固德电材：关键信息悉数变为省略号，东吴证券集体眼盲？

一份份“薛定谔的合同”

某地，某夜，打印机，吞吐着一家公司命运的纸张，没错，就是固德电材的招股说明书。

厚达数百页的文件，估摸着这几天正被无数双眼睛拿放大镜审视着，而《上池财观》的研读体验堪比翻开劣质悬疑小说——他喵的，每到关键情节，作者就熟练地切成省略号。

就拿合同来说，原本应是商业世界最坚实的白纸黑字，但在固德电材的叙事里，它们却搞出一个个省略号。

且看第一类，外商合同，履行完毕，金额清晰。

再看第二类，无固定期限合同，无金额，尚可理解。

到了第三类，八叉君有点懵：合同类别写着框架合同，但有明确时间且已履行完毕，不过“合同金额”一栏，赫然一片空白。

这算啥？薛定谔的合同？干了活，收了钱，啥时候成了不能说的秘密？

根据招股说明书格式准则，发行人需要披露报告期内“已履行和正在履行的”重要合同，披露内容包括合同当事人、合同标的、合同价款或报酬、履行期限、实际履行情况等。

对于履行完毕的合同，八叉君以为：披露其合同价款是一项强制性要求，不是可选动作。

理解的不一定对，但如果对，那么在明知违规的情况下仍选择隐瞒，一般背后可能都有些不太光彩或者经不起仔细琢磨的原因。隐瞒具体合同金额，是不是能被理解成一种模糊处理的手段，为的就是避免别人深究业绩增长到底合不合理？

你们说这事儿巧不巧！这些让本君看不太明白的合同，大多集中在2023年到2024年业绩蹭蹭往上涨的两年间，正想顺着合同线索去看看增长到底靠不靠谱，结果却发现查询无门，场面老尴尬了。

中介机构们（保荐人、会计师、律师）那会儿在干什么？审计核查时的集体装睡，还是心照不宣的共谋？

在注册制强调“以信息披露为核心”的今天，这种基础信息的暧昧，肯定不是故意为了惹本君生气（他们哪有那本事），但咋总感觉是在试探监管的底线。

其实合同金额咱们看不清也就罢了，监管看得清就行，只是个引子。本君觉得，整份招股书里最离谱的逻辑黑洞，是下面这个：

2022到2024年，全球电动车的增长引擎在哪里？这个问题虽然有点侮辱智商，但答案只有一个：中国，且几乎只有中国。（自豪）

欧美市场那点增幅，用温和二字形容都算给面子，跟爆发二字根本不沾边。邪门的是固德电材同期将近45%的收入靠外销，其中光美国一个市场就占了25%。

设想一个场景：肥肉全在中国锅里，固德电材偏要把碗筷伸到别人桌上增长最慢的那盘菜里头去。

结果呢？个子和肌肉长得比那些盯着主菜市场里肥肉的同行都猛。

背后的动力源是啥？偷偷用了激素，还是施了妖法？那些海外订单的数字，真的能扛起一条违反地心引力的增长曲线吗？

连小学生都能看出来的bug，招股书里却没给出一个能够说服人的答案。

如果说业务故事请了王家卫执导，特意搞一出朦胧美学，那么它的技术内核与公司治理，跟一个严重偏科的学生交的差劲答卷似的。

核心技术人员名单里四位大将，只有钟文明一人算正儿八经的研发出身，其余的牛永明和陈玉亭，履历上飘着浓厚的销售油墨味。

这配置，不像搞硬科技的，而这种“销售扛大旗，研发靠边站”的基因，似乎完美遗传到了公司治理上。

报告期内，固德电材因不按规矩办事，被行政处罚了四次。事儿都不大，但蚁穴频现，暴露的或是内控体系形同虚设、规矩意识近乎于无。

那八叉君就要问了：连摆在眼前的明文规则都懒得遵守，你让投资者拿什么相信公司有能力驾驭上市后更复杂的合规问题和技术巨变？

带着这些明面上的疑问，八叉君决定去仔细研究一下财务数据。

一处处“穿帮”镜头

八叉君对财务数字不太感冒，但我们《上池财观》家里的审计老炮儿可看得门清。

他撂下话：固德电材作为拟在创业板上市的新能源汽车动力电池热失控防护领域企业，这份财报表面上看是营收利润双增长，但只要把聚光灯往细节上一打，立马就能看出好几处穿帮镜头。

