长盈精密高管：如何合法“抢钱”？

长盈精密高管前脚减持后脚低价参与持股引发广泛争议。

有律师称形式合规但存在套利空间。

2026年1月23日，长盈精密公布2025年股票期权激励计划授予名单，拟向870名激励对象授予1426.20万份股票期权。

此前，公司一份涉及多位高管的员工持股计划草案引发市场关注。

2025年12月17日，公司五名董事及高管预披露减持计划，拟于2026年1月至4月减持股份。仅两日后（12月19日），公司发布第六期员工持股计划草案，前述高管悉数参与，受让价为20.56元/股，仅为公司回购均价的60%，而近期公司股价在40元/股左右。

市场质疑其通过高抛低吸进行套利。

律师指出，减持与员工持股计划适用不同规则，该操作形式上合规，但短期内以显著价差进行两项操作，客观上形成套利空间，易引发利益输送质疑。

监管层面或需完善规则衔接，加强对员工持股定价的审核与披露要求。目前该员工持股计划尚需股东大会审议通过。

1.形式合规，就是公平吗？

律师所说的形式上合规，是当前问题最核心、也最令人无奈的地方。它划出的界线，难以考量，线内，一切操作皆有规章可依；线外，则是公众普遍的公平性质疑。

问题就出在这条线本身——它划得不够聪明，留下了可以被利用的空隙。

这里涉及一个关键概念，即规则碎片化。

在我们的市场监管体系中，减持和员工持股计划被看作是两件独立的事情，分别由不同的规则文件管理。

制定减持规则时，只想看如何让大股东、高管卖股票时不冲击市场、不搞内幕交易；制定员工持股规则时，只想着如何鼓励公司建立激励机制，留住人才。

初衷都没错，但我们可能没完全预料到，会有公司管理层如此巧妙地将这两套独立的工具，像拼接积木一样组合起来使用。

当两套规则没有考虑彼此的联动效应时，中间就会产生一道缝隙。

这道缝隙，在精通规则的公司内部人眼中，就不再是缝隙，而是一道将公共财富（公司资产、股东权益）导向私人利益的便捷之门。

所以，这某种意义上，并不是什么简单的高抛低吸。那种操作过于直白，依赖的是对股价走势的赌博性判断。

长盈精密高管团队展示的是一种更高级、风险更低的套利模式，我称之为跨期定价权套利。

那，具体是怎么操作的呢？

我认为，第一步，是掌握核心资源，即定价权与信息权。

公司高管拥有两项普通投资者无法比拟的权力。

一是 信息优势 ，他们对公司真实经营状况、未来业绩前景的了解远超外界。

二是 规则制定参与权 ，作为管理层，他们能深度参与甚至主导员工持股计划草案的设计，包括参与人员、授予价格、业绩考核标准等关键条款。这就意味着，他们某种程度上既是运动员，又是部分比赛规则的起草者。

第二步，构建无风险套利组合。

他们巧妙地组合了两个金融动作，一个是未来以市场价减持股票的权利（看跌期权），另一个是现在以远低于市价的价格购入公司股票的权利（深度折价的看涨期权）。

比如说，低价获取看涨期权。他们推动公司推出员工持股计划，并将受让价格定为市场价的一半（20.56元）。请注意，这些股票是公司用全体股东的钱（约34.27元/股）从市场回购来的。这就等于，他们用20.56元的价格，买到了价值34.27元的资产，瞬间每股就有了13.71元的纸上浮盈。这个低价买入权，就是他们的看涨期权。

又比如说，保留看跌期权。几乎同时，他们预先披露了未来的减持计划，锁定了在未来某个时间窗口（2026年1月后）以市场价卖出股票的权利。无论未来股价涨跌，他们都能按计划减持。

这个组合的精妙之处在于，它几乎剥离了公司实际经营的风险。

无论公司未来业绩好坏、股价是涨是跌，他们都已经锁定了巨大的价差利润。

如果未来股价高于20.56元（这几乎是必然），他们就能盈利；如果股价能维持在高位，他们减持时还能赚取第二重差价。

其最终的经济实质是公司动用全体股东的资金进行回购，然后以巨大折扣定向输送给管理层，这部分差价（每股13.71元）实质上是全体股东对管理层的隐性补贴，用于覆盖他们未来减持时可能的价格波动风险，甚至提供额外收益。

这就完全扭曲了员工持股计划的本质。

一个健康的股权激励，其核心逻辑是共担风险，共享成长。

授予价格可以有折扣，但这个折扣是对其未来长期服务、努力提升公司价值的一种风险补偿。激励对象需要与公司共同面对未来的不确定性，公司价值真正成长了，激励才能兑现为巨大收益。

但在长盈精密的案例中，由于授予价与市价的折扣巨大，且与减持计划紧密衔接，激励的性质就变了。它不再是对未来创造价值的激励，而更像是对当下利用规则的奖励。

它没有解决管理层与股东之间的代理问题（即管理层可能不顾股东利益行事），反而加剧了代理问题，因为管理层找到了一条比勤勉经营更快捷、更确定的获利途径——钻研并利用制度缝隙。

