困在锂周期中的万润新能：手握“宁王”470亿大单苦等业绩反转

文 | 华夏能源网

面对涨势不断的碳酸锂价格，磷酸铁锂龙头们终于是坐不住了。

华夏能源网&零碳资本论获悉，12月25日晚至26日，万润新能(SH:688275)、湖南裕能等4家磷酸铁锂龙头企业不约而同发布减产检修公告。明确数字的三家企业，总的减产规模在2.3万吨至6万吨之间。其中，万润新能预计将减少磷酸铁锂产量5000吨至2万吨。

自2023年初以来，碳酸锂价格从高位暴跌，磷酸铁锂上市公司陷入了持续亏损。今年以来，因为储能行情火爆，碳酸锂持续大涨，期货价格最高涨至13.45万元/吨。但磷酸铁锂价格却跟涨不够，这意味着上游原材料成本没能向终端客户传导，这让中游的磷酸铁锂企业压力重重。

如今，掌握近半市场份额的四家龙头企业联手挺价，让市场的天平发生了明显倾斜。12月29日，磷酸铁锂价格上涨了1500元/吨（幅度为5.71%），这意味着挺价已经开始产生效果了。

作为出货量排名第二的“二当家”，万润新能对于这样的走势是乐见其成的，甚至是期待已久的。在这轮碳酸锂周期中，万润新能损失惨重，截至2025年Q3连亏11个季度，累计亏损额高达27.26亿元。

今年5月，万润新能与宁德时代（SZ：300750）签下了史上最大的磷酸铁锂采购订单——5年供货132.31万吨。按照当时的磷酸铁锂价格（3.55万元/吨）算，订单金额高达470亿元。

涨价与大单的“乘数”效应，有望显著改变万润新能未来业绩。这让高位套牢还在苦苦坚守的股民们，看到“风来了”的希望……

“A股第二贵”，上市次年即变脸

万润新能成立于2010年，是国内较早从事新能源电池正极材料生产和研发的企业之一。目前，在磷酸铁锂正极材料行业，无论产能还是出货量，万润新能均排名第二。

万润新能创始人刘世琦，1965年出生于湖北十堰，1986年从华中科技大学热能动力专业毕业，后进入第二汽车制造厂（东风汽车的前身）工作。1993年，刘世琦辞职，与弟弟共同创业，涉足零售、酒店等行业。

2003年，刘世琦单飞，创立了万润工贸，主要从事化工贸易业务，并涉足磷酸铁、氰化铁等正极前驱体的研究，为日后在新能源领域的创业打下基础。

2010年12月，在原万润工贸部分业务的基础上，刘世琦、李菲夫妇组建了湖北万润新能源科技发展有限公司，聚焦磷酸铁锂等锂电池正极材料，正式进军新能源。

刚好赶上风口的万润新能，发展非常迅速。2012年、2014年，万润新能相继与比亚迪、宁德时代达成合作关系。2012年到2021年期间，万润新能完成多轮融资，长江资本、招银国际、万向一二三、湖北高投集团等相继入股。

2022年9月，万润新能成功登陆上交所科创板，成为十堰市的首家科创板企业。因为有宁德时代、比亚迪两大锂电巨头的加持，万润新能发行价高达299.88元/股，刷新了当年A股发行价格记录。万润新能也成为了仅次于禾迈股份（发行价557.80元/股）的史上“第二贵”新股。

万润新能原计划募集资金12.62亿元，但最终实际募资63.89亿元，超募规模高达51亿元，堪称股市奇观。募资投向也在原来两个项目基础上，新增24万吨/年磷酸铁锂联产24万吨/年磷酸铁项目。刘世琦夫妇也在当年以102亿元身家跻身胡润百富榜，成为湖北十堰首富。

2022年，万润新能以9.22万吨的销售量，名列国内磷酸铁锂正极材料出货第五名，当年营收123.51亿元、归母净利润9.59亿元，达到业绩高峰。

然而，上市仅一年，万润新能业绩就大变脸。2023年，万润新能磷酸铁锂出货16.41万吨，同比增长77.99%，但归母净利润却巨亏15亿元，同比下滑256.8%。

2024年，万润新能磷酸铁锂出货再创新高，达到22.82万吨，却继续亏损8.7亿元。到今年前三季度，其磷酸铁锂销量较上年同期增长79.54%，已成为出货亚军，却依旧亏损3.52亿元。

与此同时，万润新能的债务风险逐渐显露。截至2025年9月末，万润新能的总负债已达130亿元，资产负债率71.57%，相比2022年上升超过15个百分点。企业应收票据及应收账款也达到有史以来的最高水平——25.53亿元，比2023年末增长了近一倍。应收账款及应收票据周转天数也从2022年的53天增至89天，折射出大客户占用资金现象突出。

为了缓解现金流压力，万润新能不得不东挪西借筹措资金。华夏能源网&零碳资本论注意到，截至2025三季度末，万润新能短期借款54.72亿元，9个月时间飙涨了20亿元。

随着业绩变脸，万润新能股价也坐上“滑滑梯”，在2024年8月23日一度跌至24.33元/股的历史最低点，相比发行价跌超九成，当初看好公司投下真金白银的股民、投资机构均损失惨重。

