泡泡玛特，熄火了……

暂时低调，还是昙花一现？

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退潮

泡泡玛特正在“退潮”。

据江南都市报等媒体报道，12月，原价594元一盒的Labubu坐坐派对搪胶毛绒系列，二手平台的均价已经从1478元回落到632元左右，跌了57%。部分原价99元的单只款式甚至已经跌破原价，在闪购里最低只卖到82元。

无独有偶，在多个二手交易平台，Labubu的挂牌数量明显增多，但成交价格却在下移。在海外电商平台，过去需要排队预约的热门款式，如今页面显示有货。

尤其是隐藏款，价格更是大幅下调。例如前方高能系列隐藏款“本我”的成交价，此前曾一度炒至4.6万元/只，目前暴跌至480元左右，跌幅超98%。

Labubu极速掉价，最难受的莫过于黄牛。有黄牛在社交平台发帖“暂缓收购Labubu系列”，也有黄牛直言：“已经赔惨了，之前收的货还没卖完，现在跌这么多，不敢收了。”

退潮的不止产品，还有股价。

截至2025年12月30日收盘，泡泡玛特的股价为190.8港元/股，相比几个月前的历史高点已经跌去43%，几近腰斩。

这种转变令人惊讶。要知道，仅仅几个月前，泡泡玛特还是顶流中的顶流。

那时候，Labubu新款发售才几天时间，盲盒的新品最高叫价达到了1300元，隐藏款的价格更是超过2600元，溢价高达26倍！有人调侃：

要买一个Labubu新款，难度超过春运抢票，甚至北京车牌摇号。

线下，潮玩爱好者们在泡泡玛特门店排起了长队。在海外，根据媒体报道，拉斯维加斯的人们为了抢到Labubu，在凌晨就已排起了队，直到第二天早上7点领到卡片，10点进门选购，部分热销商品一上架就被抢空了。

在某平台，一款紫色米兰时装周限定款的Labubu售价12989元，一款vans联名款Labubu标价更是超过28000元。

更夸张的是6月10日，永乐2025春季拍卖会上，一件高131cm的薄荷色初代LABUBU雕塑以108万元的价格成交，刷新LABUBU最高成交价。

一夜之间，仿佛全世界都在追捧这只丑萌中带点魔性的毛绒玩具。

Labubu的爆火，也让泡泡玛特的股价进一步飙涨。2022年底的时候，泡泡玛特的股价不足20港元。仅仅两年多时间，它的股价一路飙涨到300港元以上，涨了十几倍。

如此大起大落，这不禁令人好奇，泡泡玛特到底经历了什么？

2

海外增长持续性存疑

如果只看业绩，泡泡玛特可以说非常猛。

财报显示，2020年至2023年，泡泡玛特营收分别为25.13亿、44.91亿、46.17亿、63.01亿，坐火箭一样。

2024年泡泡玛特实现营收130.4亿元，同比增长106.9%。2024年经调整净利润34.0亿元，同比增长185.9%。

来到2025年第三季度，泡泡玛特整体收益较2024年同期增长245%-250%。其中，中国收益同比增长185%-190%，海外收益同比增长365%-370%。中国线下渠道收益同比增长130%-135%，线上渠道收益同比增长300%-305%。海外收益在亚太、美洲和欧洲及其他地区分别同比增长170%-175%、1265%-1270%和735%-740%。

这个业绩增速，能让大部分上市公司都羡慕到流口水，可以说是非常炸裂。

泡泡玛特业绩如此出色，资本市场却给出了相反的信号。第三季度数据发布后，泡泡玛特放量暴跌8.08%，创下半年来单日最大跌幅。

这是为啥？

这里面有板块的因素，港股新消费股正在退潮。今年上半年，蜜雪集团、老铺黄金和泡泡玛特这三支被称为“新消费三姐妹”的股票，年内最高涨幅分别高达205%、361%和277%。但创下历史高点后，这些新消费龙头均经历了超过20%的显著回撤。

也有估值回落的原因。今年6月的时候，泡泡玛特的市盈(TTM)一度超过100倍。这啥概念呢？我们不妨对比一下，在传统消费品领域，同期贵州茅台的市盈(TTM)为20.11倍，美的为13.19倍。放到互联网行业，腾讯是21.51倍，阿里是14.98倍。