2.谁在真正控制公司？

只是，细看下来，五名核心决策者步调一致——预告未来高位减持，旋即锁定当下半价入股。两种指向相反、逻辑矛盾的动作，在两天内紧密衔接，并不仅仅是行为冲突。

在这家公司，内部人的私人财务收益，已经系统性优先于股东的共同利益和公司的长远发展了。

这种行为模式，向市场传递出极具破坏性的信号，直接侵蚀着公司治理的基础。

在金融市场上，内部人的买卖行为是外界观测其信心的重要窗口。

减持，通常释放出两种可能的信号：要么是内部人认为当前股价已经高于公司内在价值，存在泡沫；要么是他们个人有迫切的资金需求。

无论哪种，都不是强烈的正面信号。而以巨大折扣参与员工持股计划，理论上则应传递出对公司未来充满信心、愿意与公司长期绑定的积极信号。这两个动作在短短两天内接连发生，逻辑上是撕裂的。

唯一能统一这两种矛盾行为的合理解释是他们对公司通过经营持续创造价值的信心，远不如对通过这套操作完成个人套利的信心来得坚定。他们信任的是自己设计的这套金融工程，而非公司的产业未来。

更直接、更不容辩驳的是对股东价值的赤裸裸的摊薄。

我们可以用最简单的算术来揭示这个过程，公司从公开市场回购股票，花费的是公司的现金，这部分现金是全体股东按持股比例拥有的。

假设回购了100股，总花费3427元（34.27元/股），这3427元来自所有股东的口袋。

然后，公司将这100股以2056元（20.56元/股）的价格卖给高管。

一进一出，公司的总资产（现金+股票）发生了什么变化？

现金减少了3427元，增加了2056元，净减少1371元；同时，公司账上用于激励的这100股股票消失了。

那么，这净损失的1371元去了哪里？

它变成了高管们即刻获得的补贴（他们用2056元买到了价值3427元的东西）。

这笔钱，不是天上掉下来的，而是从公司资产中切割出来，经由一个看似合规的程序，转移到了管理层的个人账户中。

每一位股东，其持有的股权价值都因此而受到了微小的、但确实存在的稀释。

从经济理论上看，这是一种典型的租金抽取行为。

这里的租金，指的是超过正常经营管理回报之外的超额收益。

管理层凭借其对公司的实际控制权（内部人地位），设计出一种能够从公司抽取经济租金（即每股13.71元的差价）的机制。

在规则完善、监督有效的市场中，这种抽取行为会受到严厉制约。

但当监管规则存在缝隙时，这种抽取便披上了合法合规的外衣，变得堂而皇之。

其危害是深远的，它不仅直接损害了当前股东的即时利益，更会严重破坏市场对这家公司的信任估值。投资者会怀疑，这家公司的管理层是否将股东利益置于自身利益之上？未来的重大决策，是否也会以类似方式向内部人倾斜？

这种不信任一旦形成，就会体现在公司的估值折价上——市场会要求更高的风险补偿，才愿意投资这家公司，从而推高其未来的融资成本，形成长期的负面影响。

3.市场为何总是后知后觉？

面对如此明显的疑似利益输送行为，市场舆论一片哗然，媒体纷纷报道，投资者论坛质疑声四起。

但，一个有趣的现象是，公司的股价可能并未因此出现断崖式下跌。

为什么市场用嘴投票强烈，却未必能立刻用钱投票进行严厉惩罚？

这其实是行为金融学中的一个核心困境，那便是市场对复杂公司行为的定价是低效甚至失灵的。

首先，存在 注意力有限性与分析复杂性的壁垒。

绝大多数市场参与者，包括不少机构投资者，其主要精力聚焦于易于量化的硬信息：季度营收、利润增长率、新增订单、市盈率、毛利率等。像制度套利、跨期定价权组合这类涉及多套规则、跨时间安排、需要深入理解公司治理结构的软信息，其分析门槛很高，负面影响也难以精确量化到每股收益上。

