2025年度业绩出现大幅下滑。

1月19日晚间，水井坊披露2025年度业绩预告。公告显示，2025年，水井坊预计实现营收30.38亿元，同比下滑42%；实现归母净利润3.92亿元，同比下滑71%。对比口子窖2025年净利下滑，水井坊2025年度净利降幅再创新低。

2025年以来，白酒产业依旧没有走出低谷期，商务宴请和宴席等传统消费场景持续承压，市场恢复节奏放缓。在此背景下，依赖次高端产品的水井坊在面对市场变化时变得脆弱不堪，公司股价也遭遇到连续四年下跌的尴尬。

四季度营收净利大幅下滑

水井坊前身为“老八大名酒”之一全兴大曲，距今已有600多年历史，同时也是我国唯一一家外资控股的白酒上市公司。

2006年，全球最大的烈酒公司帝亚吉欧收购了全兴股份控股股东全兴集团43％的股份，从而间接持有水井坊约16.87%的股份。2010年，帝亚吉欧对全兴集团持股比例上升至53%，从而成为水井坊间接控股股东。2013年，帝亚吉欧完成了对全兴集团剩余47%股份的全资收购，从而间接稳居水井坊的控股股东地位。

随着帝亚吉欧的入主，业内一度对水井坊的发展充满期待。自2010年开始，帝亚吉欧开始向水井坊委派高管，水井坊也先后迎来两位“洋帅”，分别为英国人柯明思和美国人James Michael Rice。

然而，由于中国白酒产业具有浓厚的本土文化和社交属性，帝亚吉欧的“洋高管”多少有些水土不服，上述两任两任外籍总经理均犯了战略性错误，叠加三公消费政策的出台对白酒行业的冲击，水井坊于2013-2014年期间持续亏损，公司股票被“披星戴帽”，险些退市。

2015年10月，嘉士伯啤酒前高管范祥福成为水井坊新一任总经理。在其掌舵之下，水井坊将主要精力聚焦于次高端和高端市场，相继推出典藏大师版、高端单品菁翠、水井坊博物馆壹号等高端产品。

此后，伴随着整个白酒产业的复苏与次高端白酒市场的崛起，水井坊迎来了业绩的快速复苏。2015年-2024年，水井坊营收由8.55亿元增长至52.17亿元，同期净利润由0.88亿元增长至13.41亿元。

不过，之后随着白酒产业步入新一轮调整周期，水井坊业绩增速出现了明显放缓。数据显示，2022年-2024年期间，水井坊营收、净利润增速仅保持着个位数的增长，业绩增明显低于五粮液、山西汾酒、泸州老窖等头部白酒公司。

进入到2025年，水井坊业绩增速开始加速下滑。财报数据显示，2025年前三季度，水井坊实现营业收入23.48亿元，同比下滑38.01%；实现归母净利润3.26亿元，同比下滑71.02%。分季度来看，2025年1季度至3季度，水井坊营收增速分别为2.74%、-31.37%和-58.91%，营收降幅逐季扩大。

根据最新业绩预告，2025年全年，水井坊预计实现营收30.38亿元，同比下滑42%；预计实现归母净利3.92亿元，同比下滑71%。由此计算，2025年第四季度，水井坊预计实现营业收入6.9亿元，营收同比降幅为51.71%，预计实现归母净利润0.66亿元，同比下滑69.52%，营收、净利润双双“腰斩”。

对于2025年度经营业绩大幅下滑，水井坊在业绩公告中表示，面对外部环境变化，水井坊以维护渠道健康为优先目标，适度控制发货节奏、优化库存结构、确保渠道资金安全。水井坊同时认为，现阶段结构优化与渠道维护符合行业回归价值逻辑，为未来稳健发展奠定更坚实基础。

然而，水井坊这一略带“从容”的解释并没有打消投资者的顾虑。业绩公告发布之后，水井坊股价连跌三日。截止2026年1月22日收盘，水井坊最新市值仅为189亿元。自2022年以来，水井坊股价更是遭遇了“四连跌”的尴尬。这其中，除了公司短期业绩的下滑之外，水井坊产品结构的失衡以及存货金额的攀升也是其股价持续承压的几个重要原因。

产品结构失衡 次高端承压

从营收构成上看，水井坊主营业务共分为高档酒和中档酒两部分。据悉，公司高档产品主要代表品牌为水井坊品牌系列，其中，“臻酿八号”定位在300-500元价格带，“井台”系列则处于500-800元区间，均位于次高端白酒的核心价格段。公司中档产品主要代表品牌为天号陈、系列酒等，目前规模尚小。

数据显示，2025年前三季度，水井坊高档产品实现营收20.78亿元，同比下滑39.88%，营收占比超过94%。同期，公司中档产品实现营收1.31亿元，同比下滑33.12%，营收占比不足6%。从毛利率来看，水井坊高档和中档两大产品线毛利率均出现了同比下滑，这也导致公司利润端降幅远高于同期营收端降幅。

不难看出，在公司高档和中档两大产品营收同步缩水的同时，水井坊的产品结构失衡问题也非常突出——高档产品占比超过94%。在商务宴请市场需求缩水、整个次高端白酒市场持续承压的背景下，水井坊销售端所承受的压力可想而知。

除营收、净利双双缩水之外，水井坊的合同负债、存货余额等数据亦不容乐观。根据此前公布的三季报数据，截止2025年9月末，水井坊存货余额高达37.98亿元，同比增长29.2%，再创历史新高。

合同负债方面，截止2025年9月末，水井坊合同负债余额为8.62亿元，同比下降18.3%。作为白酒企业未来收入的“蓄水池”，合同负债的下滑说明水井坊经销商团队打款动力的不足，同时也意味着公司短期仍将面临业绩下行的压力。

面对白酒行业的深度调整，水井坊也在积极开拓电商平台、即时零售等新兴渠道。2025年前三季度，水井坊新渠道实现销售收入5.62亿元，同比增长71.24%，成为公司三季报为数不多的亮点。

但从2025年度业绩预告来看，线上电商、O2O新零售等新兴渠道拓展并没有让水井坊走出“负增长”的阴霾，公司第四季度业绩依然出现大幅下滑。

业内专家认为，在次高端白酒周期性调整与结构性矛盾集中爆发的当下，水井坊产品结构失衡、百元及以下价位缺乏有竞争力单品等问题愈发突出。在公司产品结构失衡这一深层次矛盾未真正解决之前，水井坊的业绩低谷期恐怕还将持续。

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