长城投研速递：制造业PMI逆季节性回升，中国资产配置价值凸显

摘要

政策风向：宏观政策更加积极有为，节奏靠前发力。第一，财政部提前下达2026年新增地方政府债务限额。第二，发改委组织下达2026年提前批"两重"建设项目清单和中央预算内投资计划，共计约2950亿元，将加快各类资金拨付和使用节奏。第三，2026年第一批625亿元超长期特别国债支持消费品以旧换新资金计划已提前下达。

境内宏观：制造业PMI逆季节性回升，企业预期明显改善。2025年12月制造业PMI自4月份以来首次升至扩张区间。

境外宏观：近期公布的美国经济数据整体好于预期，11月美国待售房屋销售环比+3.3%，大幅高于预期的+0.9%；截至12月27日首申失业人数意外降至19.9万，预期21.8万。12月美联储FOMC会议纪要公布，释放偏鹰派信号。

债券市场：当前高频数据来看，强预期弱现实的状况或将持续。资金面在跨年之后预计中性偏松，加上银行等机构开年释放的配置需求，有望对债券行情形成支撑。但另一方面，1月预计的信贷开门红以及政府债供给也将考验资金面，股市行情可能继续演进，叠加目前债券收益率水平整体偏低，我们判断长债行情或以震荡为主，相对更看好资金面持续宽松带来的信用类资产机会。

权益市场：上周市场结构中科技应用有所走强，石油石化连续两周大涨，商业行业继续推升军工板块热度，但新能源行业回调。

投资策略：投资方向上，AI与新兴市场工业化趋势下，中国新兴科技与资本品出海景气强势且潜力较高，同时重点关注扩内需之下顺周期估值的底部布局机会。

目录

1、政策风向

2、境内宏观

3、境外宏观

4、债券市场

4.1 资金面

4.2 现券市场

4.3 可转债

5、权益市场

5.1 市场表现

5.2 风格表现

5.3 交易指标

6、投资策略

正文

1、政策风向：

宏观政策更加积极有为，靠前发力

观点：

具体来看：第一，财政部提前下达2026年新增地方政府债务限额。第二，发改委组织下达2026年提前批"两重"建设项目清单和中央预算内投资计划，共计约2950亿元，将加快各类资金拨付和使用节奏。第三，2026年第一批625亿元超长期特别国债支持消费品以旧换新资金计划已提前下达。

需要关注的是，政策调整注重长周期和战略考量，既保证一定政策力度，又预留足够政策空间。

2、境内宏观

12月PMI逆季节性回升，预期改善

12月制造业PMI自4月份以来首次升至扩张区间。2025年12月份，制造业PMI为50.1%，比11月上升0.9个百分点。在调查的21个行业中有16个行业PMI较11月回升，企业预期明显改善。

观点：

制造业PMI逆季节性回升，企业预期明显改善。究其原因：一是贸易环境持续优化，外需订单回补是主要驱动力；二是国内政策加大逆周期和跨周期调节力度；三是，能源保供和部分行业复产也推动了PMI的改善，服务业和建筑业景气度上升，供需修复带动12月PMI反弹。

政策支持下，未来一季度内需有望改善，但需关注价格波动风险，行业间、企业规模间的分化问题还有待解决。

3、境外宏观：

美国近期经济数据偏强

11月美国待售房屋销售环比+3.3%，大幅高于预期的+0.9%；截至12月27日首申失业人数意外降至19.9万，预期21.8万。

观点：

近期公布的美国经济数据整体好于预期，12月美联储FOMC会议纪要公布，释放偏鹰派信号。“大多数”官员预计12月后适合继续降息，部分主张“一段时间”按兵不动。

大多数与会者认为，若通胀如预期逐步下降，可能适合进一步降息；大多数与会者支持12月降息，其中少数认为此决策经过慎重权衡、他们本可能支持按兵不动，支持降息者普遍提及近几个月就业下行风险增加；大多数与会者认为降息有助于防止劳动力恶化，一些人指出存在通胀升高根深蒂固的风险。与会者一致认为准备金余额已降至充足水平，将根据需要买短期国债进行准备金管理（RMP）。

4、债券市场：

资金面持续宽松,信用类资产或有机会

4.1 资金面：

上周是年末关键一周，12月月内资金宽松，跨年资金利率大幅反弹。央行公开市场逆回购累计净投放11710亿元，DR007加权利率从1.49%上行至1.98%。

4.2 现券市场：

同业存单：上周央行公开市场操作稳健，连续大额净投放，存单利率走势平稳，一年期存单收益率仅在最后一天下行1bp。

利率债：上周宏观数据较为缺乏，长债主要受PMI超预期与股市情绪影响，走势偏弱。十年期国开收益率上行约2bp。

信用债：上周信用债情绪较好，反映年末理财等配置资金踊跃，尤其5年期城投与中票收益率稳步下行约2bp，1年期品种也受资金面转松带动，收益以下行为主。

4.3 可转债：

上周转债市场整体收跌，中证转债指数下跌0.27%，截至12月31日，全市场可转债价格的均值为132.33元，转股溢价率的均值为31.52%。

观点：

上周三个交易日，央行在公开市场连续大额净投放超11000亿，呵护资金面，跨年资金上行，但相较往年，上行幅度整体可控。债券市场关注的焦点除了央行操作外，就是上周三公布的12月PMI数据以及公募销售新规落地。

