透视张坤四季报：减持白酒，看好房价筑底与内需潜力

1月22日，易方达基金发布旗下产品的2025年四季报。知名基金经理张坤在管的4只基金最新持仓情况和布局观点同步披露。整体而言，在近一年业绩收正的背景下，张坤管理规模仍在压降，最新环比降幅约为14%。重仓股方面，此前偏好的多只白酒股和部分健康股、传媒股遭到减持。

A股持续震荡向上，站稳4100点的当下，张坤对消费、房价、AI等也给出明确观点。张坤表示，最近几年，国内消费始终处于较弱状态。但考虑增量和存量因素，主要城市的房价下跌有望进入尾声。未来十年，不论是老百姓的实际生活水平还是社会保障水平，都会有一个显著的提升。另外，张坤认为，一个国家有强大的内需市场对科技创新也有重要的促进作用，强大的需求和盈利能力能够虹吸全球的资源、人才和资本为创新服务。

多只基金减仓白酒

1月22日，张坤在管的4只基金，即易方达蓝筹精选混合、易方达优质精选混合（QDII）、易方达优质企业三年持有期混合、易方达亚洲精选股票（QDII）悉数披露2025年四季报。业绩方面，Wind数据显示，4只基金在2025年分别上涨6.86%、8.46%、11.75%、41.87%。

但与此同时，截至2025年四季度末，张坤旗下在管总规模已降至约483.83亿元，较2025年三季度末的565.44亿元环比下降14.43%。若对比2024年末的589.41亿元，则下滑了17.91%。

持股情况看，4只基金均在2025年四季度小幅提升了权益投资比例，提升幅度在1个百分点到3个百分点左右。重仓股方面，对比2025年三季度末，易方达蓝筹精选混合、易方达优质精选混合（QDII）、易方达优质企业三年持有期混合3只重仓白酒龙头股的产品，均在2025年四季度减持贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒。

其中，易方达蓝筹精选混合、易方达优质企业三年持有期混合是继2025年三季度减持后，对白酒进行的又一轮调整。但相较于2025年三季度末普遍减持10%左右的幅度而言，四季度有所放缓，减持幅度多在5%左右。

同期，京东健康、分众传媒也遭到较为明显的减持，部分基金对京东健康的减持幅度更达到50%左右。例如，截至2025年四季度末，易方达蓝筹精选混合持有京东健康3160万股，较同年三季度末的5800万股减少45.52%。易方达优质企业三年持有期混合的持股数也从536万股降至246万股，降幅达54.1%。

而在境外市场配置方面，以易方达亚洲精选股票为例，截至2025年四季度末，台积电取代此前的腾讯控股成为其第一大重仓股，但在同时配置台积电美股市场份额和中国台湾股票市场份额的基础上，小幅减持了美股数量并增持台股数量。另外，一定程度减持了三星电子的持股数量，从2025年三季度末的66万股降至同年四季度末的57.3万股。

主要城市房价下跌有望进入尾声

对于上述配置，张坤在季报中提及，2025年四季度股票仓位基本稳定，并对结构进行了调整，调整了医药、消费和科技等行业的结构。个股方面，仍然持有商业模式出色、行业格局清晰、竞争力强的优质公司。股票市场方面，2025年四季度分化明显，石油石化、国防军工、有色金属等行业表现较好，而房地产、医药、计算机等行业表现相对落后。

同时，在2025年四季报中，张坤还对消费、房价等给出了自己的看法。

消费方面，张坤表示，"最近几年，从社零、消费者信心指数、CPI等指标来看，国内消费始终处于较弱状态。在上市公司中，相比主要做出口（即其他国家的消费或投资）企业，以国内需求为主的企业经营压力总体更大一些。如果以芒格说的‘在有鱼的地方钓鱼’为标准来看，过去三年中前者更加符合这个标准。但是长期来看，我们并不认为这是一个常态"。

对于上述观点，张坤从增量和存量两个角度进行解释。从增量角度，按照国家"十五五"规划，我国目标在2035年人均GDP达到中等发达国家水平。要达到这个目标，人均GDP的复合增长率需要达到5.27%，这个增长速度，显然会高于未来几年全球GDP的总体增速。而且，即使达到目标后，依然可能只是发展的里程碑之一。

从存量角度，房价在过去五年的显著下跌对居民的财富和资产负债表造成了负面影响，居民的预防性储蓄上升和提前还贷也影响了国内消费需求。考虑较低的无风险利率水平、潜在可能的政策支持以及新开工面积的下降，主要城市的房价下跌有望进入尾声。过去几年，老百姓创造的增量财富被存量财富下降抵消，进而降低了消费意愿，这种情况未来有望改观。

综上，从增量和存量两方面来看，未来十年，不论是老百姓的实际生活水平还是社会保障水平，都会有一个显著的提升，与发达国家的生活水平差距也会明显缩小。在某个时刻，市场会意识到投资需求在国内的公司也是"在有鱼的地方钓鱼"。

对组合中的企业充满信心

而对近年来持续站在风口的AI浪潮，张坤坦言，"一个国家有强大的内需市场对科技创新也有重要的促进作用，强大的需求和盈利能力能够虹吸全球的资源、人才和资本为创新服务"。

以海外领先的模型GPT和Gemini为例，这些已经成了不少投资者做研究的日常必备工具，其C端每年200美元左右的订阅费构成了企业现阶段重要的收入来源之一，在"AI泡沫论"争议的今天，这些实打实的订阅收入对模型企业融资和持续投入的信心起到重要作用。

张坤指出，我们投资的一家国内企业也拥有国内领先的基础模型能力，如果有更加强劲的消费环境，订阅收入和模型能力投入就能实现更好的互动，有助于未来追近全球领先的模型水平。

"我们始终对组合中企业的商业模式、竞争壁垒和现金流产生能力充满信心，然而，越来越多的投资者开始担心‘护城河还在，城在不在’的问题。我们认为，城始终在那里，以中国的禀赋走向发达国家不是什么意外的事情，困难只是阶段性的，越来越多的老百姓会过上好日子。市场先生的出价已经使得一些优质公司即使私有化也是非常划算的，对长期投资者是很好的机会。"张坤表示。

北京商报记者 刘宇阳