750亿瑞幸咖啡，“卷土”重来

快速扩张的茶饮行业，已到了集体兑现业绩的阶段。

当盈利能力取代规模化成为衡量企业估值重要指标时，拥有更好的现金流，就成了茶饮企业获得资本市场认可的重要条件。

实际上，从茶饮行业爆发阶段开始，快消加上能大规模复制模仿的特点，让茶饮行业成了资本市场最为看重的板块。在“传统+互联网”的加持下，茶饮企业如同雨后春笋，成了一个较大的创业风口。

但从本质来看，餐饮行业属于重资产行业，尽管现金流良好，但是想要赚钱并不容易。因此，从资本市场的角度来看，商业模式最好的就是蜜雪冰城以及茶百道这种，赚供应链以及加盟费的茶饮企业。

此前的奈雪模式，已经被资本市场“抛弃”。例如，曾经火爆的瑞幸咖啡，尽管规模巨大，营收能力也比蜜雪好一些，但是市场估值差距明显。而这背后反映的则是市场喜好的变化。

从最新的三季度财报来看，前三季度瑞幸咖啡实现营收 365.11亿元，同比增长46.86%；实现归母净利润为30.82亿元，同比增长46.42%；毛利率为40.38%，净利率为8.44%。截至三季度末瑞幸咖啡的总现金规模为86.48亿元。

反观蜜雪冰城。其上半年营收规模为148.75亿元。归母净利润为26.93亿元，截至上半年，蜜雪冰城的总现金规模为176.12亿元。从营收结构来看，蜜雪冰城的营收核心来自商品和设备销售，占比为总营收的97.44%。

从市值角度来看，瑞幸咖啡在粉单市场的市值为96.65亿美元，约合752亿港元，市盈率为17.8倍；而蜜雪冰城总市值为1499亿港元，市盈率为26.4倍。

当下，不管瑞幸咖啡还是蜜雪冰城，国内的扩张都已经到了瓶颈期，而出海就成了一条必由之路，但出海是不是这些企业最终的答案，还有待验证。

此前，瑞幸咖啡联合创始人、首席执行官郭谨一公开透露，瑞幸咖啡正在上级的指导下，积极推动重回美国主板上市进程，这意味着瑞幸咖啡重新上市有可能已经提上日程。

瑞幸咖啡“涅槃”

从目前行业的发展来看，淘汰赛序幕已经拉开，谁拥有更多的现金储备，谁就拥有更多的可能性，当规模不再成为唯一，行业的生态就需要重塑了。

资料显示，瑞幸咖啡成立后，其通过“线上下单、到店自提”的互联网模式，快速打开了市场。

在差异化的经营模式之外，瑞幸咖啡还用真金白银进行补贴，这是其走向成功的关键因素。在“神州系”创始人陆正耀大规模补贴的打法下，瑞幸咖啡通过“首杯免费”“买五赠五”等大力度补贴迅速抢占用户心智，硬生生在国内撕开了一个“10元咖啡”的缺口。

2019年5月，顶着“全球最快IPO”的光环，瑞幸咖啡快速地登陆纳斯达克，成了当时的资本神话。

从成立到上市，瑞幸咖啡仅仅用了18个月时间，而咖啡巨头星巴克用了21年。成功上市后，瑞幸咖啡开始加速扩张，仅截至2019年底，瑞幸咖啡的门店数就飙升至4910家，首次在数量上超越星巴克，其市值也一度逼近130亿美元。

不过，快速的扩张，并非全是优势，管理的劣势以及如何盈利的难题对于企业而言，短期确实难以消化。

随着体量快速膨胀，瑞幸咖啡这种高度依赖补贴的商业模式变得越来越难运转。一方面，高额补贴吸引来的大多是价格敏感型客户，一旦补贴停止，客户留存堪忧；另一方面，为了维持增长以满足资本市场期待，瑞幸咖啡又不得不继续维持高额补贴，其也因此承受着巨大的业绩压力。

最终，在2020年，浑水发布了一份长达89页的报告，指控瑞幸咖啡财务造假，引爆了瑞幸咖啡。此后，瑞幸咖啡承认了财务造假，并在2020年6月从纳斯达克退市，转入流动性极差的场外交易市场，除了退市之外，瑞幸咖啡还面临来自美国证券交易委员会的天价罚单、投资者的集体诉讼、供应商的债务追讨等多重难题。

