中信建投：本轮白酒调整期拐点将至 白酒板块迎来周期底部配置机会

智通财经APP获悉，中信建投发布研报称，逆周期看高端酒企量价策略，基本面拐点将至，当下或为十年周期底部配置机会。白酒产业“五底阶段”(政策底、库存底、动销底、批价底、产销底)与资本市场“三低一高”(预期低、估值低、公募持仓低、高分红)共振，结合近期市场策略相继落地，站在春节旺季来临之际，该行认为本轮白酒调整期拐点将至，资本市场预期先行，白酒板块迎来周期底部配置机会。

中信建投主要观点如下：

复盘2012-2015年：“三公消费”禁令背景下的高端酒量价抗压测试，龙头价格之争奠定高端品牌格局。2012年底，中央“八项规定”出台实施，白酒政务消费需求急剧减少，行业全面进入调整期。高端酒价格之争，调整期之初的关键价格策略变化对品牌价值压力测试，其影响贯穿调整期酒企量价策略。

复盘2016-2021年：大众消费崛起，消费升级加速，高端酒量价齐升。2015年底“棚改货币化”房地产新一轮高景气、2020-2021年流动性充裕，推动居民财富效应显现、企业效益向好，白酒开启高端化、集中化的消费升级之路，在“少喝酒、喝好酒”理念驱使下名优品牌实现量价齐升。

复盘2022-2025年：白酒行业逐步从存量到缩量阶段，龙头酒企极致操盘完成业绩增长，价格受动销压力而承压。2022年以来社零、CPI、PPI、房地产投资等宏观经济指标逐渐走弱，新旧动能转换白酒需求进入存量阶段，再到2025年新禁酒令实施，2022-2024年龙头酒企通过市场拓展、增加库存等方式实现收入增长，再到2025年业绩增速全面下调。期间，高端酒价格向上通道受阻，提价传导较弱。

投资建议

白酒产业“五底阶段”将至，周期拐点可期：短期看，政策层面不合理消费限制措施正在逐步放松，边际改善趋势明显，白酒动销最悲观的时刻已经过去，随着PPI边际好转、刺激内需措施落地，白酒动销有望年中触底；白酒企业正处于业绩出清、渠道去库存阶段，普遍对春节及2026年的预期较为谨慎，叠加春节“虹吸效应”，或加快库存消化提升渠道健康度。中长期看，近期茅台产品策略调整加快行业批价底的出现，以i茅台为直销引擎和渠道营销转型，即使飞天放量而批价松动，该行预计与1499元的偏离度相对可控，行业批价底将至。对于市场担忧的未来消费者需求，中小企业退出、龙头暂停产能扩张，该行预计2025年白酒产量跌破400万千升便是底部，而需求端白酒在国内具体场景中仍不可或缺，随着酒企营销策略转型更加契合“Z世代”喜好，白酒消费者基本面仍较为稳固。

白酒板块“三低一高”，配置价值凸显。资本市场对白酒行业的预期持续走弱，自2021年以来连续年化收益率为负，白酒板块估值水平、公募持仓均处于低位，头部酒企加强分红回报、市值管理，白酒板块配置性价比高，是资本市场少数低估值叠加拐点将至的板块。目前白酒板块历史分位数在15%以内，板块估值底部有支撑。从资金面看，公募基金持仓占比持续走弱，2025年三季度末白酒板块重仓持股占公募基金持仓比例仅为5.52%，若剔除被动基金持仓，主动基金持仓白酒板块比例25Q2便进入低配阶段，板块资金“筹码”相对干净。此外，上市酒企响应政策号召，头部酒企均承诺分红率和分红额度，重视投资者回报，积极参与市场回购与大股东增持稳定股价走势，稳定市场预期。

高端酒是行业周期风向标，看好先于行业触底回升。复盘2013-2015年白酒调整期股价表现，头部酒企是行业周期触底的核心风向标，率先实现基本面触底与股价回升。站在2026年的白酒周期，近期大幅调整经营策略，调整产品量价逻辑，同样对新年预期较为谨慎，在产业“五底阶段” 与资本市场“三低一高”共振中，该行看好高端白酒股价表现强于行业。

风险提示

需求复苏不及预期，近年受宏观环境等因素影响经济增长有所降速，国民收入增长亦受到影响，未来中短期居民收入增速恢复节奏和消费力的提升节奏可能不及预期；

白酒库存去化不及预期，当下白酒正处于去库存阶段，酒企业绩下滑以提升渠道健康度，若动销复苏不及预期，库存见底时间将延后，行业周期拐点延长。

高端需求持续不景气，高端价格将会承压。

食品安全风险，近年来食品安全问题始终是消费者的关注热点，产业链企业虽然不断提升生产质量管控水平，但由于产业链较长，涉及环节及企业较多，仍然存在食品质量安全方面的风险。