三次配售、一场豪赌：商汤科技在AI黄金期的生死时速

“未来两年是AI竞争的关键时期，主要看AI的成熟度能否突破工业红线，落地生产环境，实现规模化商业闭环。”

商汤科技董事长兼CEO徐立在12月下旬的公开演讲中，用“未来两年”定义了这场竞赛的重要窗口期。

这一判断并不新潮，却足够清醒。因为这一轮AI竞争的真正分水岭，一直都是谁能把技术真正落地、更大规模地落地。

几乎在同一时间，商汤宣布新一轮高达31.5亿港元的配售融资。算下来，这已是它战略重组后的第三次大规模股权融资。

在二级市场的即时反馈中，股价下挫、情绪分化、质疑声起。可如果把视角从短期波动中抽离，会发现这两件事本质上是同一个判断的两种表达，商汤选择在AI真正全面进入硬仗阶段前，把筹码一次性推上牌桌。

当AI进入“工程阶段”，高频融资反而成了一种理性选择？

在二级市场视角中，高频大额配售几乎是“危险信号”的代名词：股本摊薄、估值难涨预期被抬高、老股东被迫在“增持或被稀释”之间反复抉择，管理层开始慌乱。

但商汤的三次配售，如果被正确放置在过去一年的战略轨迹中，指向性却是非常清晰的：这并非填补历史亏损的止血包，而是一次明确锚定未来两年的加速下注。

这点可以直接从此次高度集中的资金用途中看透其清晰意图。

根据此次规划，仅少部分用于一般运营，其余全拟用于AI云与“大装置”扩容、生成式AI研发与商业化、多模态模型产品落地，覆盖底层算力集群建设、中层大模型研发、上层应用落地的全链条。

这背后的价值逻辑是当AI逐步进入“工程竞赛”的阶段，单点算法突破的重要性在下降，取而代之的是系统能力：算力供给是否稳定、模型是否能持续迭代、应用是否能在真实场景中跑通。

简单来说，算法决定了商汤AI云“能做什么”，但在Scaling Law时代，算力和数据飞轮却决定了“能做多好、做多快”。而这些能力的共同特点同样非常鲜明，即极度资本密集。

对通用AI公司而言，可以说一旦在窗口期内无法完成算力和工程能力的同步建设，后续几乎不存在“慢慢追赶”的空间。算力是一种高度前置的基础设施。

这解释了为何商汤甘愿承受稀释和被质疑的压力，也要激进的融资。与其退回到轻资产、低风险的AI解决方案商路径，商汤选择了一条更重、更慢、但上限更高的路线：同时押注算力底座、大模型能力和场景级应用，并持续提升国产化比例，试图构建完整的“算力—模型—应用”飞轮。

一旦跑通，其竞争门槛将呈指数级抬升。换而言之，这不是扩张，而是用资本换取时间差，只为抢占“生存席位”。

这就是商汤处境，不是在“是否下注AI”的选择题上犹豫，而是在“是否承受代价继续下注”的判断题上，选择了更激进的答案。

“期权式”布局中，商汤与时间赛跑

一个很基础性的问题在于，作为中国AI第一波浪潮的重要参与者，商汤距离盈利还有一道门槛，这可能也是所有AI赛道重要参与者共同面临的困境，如何成功实现商业化。

即便商汤通过组织重构，将资源集中至AI云和大模型主线，财务结构在今年前三季度得到明显改善。但更复杂的现实是，组织重构并没有完全改变商汤的另一条战略主线，即除内部孵化外，依旧持续、广谱地进行对外投资。

据不完全统计，今年商汤通过拆分孵化与外部投资，继续布局AI芯片、具身智能、医疗、零售、虚拟娱乐、视频生成等前沿AI赛道。其中，对外通过国香资本投资了筑梦岛、Sand.AI、RoboScience等产业链优质公司。

这在产业逻辑上并不难理解，甚至极具生态想象力：公司试图在AI价值链的多个节点埋下“期权”，并强化技术闭环。但从上市公司视角看，这却与生成稳定现金流这一紧迫性目标并非完全同频。

尤其是在一个资本密集、竞争白热化的赛道，面面俱到的布局，不排除对核心主线资源投入与战略专注的稀释可能性。

在这样的内部形势下，将本已稀缺的资金继续流向众多外部投资项目时，这势必会放大市场疑问：在算法不再构成绝对壁垒，而算力与数据愈发资本密集的时代，商汤能否做好资金使用效益最大化的权衡，并在资金耗尽前成功兑现其系统化战略的承诺？

摆在商汤面前的是一道难以抉择的选择题，这可能也是商汤所处的结构性困境：如果过早收缩，可能错失下一代技术拐点，进而在未来的军备竞赛中落后于竞争对手；如果继续铺开，又会被质疑资源分散、商业化迟缓，在资本逻辑中，也会被不断放大为“不够专注”的风险

商汤并非一家只做“单点突破”的公司。即便在战略收紧之后，它仍在多个前沿方向保留布局空间。徐立所说的“关键两年”，在资本市场语境中，其实可以翻译成另一句话：这是商汤最后一次，用长期叙事换取耐心的机会，而时间则正在成为商汤结束长期投入叙事的最大压力。

站在AI断层线上，商汤做了一场时代选择

商汤的激进与挣扎，放置到更宏观的AI周期中考量，其实更显得合乎逻辑。

在现阶段的全球AI产业坐标系中，企业的一端，是已经完成商业闭环验证的巨头。英伟达用算力卖出真金白银，云厂商用AI服务兑现利润，资本市场开始用现金流重新定价AI。另一端，则是仍处在“技术—产品—商业化”过渡带的公司，但估值容错率却在迅速收紧。

资本的耐心已经更多地集中流向“已验证模型”。而商汤便处在这条断层线上，是真正在产业前线承受压力的一类公司。

但比较旗帜鲜明的是，面对一代技术创业者的共同困境，商汤选择了继续激进向前，把不确定性交给时间，而非提前收缩。

乐观的是，在大笔资金的连番投入下，过去一年中，商汤的“算力—模型—应用”路径已经开始显现工程化特征：算力规模持续扩张，模型能力向具体场景压缩，应用开始反向塑造产品形态。

这种“大装置－大模型-AI应用”飞轮的转动，释放了真实存在的放大效应。就像不久前的产品周中，商汤一口气推出业内首个创编一体、多剧集生成智能体Seko2.0；场景端，推出分别面向办公场景、电商运营场景的小浣熊3.0、如影营销智能体，以及大晓机器人、咔皮家族等系列AI可用产品；截至今年8月，其总算力已经增至2.5万P，规模不小了。

尽管同样真实的是，在飞轮完全跑起来之前，每一步都异常昂贵。这也是“关键两年”真正残酷的地方，它既是技术成熟的窗口期，也是资本耐心的衰减期。好在按照重要资本对商汤的持续投资，说明其长期战略价值依旧具备较高认可度。

但无论结果如何，有一点已经足够清晰，在AI从概念走向工程的历史节点上，商汤选择了不退场，选择了加速。这是一份对现实的清醒判断，因为AI不会等任何一家公司的节奏，历史也不会为犹豫留下位置。

来源：港股研究社