锂电行业寒风中，两大顽疾爆发

万润新能的持续大亏，与锂电行业的大势密不可分。

万润新能上市时，正处在周期顶部，2022年11月碳酸锂价格最高逼近60万元/吨，2023年开始暴跌，到今年5月跌到5万多一吨，跌幅超过90%。磷酸铁锂价格也从2022年底的17.3万元／吨跌至2025年8月的3.4万元／吨，跌幅高达80％。

价格暴跌将整个行业拖入亏损泥潭。据起点研究院统计，从2023年到2025年Q3，德方纳米(SZ:300769)、万润新能、安达科技(BJ:920809)、丰元股份(SZ:002805)和龙蟠科技(HK:02465)5家头部磷酸铁锂上市公司累计亏损超过109亿元。

当然，除了行业因素，万润新能自身存在的两大顽疾，也是导致其巨亏的重要原因。

一是产品结构太过单一。2024年，磷酸铁锂业务占到万润新能总营收的96.6%。这让万润新能缺少抗风险能力，盈利水平极易受行业周期影响。

2024年万润新能主营业务构成（来源：财报）

2023年7月，万润新能与武汉化学工业区管理委员会签订《投资意向书》。

据了解，双方计划投资50亿元建设锂离子电池、钠离子电池、固态电池及氢储能项目。这让外界看到了多元化的希望。

结果，两年过去，项目无实质性投入，今年7月到期终止且双方商定不再续展。

二是万润新能患有严重的“大客户依赖症”。近年，万润新能面向前五大客户的销售额一直占到九成以上，前两大客户（宁德时代、比亚迪）的营收占比多年在八成以上。

由于过度依赖大客户，万润新能的议价能力很弱。

大客户之一的宁德时代，除与万润新能建立采购关系外，还与湖南裕能、德方纳米等供应商都建立了深度绑定关系。目前，宁德时代已持有湖南裕能7.9%股权，并与德方纳米合资建厂。另一个大客户比亚迪，除拥有众多供应商外，还通过旗下弗迪系公司实现了磷酸铁锂正极材料的自主供应。这使得万润新能在与大客户的合作中明显处于弱势。

2024年万润新能前五大客户销售占比（来源：财报）

万润新能在2021年公司综合毛利率还高达31.19%，但到2023年已跌至0.51%，2024年更是只有可怜的0.21%，说明公司近两三年已经是以近乎成本价维持与大客户的合作了。

2024年，前两大客户对万润新能收缩了采购规模。万润新能对两家的合计销售额为51亿元，相比上年度缩水超过一半，这也是公司业绩难看的直接原因。

手握470亿巨单，这次能飞多高？

今年以来，受储能和新能源车市场大爆发的拉动，锂电全产业链价格都在上涨。龙头企业出于降低生产成本和保障产业链供应安全的考虑，纷纷抛出大单来锁定供应，“长单潮”席卷整个锂电行业。

万润新能成为了幸运儿。5月19日，万润新能发布公告称，与宁德时代签订《业务合作协议》，约定自2025年5月1日至2030年5月1日期间，向“宁王”供应磷酸铁锂产品132.31万吨，订单金额高达470亿元。

华夏能源网&零碳资本论注意到，2024年万润新能磷酸铁锂出货量为22.82万吨。本次5年132.31万吨的供货量意味着，万润新能平均每年向宁德时代的供货量约26.5万吨，比2024年全年的出货量都多。这意味着，未来五年万润新能的业绩都有一定保障。

得益于行业转暖，万润新能的经营出现了积极变化。

华夏能源网&零碳资本论注意到，在11月25日的投资者活动上，万润新能透露：得益于下游储能、动力电池市场持续高景气，叠加政策推动、经济性提升及AIDC配储等新型增量场景涌现，磷酸铁锂需求大幅增长。同时，行业经过两年多亏损后扩产节奏放缓，公司2025年第三季度综合毛利率较上年同期上升3.28%，业绩亏损逐步收窄。

此外，万润新能还在市场和产品上做出积极布局。

一方面，加入出海浪潮，以降低对国内市场的依赖。2024年9月，万润新能宣布，通过全资子公司在美国投资1.68亿美元，建设年产5万吨磷酸铁锂项目。万润新能表示，“公司将以美国项目为契机，进一步统筹国内外市场，提升公司全球化竞争力。”

另一方面，万润新能还在努力丰富产品结构。例如，围绕未来市场趋势开发固态电池，实现钠离子电池的量产出货，以及加速具有高能量密度、高热稳定性优势的磷酸锰铁锂的产业化等。

不过，业内人士认为，截至2025年上半年，高附加值产品对万润新能利润的贡献尚不明显。储能型高压实、高倍率磷酸铁锂正极材料目前处于量产阶段，但富锰磷酸锰铁锂、高压实密度型NFPP以及高倍率型NFPP仍处于小试或中试阶段，未来能否为公司贡献业绩尚不可知。

趁着行业火起来的大势，万润新能的股价在今年4月9日创出31.66元/股的年度低点后，开始了一波强力反弹。11月13日最高涨至106.2元，区间涨幅高达235%。从股价走势看，行业反转的利好已经得到了很好反应。

不过，相比上一轮周期顶部时最高173.29元的股价，还有巨大差距。面对行业风口，谁都不知道万润新能这次能飞多高。但对公司来说，更重要的是能否抓住上行周期将业务布局的更加合理，而不是风停之后就重重摔下，再次跌进连续亏损的深渊。