但值得注意的是，庞大的规模以及现金流的优势，又撑起了瑞幸咖啡。

危机爆发后，以陆正耀为首的原管理层及投资团队全面出局。且在此关键时刻，核心股东大钲资本选择了“逆势加注”，掌舵人黎辉在2021年至2022年间，主导了对瑞幸的两次关键增资，帮助公司完成债务重组，并支付了约16.5亿美元的和解金与罚款，实现了与历史问题的“彻底切割”。

在解决历史遗留问题的同时，更关键的其实是瑞幸咖啡对经营模式也进行了调整：其先是关闭了全国近三分之二效益不佳的门店，从单纯追求开店数量，转向关注单店的运营效率和盈利能力，另外瑞幸咖啡还摒弃了依靠疯狂补贴拉新的“流量思维”，转向以产品力和运营效率驱动的“盈利思维”，比如推出了年销量突破1亿杯的“生椰拿铁”。

大刀阔斧的改革下，瑞幸咖啡重新走上了正轨，并在近几年再次实现了快速发展。数据显示，截至今年三季度末，瑞幸咖啡门店总数达29214家，而在庞大规模支撑下，仅第三季度瑞幸咖啡的总净收入达152.87亿元。

“卷土”重来

如今的瑞幸咖啡已在危机当中夯实了基础，也变得更加健康。

稳健的经营加上规模化的体系，让瑞幸咖啡更加从容，且在行业内，随着资本的退潮，以往烧钱的模式退出了舞台，瑞幸咖啡同行竞争压力也得以缓解。

目前，瑞幸咖啡除了拥有超2.9万家门店之外，还已拥有了完善的供应链体系。例如，咖啡行业最重要的原材料咖啡豆，其价格受全球大宗商品的影响，2025年全球咖啡生豆价格暴涨超过了80%，这给整个咖啡行业都带来了巨大的压力，但瑞幸咖啡早已通过各种方式，稳定了当期的原材料成本。

2024年，瑞幸咖啡与全球最大的咖啡豆产国巴西签署了为期五年、总量24万吨的长期采购协议。另外，为了对冲单一产区的风险，瑞幸咖啡同时大幅提升云南保山咖啡豆的采购比例至38%。

除了上游原材料的布局之外，在中游加工部分，瑞幸咖啡也实现了自建产能。

为了将品质和成本控制在自己手中，瑞幸持续投入烘焙产能建设，2025年6月，其第四座烘焙工厂在厦门动工，建成后公司年咖啡烘焙总产能将跃升至15.5万吨。

不过，虽然通过完善的供应链体系打造起了核心护城河，但对瑞幸咖啡来说，想要重新获得资本市场的青睐还需要更多的条件。

当下，咖啡市场的竞争依旧激烈，过去瑞幸咖啡的主要竞争对手只有星巴克，但如今催生出了像Manner、MStand等越来越多的咖啡品牌，虽然其定位和瑞幸咖啡有所不同，但依旧会抢走瑞幸咖啡的部分用户，此外像麦当劳、肯德基、古茗以及蜜雪冰城等瞄准了咖啡赛道，可以预见瑞幸咖啡的竞争压力将更大。

从业绩来看，瑞幸咖啡其实已经感受到竞争带来的压力。财报显示，瑞幸咖啡本季度GAAP营业利润为17.766亿元，同比增长12.9%，净利润为12.783亿元，同比则下降2.7%，两种口径的增速都远低于营收增速，非GAAP利润甚至出现了下降。这一数据表明，瑞幸咖啡陷入了“增收不增利”的局面，伴随着竞争加剧，其利润端将持续承压。

除了竞争压力之外，瑞幸咖啡的另一大难题在于扩张速度可能放缓。瑞幸咖啡采用“自营+联营”的双轮驱动模式，直营店聚焦于一、二线城市的核心商圈，树立品牌标杆并验证运营模型；而联营模式则被全面放开，成为下沉到三、四线甚至县级市场的利器。但目前部分一、二线城市的成熟商圈，瑞幸门店已过于密集，导致单店客流被摊薄，在门店逼近3万家的背景下，其门店扩张速度必然将会放缓。

在此前举行的2025年厦门企业家日大会上，瑞幸咖啡联合创始人、首席执行官郭谨一公开透露，瑞幸咖啡正在积极推动重回美国主板上市进程。诚然，如今的瑞幸咖啡已完成蜕变，但想要在资本市场上重获青睐，除了供应链和规模之外，瑞幸咖啡还需要更性感的故事才行。