乐欣户外业绩承压：一年分红6500万超净利润，代工模式桎梏待解

《港湾商业观察》徐慧静

作为全球最大的钓鱼装备制造商，乐欣户外国际有限公司（以下简称，乐欣户外）的上市之路备受市场关注。这家深耕行业30余年、从代工起步成长为行业隐形冠军的企业，在经历两次递表港交所后，于2025年末第三次向主板发起冲刺，中金公司担任独家保荐人。

然而，最新招股书暴露出的业绩大幅波动、客户高度集中、代工模式路径依赖等问题，叠加与控股股东泰普森集团的关联交易争议，为其此番上市征程蒙上阴影。

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业绩表现仍差强人意，分红超当期净利润

据悉，乐欣户外的发展历程可追溯至1993年，核心经营主体浙江乐欣户外用品有限公司于2022年6月成立，上市主体则在2024年完成股权架构调整。经过30余年积累，公司构建了覆盖全球的销售网络，客户包括迪卡侬、RapalaVMC、PureFishing等国际品牌，以及Fox、Nash等英国本土品牌。目前产品销往40多个国家，涵盖欧美成熟市场和中国、东南亚等新兴区域。根据弗若斯特沙利文数据，按2024年收入计，公司以23.1%的市场份额位居全球钓鱼装备制造商首位。

然而，龙头地位未能带来稳定的财务表现。2022年、2023年、2024年及2025年1-8月（以下简称，报告期内），公司营业收入分别为8.18亿元、4.63亿元、5.73亿元和4.60亿元，年内利润为1.14亿元、0.49亿元、0.59亿元和0.56亿元。其中2023年营收同比下滑43.4%，净利润缩水57%，虽2024年有所回升，但距离2022年的盈利高点仍有较大差距。对于2023年的业绩暴跌，公司解释称主要由于公共卫生事件消退后，消费者恢复其他娱乐活动，导致钓鱼装备需求自然放缓。

区域市场表现加剧了业绩的不确定性。2022至2024年，欧洲收入从5.38亿元降至4.20亿元，降幅21.8%；北美收入从1.54亿元跌至0.50亿元，锐减67.6%；中国大陆收入从1.03亿元微降至0.87亿元，降幅15.1%。公司表示，欧美市场2022年因钓鱼活动的低社交属性契合疫情需求而激增，2023年后随疫情消退订单自然回落；而中国市场通过拓展新客户、聚焦品牌客户等战略调整，有效平缓了下滑趋势。

2024年下半年以来市场回暖信号显现。截至2025年8月末，欧洲收入从2.91亿元增至3.47亿元，增长19.5%；中国大陆收入从0.61亿元增至0.70亿元，增长15.3%；北美收入则稳定在0.29-0.30亿元区间。

值得关注的是，在盈利尚未完全恢复的情况下，公司仍实施了大额现金分红。2024年7月，董事会批准向控股股东浙江泰普森派发6500万元股息，而当期净利润为5940万元，分红金额超出净利润9.4%。

按持股比例计算，杨宝庆为此次分红的主要受益者，共计获得6160.05万元分红。其通过GreatCast间接持股88.06%，并作为OutriderPartnership普通合伙人Taihong的唯一股东，控制该合伙所持6.71%的权益，合计控制公司94.77%的已发行股本。

对此，知名财税审计专家刘志耕表示：“乐欣户外的分红决策确实存在一定的风险，从四个方面分析：一、分红金额超出净利润的直接风险：现金流压力‌，该公司2024年净利润5940万元，但分红6500万元，超出部分需动用其他资金，可能影响日常运营；债务风险‌，若现金储备不足，可能需借款或变卖资产，增加财务成本；资金链风险‌，分红后若现金流紧张，可能影响研发、市场拓展等关键投入。二、谨慎性严重不足：由于该公司的业务模式单一、产品结构脆弱、抗风险能力弱，分红应留有余地。三、损害公司长期发展：多数企业分红比例不超过净利润的30%-50%，乐欣户外的分红比例远超行业水平，对公司长期发展不利。

四、建议‌：针对上述情况，建议公司优化业务结构，降低对单一市场的依赖，并谨慎控制分红比例，确保财务稳健，确保日常研发、经营活动和市场拓展对资金的正常需求。”

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关联交易存隐忧，既是客户又是供应商

此外，乐欣户外还面临客户结构的高度集中以及关联交易的经营风险。公司的OEM/ODM客户主要包括户外装备品牌及零售商。报告期内，公司来自五大客户的收入分别占同期总收入的57.5%、57.2%、57.7%和54.9%；来自最大客户的收入分别占同期总收入的17.9%、15.7%、15.4%和17.7%。

供应商集中度亦相对较高，公司的供应商主要包括原材料供应商（含五金及面料供应商）。报告期内，公司向五大供应商的采购金额分别占同期总采购金额的30.9%、27.2%、31.7%及34.9%；向最大供应商的采购金额分别占同期总采购金额的14.2%、12.8%、11.2%及14.8%。