它损害的是公司的信誉资产和长期估值中枢，但这种损害是模糊的、渐进的。

于是，市场容易选择性地忽略或低估其严重性，尤其当公司同时还在讲述诸如人形机器人等诱人的成长故事时，明亮的故事聚光灯很容易遮蔽治理结构上的灰色阴影。

其次，是 学习效应与规则疲劳 。

在A股多年的发展历程中，类似的擦边球操作或更隐秘的利益输送案例并不鲜见。尽管每次都会引发争议，但最终受到严厉监管处罚、相关责任人被追究的案例比例并不高。

久而久之，部分市场参与者形成了一种无奈的预期，法不责众或规则如此，难以改变。这种预期会削弱市场本应具有的惩罚机制。

当人们普遍认为某种行为虽不合理但行业皆然或拿它没办法时，单一个案引发的股价负面反应就会被钝化。市场惩罚力度不足，反过来又会助长这类行为的滋生，形成一个负向循环。

所以，长盈精密事件可以看作是对A股市场定价效率的体现，或者是测试。其焦点并非传统的财务信息定价能力，而是 公司治理质量定价能力。

一个成熟、有效的资本市场，应当能够迅速识别这种损害股东根本利益的公司治理缺陷，并通过立即的股价下跌（即给予其更低的估值倍数）来施加惩罚。

如果市场反应平淡，仅仅视之为一次无关痛痒的舆论风波，那就清晰地表明，我们的市场在给公司治理水平定价这方面，仍然是低效甚至失灵的。

这种失灵，恰恰是内部人敢于并热衷于进行此类制度套利的土壤——因为代价太小。

4.规则为何总追不上套利？

当前我们的监管模式，主体上仍属于 规则监管 。

它的特点是制定大量具体、细致、列举式的禁止性或规范性条款（负面清单或操作手册），监管重心在于检查市场主体的行为是否触碰了这些明令禁止的红线。

这种模式的优点是清晰、明确、易于执行。

但它的致命弱点在于 滞后性与僵化性 。

市场的创新（包括制度套利创新）总是快于规则的修订。

像长盈精密这样的操作，它可能完美地避开了所有现成的具体禁令，游走在多条规则之间的空白地带，让监管者依据现有条款无从下手。

这就陷入了合规性陷阱，损害了市场公平，却难以认定违规。

要根治此类问题，必须推动监管哲学向原则监管改变。

原则监管不追求事无巨细地规定所有能做什么、不能做什么，而是确立市场必须遵循的一些基本准则，例如 公平对待所有股东、避免利益冲突、维护市场诚信、促进股东价值长期增长 等。监管的焦点从检查你是否违反了某条具体规定，转向评估你的行为实质是否违反了这些基本原则。

在这种框架下，长盈精密的操作即使能自证每一步都符合具体条款，但其整体设计和客观效果，显然与公平对待股东、避免利益冲突等基本原则严重相悖，监管机构便可以依据原则进行质询、干预甚至叫停。

基于原则监管的思路，我们或许可以构想一些更具针对性和威慑力的具体措施：

例如，设立关联行为冷却期。借鉴内幕交易监管中的窗口期概念，应强制规定，公司董事、监事、高级管理人员在预披露减持计划后的一段相当长时间内（例如6至12个月），不得参与任何由公司发起、定价有显著折扣的定向股权激励或员工持股计划。这从时间上强行拆解减持与低价入股的套利组合，迫使内部人在套现离场和绑定激励之间做出真正有成本的选择。

又或者推行成本穿透披露与股东批准机制。对于员工持股计划的定价，不能仅模糊地披露依据相关规定确定。必须进行 成本穿透式披露，清晰列出相对于至少四个关键基准的折溢价，公告日前一日市价、前20/60/120交易日平均市价、公司股票净资产、公司近期回购股份均价。对于授予价格低于市价或回购均价一定比例（如30%）的，不能仅由董事会或股东大会一般决议通过，必须设置更严格的批准程序，例如要求经过 出席股东大会的中小股东所持表决权的三分之二以上同意 ，或者专门召开类别股东会议审议。这赋予了中小股东真正的否决权。

是不是也可以引入短期套利收益追回条款？

如在员工持股计划条款中强制加入，若激励对象在股票归属/解锁后短期内（如12个月或24个月内）即在二级市场减持，且其减持股票的平均价格低于其取得该股票时所对应的公司股票市价（或某一公允基准），则其因低价取得股票而获得的超额收益（即基准价与授予价的差额部分）应由公司收回，这会让短期套利变得无利可图甚至可能亏损。

当然，关键还是要压实中介机构与独立董事责任，要求为员工持股计划出具法律意见书的律师事务所以及公司的独立董事、董事会薪酬与考核委员会，不仅要对程序的合规性发表意见，更必须对计划的 公平性、必要性及是否可能构成利益输送 发表明确的专项结论性意见，并承担相应的法律责任。迫使他们从橡皮图章回归到监督者和看门人的本位。

我们期盼并应努力构建的资本市场，是一个让 专注创造长期内在价值者获得最大、最持久回报 的舞台；而不是一个让 精通规则套利与财富转移技巧者获益最多 的场所。

长盈精密事件引发的讨论与思考，其价值正在于此。

它为我们所有人——政策的制定者、市场的监管者、上市公司的掌舵人、专业的投资机构以及广大的市场参与者——提供了一个难得的契机，去共同反思、推动我们的市场向着更公平、更透明、更有效率、也更值得信赖的方向，扎实地向前进化。

这个过程必然伴随阵痛与争议，但却是资本市场走向成熟的必由之路。

作者 | 七七爱吹牛

审校 | 童任

配图/封面来源 | 腾讯新闻图库

编辑出品 | 东针商略

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