市值蒸发超200亿元，天下秀要赴港“补血”？

作者 | 郝文

编辑 | 趣解商业资讯组

近日，据港交所披露，A股“网红第一股”天下秀首次向港交所呈交了IPO（首次公开募股）申请文件，德意志银行和国泰海通为联席保荐人。

图片来源：招股书截图

招股书显示，天下秀拟将此次港股IPO募集资金用于全球化战略及业务扩张；扩展网红经济生态链创新业务；寻求策略性投资、收购及合作，以及营运资金及一般企业用途。

天下秀的港股上市计划始于去年。2025年8月底，天下秀发布公告，为深入推进公司的全球化战略布局，打造国际化资本运作平台，提升公司国际品牌形象和综合竞争力，公司正在筹划境外发行股份（H股）并在香港联交所上市事项，公司正在与相关中介机构就本次H股上市的具体推进工作进行商讨，相关细节尚未确定。

值得一提的是，此前，天下秀已经在A股上市。2020年4月，天下秀借壳ST慧球登陆上交所。彼时，随着电商平台的内容电商战略和红人直播带货对电商平台改造的深入发展，电商广告仍保持稳步增长，红人与粉丝互动也成为品牌触达消费者的重要方式。 “网红经济”的概念让天下秀拿下了A股“网红第一股”的头衔，在上市时备受追捧，上市当天的市值逼近400亿元。

上市初期的2020年8月，天下秀盘中一度创下24.6元的高点。然而，随后天下秀股价开启震荡下行。1月15日，天下秀触及跌停，截至收盘，报8.4元/股，较24.6元/股的高点下跌约65.32%，总市值151.85亿元，较上市当天的近400亿元，蒸发超200亿元。

图片来源：百度截图

天下秀之所以也想搭上A股赴港上市热潮，除全球化战略布局的考量外，应该也与公司近年受中国内地广告行业增速放缓、竞争加剧等因素冲击，业绩持续承压有关。

据天下秀公告，公司是一家立足于红人新经济领域的平台型企业，核心服务红人（内容创作者）、MCN（红人经纪公司）、品牌商家、中小商家，致力于通过技术驱动和全方位的商业服务帮助每一个红人（内容创作者）实现商业变现，帮助企业提高经营效益，即以用技术和服务驱动去中心化的红人新经济的新型基础设施建设。

天下秀2024年年报显示，公司2024年实现营业收入约40.66亿元，同比下降3.23%；实现归母净利润约0.51亿元，同比下降44.5%。

2025年前三季度，天下秀业绩继续下跌，营业收入同比下滑10.21%至约27.34亿元；归母净利润同比下滑45.49%至约0.36亿元。第三季度，天下秀由盈转亏，归母净利润同比下滑103.55%至约-72.29万元。

图片来源：三季报截图

财报中，天下秀表示，其主营业务包括红人营销平台业务与红人经济生态链创新业务，但是天下秀的收入大多来自于前者。招股书显示，2023年至2025年前九个月，红人营销解决方案平台业务每年为其贡献近98%的收入。

这也意味着，作为“中间商”，天下秀较为依赖微博、抖音、快手等第三方UGC平台。天下秀的供应商主要包括第三方UGC平台及其他服务供应商（如专业咨询和技术支持等）。报告期内，天下秀向前五大供应商的采购额占比分别为76%、80.1%和88.6%，同期公司向最大供应商的采购额占比分别为46.1%、40.3%和42.6%。

招股书明确提示风险：第三方平台提供的API服务的稳定性、双方商业关系的可持续性、平台优先处理其自身的内部红人营销解决平台等都可能影响公司优化营销活动成效的能力，进而对声誉、业务、财务状况及经营业绩造成重大不利影响。

招股书还披露，为了获取流量和红人资源，公司不得不向供应商（主要是平台）大量预付款项。截至2025年三季度末，预付款项余额高达4.63亿元，这进一步加剧了资金链的紧张。

图片来源：招股书截图

值得一提的是，天下秀最大股东是微博。招股书显示，新浪公司旗下微博通过修天下香港及WB Online，分别持股18.40%、8.17%，一共持有26.57%股权。

新浪不仅是天下秀的供应商和股东，还是其主要客户。报告期内，天下秀来自新浪公司的收入占比分别为4.9%、4.9%和3.8%。

这不仅让公司的业务独立性和业绩命运在很大程度上与新浪绑定，也使关联交易的公允性与公司治理的独立性面临考验。

从行业来看，各大平台正加速构建商业化闭环，从“开放生态”转向“封闭自营”。抖音星图推出“品牌直达”与“达人直签”机制，并对S级以上达人实施零佣金激励，引导品牌方绕过第三方直接对接。

小红书蒲公英平台上线“智能比价系统”和“履约保障体系”，强化平台内交易控制权；快手磁力引擎则推出覆盖内容策划、投放执行到数据分析的全链路解决方案，全面覆盖天下秀的服务范畴。

蝉妈妈、飞瓜数据、热浪引擎等垂直SaaS工具以更低价格、更高更新频率抢占市场，进一步削弱其差异化优势。

如今，天下秀还在布局AI业务。其2023年推出了AI营销工具灵感岛C端应用，2024年又推出了企业版。

但是，数据显示其研发开支在减少。2023年研发开支为1.06亿元，2024年降至8062.2万元；2025年前三季度为4515.8万元，同比2024年同期的6037.7万元又缩减了约25%。研发开支占总收入的比例从2022年的2.5%降至2025年前三季度的1.7%。

对此，天下秀的给出的解释是，报告期内公司研发费率降低并不是说公司不重视研发。其称：“我们还是在投入（研发）一些新的AI相关技术，有些产品都推出来了。只是这两年在做一些降本增效，在人员上会有一些调整，可能会不断地、阶段性地有一些考核政策，招一些新的（人员）进来，然后通过淘汰策略去提高我们员工的执行效率。”

与此同时，面对Meta、Google等全球科技巨头，以及各国本土成熟营销服务商的竞争，天下秀国际化战略目前取得的实质进展有限。截至2025年前三季度，公司来自海外市场的营收贡献仅为0.7%。

若成功赴港上市，天下秀将获得新的资本窗口和转型支持，但其经营层面的挑战仍然存在。最终，天下秀还是需要用扎实的业绩与突破性的成长，来真正赢得市场的信任。