评级“跳水”，撕开申万宏源风控裂痕

导读：投行评级从A跌至C，罚单不断的申万宏源遭遇了什么？

“连降两级”——在日前中国证券业协会公布的2025年证券公司投行业务质量评价中，申万宏源从2024年的A类券商直接滑落至C类，成为93家参评券商中唯一一家两项评级均落入C类的头部券商。

讽刺的是，就在评级公布前，公司刚刚披露了看似亮眼的数据：去年保荐18个IPO项目，仅两家公司终止撤回，撤否率低至11.1%。一面是纸面上“改善”的撤否率，另一面是监管评级断崖式下跌。

当监管对券商违规行为的查处从“罚机构”延伸到“罚个人”，当“申报即担责”从口号变为现实，申万宏源这家老牌券商正陷入一场全面的合规危机。

评级跳水

不是偶然，而是必然

在参与评价的93家证券公司中，A类12家、B类66家、C类15家。申万宏源从昔日的A类阵营直接跌入C类，这一“跳崖式”下滑在业内引发震动。评价结果并非空穴来风，它紧密关联着公司过去一年在合规风控上的斑斑足迹。

降级的直接导火索，是一系列密集的监管处罚与负面事项。证券业协会在发布评级的同时，也明确了新的评价导向：完善对股票保荐业务重大负面事项和终止审核情形的扣分标准。这意味着，以往的“业绩论”正在向“质量论”和“责任论”深刻转变。申万宏源的降级，正是这一监管转型下的典型注脚，它不仅仅是一个字母的变化，更是对其内部控制与执业质量的严重质疑。

投行业务本是券商的核心引擎之一，但对于当下的申万宏源而言，这块业务却成了违规的“重灾区”。表面上看，公司去年保荐的18个IPO项目，仅有新明珠和德尔科技两家终止撤回，撤否率低至11.1%，同比明显改善。然而，这层单薄的业绩面纱，无法掩盖其保荐过程中屡次暴露的实质性缺陷。

去年三月，上海证券交易所一连发出四份纪律处分决定，直指科创板IPO企业国宏工具项目。作为保荐机构的申万宏源，被认定在发行上市申请过程中“保荐职责履行不到位”。为此，申万宏源被予以通报批评，两名签字的保荐代表人更被处以“六个月冷淡期”的严厉处罚——在此期间，监管将不接受他们签字的任何申请文件。

风波未平，一波又起。一个月后，深交所再发监管措施，剑指海诺尔IPO项目。督导发现，该项目存在研发投入内控执行不到位、费用归集不规范等诸多问题，而申万宏源作为保荐人，“未予以充分关注并审慎核查，发表的核查意见不准确”。公司及两名保荐代表人因此被采取约见谈话的自律监管措施。

接连的处罚指向同一个核心：申万宏源的投行业务在“把关人”角色上出现了严重失职。

申万宏源的问题并非仅限于股票保荐业务，而是呈现跨业务蔓延的特征。2025年12月，上海证监局对申万宏源证券出具警示函，事涉私募资管业务两大问题。

监管发现，申万宏源个别私募资管产品发生可能影响投资者利益的重大事项时，未在事项发生之日起五日内向投资者披露。

同时，公司也未对个别私募资管产品按照相关制度要求执行投后检查，从事私募资产管理业务未恪尽职守。这一罚单凸显出申万宏源在资产管理业务领域同样存在风控漏洞。

更早的2025年7月，申万宏源西部证券因违反反洗钱管理规定被中国人民银行新疆维吾尔自治区分行罚款64万元。时任合规总监、首席风险官田某也被罚款2万元。

不同业务条线相继出现的违规行为表明，申万宏源的合规问题可能是系统性的，而非孤立的个案。

当撤否率不再是“护身符”

外在的监管罚单，往往是内部管理漏洞的显性化表现。申万宏源的问题，或许更深地植根于其公司治理与风险文化之中。

一个颇具象征性的事件是，2024年9月，公司投资银行原副总经理王昭凭被监察机关依法留置。这一高管涉案事件，如同投入平静湖面的一块巨石，其涟漪效应持续扩散，后续公司投行业务违规事项的接连曝光，很难说与此毫无关联。

在众多消息中，那“11.1%”的撤否率显得格外醒目，甚至被部分观点视为积极信号。然而，在当前的监管语境下，这一数据需要被冷静、辩证地审视。

撤否率的下降，可能源于多种因素：或许是项目筛选阶段更为谨慎，或许是公司内部加强了过程管理。但同样不能排除的一种可能是，在“申报即担责”的高压监管态势下，一些存在先天缺陷或硬伤的项目，即使侥幸通过了内部审查并申报，最终也在现场检查或问询阶段“原形毕露”，不得不以撤回告终。

以新明珠和德尔科技为例，两家企业在问询阶段均被发现存在核心技术披露不清、关联交易复杂、持续盈利能力存疑等硬伤。这些本应在保荐阶段就被识别的风险，却一路通过内部审核，直至监管介入才被迫终止。这恰恰说明，公司的尽职调查存在严重疏漏，所谓的“低撤否率”不过是侥幸过关的结果。

证监会反复强调，对于涉嫌存在重大违法违规行为的，即使撤回申请，也将一查到底。这意味着，中介机构不再能通过“一撤了之”来逃避责任。申万宏源过往项目暴露的问题，恰恰是这种“带病闯关”思维的恶果，其带来的声誉损伤和监管追责，远非一个漂亮的撤否率数字所能弥补。

资本市场正在经历深刻变革。注册制全面落地、退市常态化、投资者保护强化……这一切都要求中介机构回归本源——做真实信息的守护者，而非资本游戏的推手。

申万宏源曾是行业标杆，拥有雄厚的股东背景、广泛的网点布局和丰富的项目经验。但历史荣光无法抵消当下的失职。那一张张罚单，不是偶然的“黑天鹅”，而是长期忽视合规的必然结果。撤否率的数字游戏已经失灵，真正衡量券商价值的，是其专业的深度、核查的硬度与诚信的纯度。

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