更值得关注的是，乐欣户外还与控股股东有复杂的关联交易，泰普森集团既是报告期内各年度前五大客户之一，又同时位列前五大供应商。公司向泰普森集团采购的服务主要为仓储服务及加工服务，报告期内，上述采购金额分别为8310万元、3370万元、4810万元及2090万元，分别占同期采购总额的14.2%、12.8%、11.2%及7.8%。

泰普森集团向公司采购的产品主要为床椅及其他配件、帐篷及包袋。报告期内，上述销售产生的收入分别为8880万元、6100万元、6200万元及5440万元，分别占同期总收入的10.9%、13.2%、10.8%及11.8%。

这种“既是客户又是供应商”的交叉关系，显然容易滋生利益输送嫌疑。报告期内，公司向泰普森集团销售所产生的毛利率分别为12.5%、18.2%、20.7%及21.2%，低于公司同期的整体毛利率的23.2%、26.6%、26.6%及27.7%。

乐欣户外表示，其与泰普森集团的销售及采购并不互为前提条件。所有与泰普森集团的销售及采购交易，均于日常经营过程中按一般商业条款及公平原则进行。公司与泰普森集团所签协议的条款，与和其他供应商、客户所签协议的条款基本一致。

无独有偶，另一位列五大客户之一的客户B在2024年同时担任公司的供应商。客户B是一家专业运动用品零售商，主营户外及运动类产品。该客户拥有一家附属公司，负责为其供应原材料，因此客户B也会向自身客户提供原材料。

公司向客户B采购的原材料以面料为主。客户B的核心业务为户外用品销售，其通常会向包括公司在内的OEM/ODM供应商提供独家原材料，以此保障产品质量并控制材料成本。报告期内，公司向客户B的采购金额分别为160万元、60万元、90万元及420万元，分别占同期总采购金额的0.3%、0.2%、0.2%及1.6%。

客户B向公司采购的产品以床椅及其他配件、帐篷、包袋为主。报告期内，对客户B的销售收入分别为9360万元、7280万元、8840万元及8150万元，分别占同期总收入的11.4%、15.7%、15.4%及17.7%。公司解释称与客户B的合作安排，并非捆绑交易或背靠背交易安排。

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代工占比超九成，自有品牌动力不足

乐欣户外采用双重业务模式，将原始设备制造/原始设计制造（OEM/ODM）能力与持续增长的自有品牌制造（OBM）业务相结合，以满足多样化的市场需求。依托丰富的产品组合、先进的产品设计与开发能力、灵活的供应链及严格的质量控制体系，公司为户外钓鱼装备品牌提供从产品设计到制造全流程的OEM/ODM解决方案，现已成为全球钓鱼装备领域OEM/ODM解决方案的领军企业。

公司商业模式的深层困境在于对OEM/ODM代工的过度依赖，九成以上收入来自为迪卡侬、RapalaVMC、PureFishing等国际品牌“贴牌生产”。报告期内，代工模式收入占比分别高达94.1%、90.2%、92.3%和93.1%。

公司虽于2017年收购英国品牌Solar，试图打造自有品牌矩阵，但效果不彰。Solar品牌2024年销售额较2018年增长约3倍，但绝对规模仍小，对整体收入贡献不足10%。报告期内，自有品牌（OBM）业务占比分别为4.1%、8.5%、7.2%和6.6%。

知名战略定位专家、福建华策品牌定位咨询创始人詹军豪表示：“乐欣户外超九成收入依赖代工，虽短期有稳定订单与现金流，但议价弱、利润薄，易受客户与行业周期冲击，抗风险能力不足。其自有品牌Solar虽销售额较2018年增三倍，但收入占比仅6.6%-8.5%，增长未转化为第二增长曲线。核心瓶颈在品牌投入不足、渠道与营销体系待建，且代工与OBM资源分配存在冲突。若要破局，需加大研发与品牌投入，借助代工积累的制造优势，打造差异化产品，逐步提升OBM占比以增强盈利能力与抗风险能力。”

研发投入方面，报告期内，公司研发成本分别为52.30万元、390.60万元、353.80万元和382.10万元，相比之下，销售及分销开支各期分别为1233.20万元、1419.60万元、1693.90万元及1489.50万元，“重营销轻研发”的特征明显。

从行业趋势看，全球钓鱼装备市场正朝着品牌化、智能化方向发展。根据弗若斯特沙利文数据，2024年全球市场规模达1409亿元，预计2029年将增长至1941亿元。但乐欣户外仍困于代工模式，在品牌溢价、技术创新、渠道掌控等核心环节缺乏话语权。若不能加速自有品牌建设，即便成功登陆港股，其长期投资价值仍存疑。（港湾财经出品）