2025年12月制造业采购经理指数(PMI)为50.1%（环比+0.9个百分点），经济边际改善较为显著。这一数据对长债影响可能偏负面。

证监会修订发布的《公开募集证券投资基金销售费用管理规定》，相对于此前的征求意见稿，有利于债市。具体来看，其在债基赎回费方面给予了部分豁免。对于个人投资者持续持有期限满七日的指数型基金、债券型基金份额，以及对于机构投资者持续持有期限满三十日的债券型基金份额，基金管理人可以另行约定赎回费收取标准。而在此前的征求意见稿中，对持续持有期满三十日、少于六个月的投资者，收取不低于赎回金额0.5%的赎回费。而且正式稿给出了一年左右的存量基金整改过渡期。这些条款明显更为缓和，有望缓解市场对债基赎回压力的担忧，有助于债市修复。

从当前高频数据来看，强预期弱现实的状况或将持续。资金面在跨年之后预计中性偏松，加上银行等机构开年释放的配置需求，有望对债券行情形成支撑。市场期待货币财政政策协同，也意味当前缺乏利率大幅上行的基础。但另一方面，1月预计的信贷开门红以及政府债供给也将考验资金面，股市行情可能继续演进，叠加目前债券收益率水平整体偏低，我们判断长债行情或以震荡为主，相对更看好资金面持续宽松带来的信用类资产机会。

5、权益市场：

成交量再度抬升，市场持续上行

5.1 市场表现：

上周上证综指+0.13%，深证成指-0.58%，创业板指-1.25%，科创50 -0.12%。上周申万31个行业中12个行业收涨。涨幅居前行业有有色金属、国防军工、传媒等；涨幅靠后行业有公用事业、食品饮料、电力设备等。

5.2 风格表现：

上周中小盘跑赢大盘，整体价值风格优于成长风格，其中，国证价值指数-0.17%，国证成长指数-0.82%。大盘指数（申万）-0.62%，中盘指数（申万）-0.08%，小盘指数（申万）+0.10%。

5.3交易指标：

上周A股市场日均成交金额约为2.13万亿元。

图：上周A股申万一级行业表现

数据来源：Wind、长城基金，截至2025年12月31日，以上行业数据仅供参考，过往表现不预示未来，投资需谨慎。

图：股票交易规模（亿元）

数据来源：Wind、长城基金，截至2025年12月31日。

观点：

上周市场结构中科技应用有所走强，石油石化连续两周大涨，商业行业继续推升军工板块热度，但新能源行业回调。

具体来看，石油石化、军工（商业航天）、传媒计算机（AI应用与数字人民币）、机械设备（机器人）行业领涨，公用事业、电力设备等行业转跌。短期市场成交量再度抬升，市场持续上行，内部行业轮动持续较快，市场在临近前高时面临新的方向选择。万得全A指数振幅收窄，持续上行，成交额抬升，市场轮动加速，小众行业开始补涨。

6、投资策略：

看好科技成长、非银金融、顺周期资产

2026年新开局，中国股市有望跨越与站稳重要关口。阶段性支撑原因包括：1）美联储下任主席谜底即将揭晓，市场开始憧憬2026年美国降息的前景。海外流动性的宽松，叠加春节前结汇，有望推动人民币的稳定与升值。2）以A500ETF为代表的增量资金持续涌入，叠加险资“开门红”，配置需求有望进一步夯实流动性基础。3）决策层首次提出“推动投资止跌回稳”，求是网强调“改善和稳定房地产市场预期”，政策进一步发力提振增长的必要性抬升，“逆周期与跨周期调节”有望加码。

总体上，我们认为，随着经济转型加快、无风险收益下沉与资本市场改革，中国“转型行情”内在趋势较为明显。

投资方向上，AI与新兴市场工业化趋势下，中国新兴科技与资本品出海景气强势且潜力较高，同时重点关注扩内需之下顺周期估值的底部布局机会。

具体而言：1）科技成长方向：全球芯片技术突破与存储涨价趋势延续，国内算力基础设施短缺且国产化有望加快，头部厂商tokens消耗非线性增长。可关注港股互联网/电子/传媒/计算机，以及具备全球竞争优势的制造业出海（如电力设备/机械设备）等板块。2）非银金融方向：受益居民存款搬家与财富管理需求增长，资本市场改革有望提振风险偏好，可关注保险/券商等板块。3）顺周期方向：板块估值与持仓处于低位，景气底部出现边际改善，且有望受益扩内需与稳地产政策，可关注旅游服务/酒店/大众品，以及有色/化工等供需偏紧的周期品种。

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