“退市不免责”成常态 资本市场退出机制更规范

作为资本市场基础性制度之一，退市制度是市场新陈代谢的重要一环。进退有据的市场才能优胜劣汰，更好配置资源，更好发挥资本市场功能。去年4月，证监会发布《关于严格执行退市制度的意见》。新规实施以来，在“应退尽退”原则下，我国资本市场的退市改革迎来显著深化，推动市场向更加成熟规范的方向迈进。

退出渠道多元化

当下，资本市场的退出方式主要是强制退市与主动退市。过去很长时间，A股退市情形以强制退市为主。财务指标类、交易指标类、规范运作类、重大违法类四类强制退市标准在我国退市改革中逐步完善。

以往少见的主动退市案例在今年显著增加。据统计，截至12月17日，今年A股已有30家上市公司股票被交易所作出终止上市决定。其中，海通证券、中航产融、玉龙股份、中国重工、*ST天茂5家公司选择主动退市，均已摘牌。

主动退市的公司主要分为两类：一是基于产业整合与战略协同的吸收合并；二是因经营存在重大不确定性或为寻求更灵活发展空间而主动退出。以中国重工为例，其退市是因为与中国船舶实施了换股吸收合并，导致不再具有独立主体资格，从而主动申请终止A股上市。这一合并旨在整合双方资源、消除同业竞争，打造全球领先的船舶制造企业。

主动退市案例增加的背后，折射出退市政策的优化。今年以来，政策鼓励通过市场化退出方式出清风险，实现更平稳、更优化的退出。沪深交易所修订退市规则，明确吸收合并、主动退市等情形的具体流程，为上市公司提供更多市场化、法治化退出路径。

“主动退市案例增多，表明市场参与者对退市认知趋于理性，不再将退市简单视为负面标签，而是视其为资本运作的正常选项，有助于提升市场整体质量与资源配置效率。”清华大学国家金融研究院院长、五道口金融学院副院长田轩说。

田轩表示，对资本市场而言，主动退市与强制退市形成互补，有助于建设多元退出渠道，实现不同类型企业的精准分类处置，提升退市机制的灵活性与包容性，推动形成能进能出、动态平衡的资本市场生态体系。对公司而言，主动退市既可以是战略调整的主动作为，也可以是提升运营效率与竞争力的重要路径。公司通过退市可减少信息披露成本与监管合规压力，聚焦长期战略目标，避免短期市场波动干扰经营决策，可以为技术升级与业务转型腾出空间。

“退市不免责”成常态

退市渠道不断畅通的同时，“退市不免责”也成为今年退市制度执行中的亮点。12月10日，已于今年7月退市的*ST九有披露，收到证监会《行政处罚决定书》，因存在未按规定披露关联交易、实施财务造假等违法行为，证监会决定对公司责令改正，给予警告，并处以850万元罚款；对时任董事长、实际控制人李明给予警告，并处以1500万元罚款，且采取10年证券市场禁入措施。

监管部门反复强调“退市不免责”，传达了监管层对退市公司违法行为“零容忍”的鲜明态度，释放出“退市不是终点”的强烈信号。即便企业已退出资本市场，只要存在财务造假、资金占用等侵害投资者利益的行为，仍将面临追责。

“行刑衔接”成为立体追责体系的重要突破。今年3月，《中国证监会行政处罚裁量基本规则》正式施行，明确对主观过错较大者可在法定最高罚款60%以上从重处罚，并要求及时移送涉嫌犯罪案件、配合民事追责。今年5月，最高人民法院与证监会联合出台指导意见，进一步强化司法与行政协同，明确“首恶”需承担主要民事赔偿责任。

去年以来，证监会已对70余家退市公司的违法违规行为进行查处，并移送30余家退市公司涉嫌信息披露犯罪线索。具体来看，年内退市被追责案例的执行情况有三大特点：查处“快”，从立案调查到处罚落地，再到交易所启动退市程序，周期被显著压缩；打击“准”，精准打击财务造假、资金占用等严重破坏市场信用的“关键病灶”；处罚“狠”，不仅坚决将公司逐出市场，还通过高额罚款与刑事追责等手段，实现对相关责任人的立体化追责。

田轩表示，监管层“一追到底”的态度表明，退市不是责任豁免，而是立体追责的延续，旨在压实控股股东、实控人及董监高等“关键少数”主体责任，切实维护市场公平与法治底线。同时，通过强化跨部门协作与“行刑衔接”，推动形成全方位、无死角的监管网络，切实提升违法成本，让企图借退市“金蝉脱壳”者无所遁形，进一步巩固注册制改革成果，保障资本市场行稳致远。

从“退得下”到“退得稳”

过去，面对退市过程中的流动性骤降等问题，中小投资者常处于被动地位，容易因无法及时退出而蒙受损失。如何平衡退市效率与投资者权益保障、避免“一刀切”退市对投资者造成不公平影响，是退市环节的一大难点。

在强调“应退尽退”的同时，今年我国资本市场更加注重从“退得下”到“退得稳”的升级。监管部门综合运用先行赔付、特别代表人诉讼、专业调解等赔偿救济工具，构建了立体化的投资者赔偿救济体系。

证监会今年10月发布《关于加强资本市场中小投资者保护的若干意见》，明确在重大违法强制退市情形下，相关主体须依法赔偿投资者损失；督促主动退市公司提供现金选择权等保护措施；配合人民法院加大证券纠纷特别代表人诉讼制度适用力度，更好发挥特别代表人诉讼集约式化解纠纷的制度功能；更好发挥先行赔付制度作用，引导、督促相关主体及时有效赔偿投资者；支持投资者保护机构在上市公司破产重整、破产清算等程序中接受投资者委托申报民事赔偿债权等方式，代表并支持中小投资者维权。

在现金选择权方面，从年内主动退市的公司来看，为保护中小投资者利益，相关方案普遍设置了现金选择权。例如，玉龙股份的行权价为13.2元/股，较停牌前收盘价溢价2.88%；中航产融的行权价为3.54元/股，同样略高于其停牌前股价。

在特别代表人诉讼方面，今年新增2单证券集体诉讼——美尚生态和金通灵证券虚假陈述责任纠纷特别代表人诉讼。两家公司均连续多年财务造假，违法行为恶劣，损害投资者合法权益。中证中小投资者服务中心接受投资者授权向法院申请作为代表人参加诉讼。特别代表人诉讼采用“默示加入、明示退出”机制，符合条件的投资者无需主动申请即可自动加入。投资者无需预交案件受理费，败诉时还可申请减免费用。同时，投资者无需另行聘请律师，由投资者服务中心统一负责诉讼。目前两起案件正在有序推进中。（经济日报记者 祝惠春 赵东宇）

来源：经济日报