再看同行，名创优品是16.43倍，泡泡玛特对标的迪士尼是23.84倍。很明显，泡泡玛特的市盈率是它们的5倍以上，有的甚至是8倍。

就算是现在，泡泡玛特的市盈(TTM)依旧还有34.47倍。

更严峻的是，海外市场能否持续增长，需要打上一个问号。

典型的是北美，据纽约数据分析公司YipitData的数据，截至12月6日的本季度，泡泡玛特在北美的收入增长放缓至424%，较截至9月的三个月增速减半。尽管公司在美国进行了包括梅西百货感恩节游行和帝国大厦巡展在内的激进营销，但在谷歌的搜索热度自夏季见顶后已持续降温。

2025年上半年，美洲市场为其贡献22.6亿元营收，占总营收的16.3%。投资者担忧，若美国市场增长失速，将直接影响公司全球化战略的推进节奏，而此前依赖Rihanna、贝克汉姆等欧美明星“带货”形成的热度，可能只是短期流量红利。

一旦海外高速增长的逻辑被打破，泡泡玛特的股价也就失去了最大的想象空间。

3

盲盒质疑

往深一层看，泡泡玛特业绩何以爆发？

盲盒功不可没。2010年刚成立的时候，泡泡玛特只是一家卖流行产品的小超市，类似高端版的名创优品。但2014年，泡泡玛特创始人王宁引进日本玩偶Sonny Angel，一同引进的，还有盲盒销售模式。

这有点类似我们小时候买的水浒传卡片，在打开包装袋之前，你也不知道会抽出吴用、公孙胜还是鲁智深，又或是隐藏款的宋江，老刺激了。

正是凭借盲盒模式，泡泡玛特的总营收从2017年的1.58亿人民币，一路飙涨到2023年的63.01亿，再到2024年的130.4亿。

再看它的毛利率，2020年至2024年分别为63.42%、61.43%、57.49%、61.32%、66.8%，难怪被称为“年轻人的茅台”。

但这样的“印钞机”背后，却充斥着质疑。

盲盒机制背后，利用的是人的赌性。根据心理学家的研究，“随机性”容易让人上瘾。在赌博中，“差一点就赢”和“真的赢”，人们分泌的多巴胺差不多。

盲盒正是将这种神秘感运用到极致，玩家在反复抽取又反复落空的过程中，不断增加重复购买的欲望，到最后一发不可收拾。

更关键的是，这还涉及部分未成年销售问题。此前就有网友向媒体反映，自家孩子拿他的手机在小程序购买了4个泡泡玛特的盲盒，拆了之后不支持退款。

实际上，早在2023年，国家市场监管总局印发的《盲盒经营行为规范指引（试行）》明确规定，盲盒经营者不得向未满8周岁未成年人销售盲盒。

小孩盲盒抽得爽，最终买单的却是家长。

4

尾声

从过往看，泡泡玛特的股价波动与其IP的生命周期曲线高度重合。Molly收入的下滑、LABUBU的爆火，都深刻影响着泡泡玛特的股价。

按这个视角来说，泡泡玛特的股价要不断攀升或者减少波动，它就要不断找到新的爆款IP。此前，LABUBU热度下降，泡泡玛特将新IP星星人推至C位，试图复制LABUBU的破圈神话。

目前，泡泡玛特已经拥有一套成熟的IP运营体系，从IP购买到开发，以及供应链，泡泡玛特都搞得不错。但爆款IP的诞生依然具有偶然性。LABUBU早在2018年就进入了市场，但直到2024年才成为爆款，还是在顶流明星的助推下实现的。

既然爆款的诞生具有偶然性，那资本肯定会担忧：如何保证业绩增长的稳定性？

更重要的是，卖产品还是卖概念，这是截然不同的两条路。把一个塑料玩偶从30块卖到300块，这是品牌溢价；但把一个塑料玩偶从300块卖到3000块，这已经超出产品价值本身，属于概念溢价。

而概念溢价，不是做产品的逻辑，是金融玩法。这种模式，十八世纪的郁金香、八十年代的君子兰、本世纪初的藏獒、2016年左右的金钱龟、前两年的大益茶……都经历过。

品牌溢价可以持续，金融玩法不可持续。泡泡玛特想做什么生意？是踏踏实实的赚300块，还是昙花一现的赚3000块？

这些问题，决定了泡泡玛特到底能走多远！