下面，本君用人话给大家拆解拆解。

谁的招股书都喜欢讲一个高增长的故事，固德电材没有例外。2022年营收4.75亿，2024年冲到9.08亿，扣非净利润从5787万飙至1.73亿。

营收三年近乎翻倍，扣非净利润两年涨了两倍，数字能闪瞎人，但故事讲到2025年，可能作者换了人，或者直接忘了编，剧情有点儿急转直下。

今年上半年，营收增速咔嚓一下掉到24%，净利润增速对折剩14%。这还不是最惨的，到了前三季度，最核心的扣非净利润增速直接躺平在1.87%。

拆开看，驱动增长的引擎新能源汽车动力电池热失控防护零部件业务，在2024年增长63%后，2025年上半年增速跌至15.46%，前三季度更是同比下降3.88%。

增长动能，已然熄火。是腿软了？还是抽筋啦？或者是体力耗尽？该不会要退赛吧？

产能利用率给出了比管理层嘴巴更诚实的答案：核心产线的忙碌程度从2023年的超负荷（104%）降到2024年的勉强饱满（97%），再到今年上半年的明显闲置（82%），原本想找机器说说话，它们却对本君说要先打个盹。

然而，就在增长失速、产能闲坐的背景下，固德电材依然伸手要5.28亿，说是要建一个什么年产725万套的新工厂之类的东东。

对此，老炮儿埋怨道：“招股书以“吨”披露现有产能，以“套”描述募投项目，单位都懒得统一，新增产能到底是现有产能的几倍？”

产能糊涂账，恐怕没打算让任何人算清。接着往下看，如果说增长的故事讲劈叉了，那它的盈利质量就......

卷成麻花的动力电池产业链里，大家毛利率普遍在21%左右挣扎。固德电材是个异类，毛利率从28%一路秀到37%，高高在上碾压同行。

2024年，公司毛利率大涨11%，按理说这是产品火爆抢手到可以涨价的表现。

懒得吹，直接戳爆，因为库存数据露怯了：存货周转率不但没加快，反而降了16%至5.81次。

翻译成人话：一边在台上喊我家东西卖得又贵又好，一边后台仓库里的货堆得越来越满，卖得越来越慢。此等表现，在财务老手眼里，常是 “人为做高利润、修饰成本”的经典红灯。

与此同时，固德电材的生死，系于美国市场。

从2025年11月起，美国相关关税结结实实在固德电材身上砍了一刀，其结果是毛利率见血跌去近4个百分点。

测算显示，关税每再多加10个点，固德电材的利润就得再被剜掉4%-6%的肉。讲真，很反感老美这种直接掀桌子的坏蛋，可咋办，铡刀还在一格格落下。

老炮儿又指出：固德电材的资产负债表，有点虚胖，得去去水肿。

首先是应收账款，常年高企，占流动资产比例动辄30%-40%。2024年应收账款周转率4.37次，虽较前期有所提升，但仍然低于行业平均水平，资金回笼速度慢于同行。

其次是存货账面价值持续攀升，2025年中已达1.27亿元，其危险在于核心产品适配当前主流的三元锂电池，而行业正快速向成本更低的磷酸铁锂电池切换，并向固态电池未来演进。

技术路线的每一次摇摆，都可能让固德电材的存货变成沉没成本。

你们瞧，各期末存货跌价准备分别为516.06万元、783.92万元、972.42万元、373.82万元。

就在业绩承压的2025年上半年，存货跌价准备计提金额突然大幅缩水。为了保利润而心慈手软？若未来技术迭代或需求降温，这颗存货炸弹一旦引爆，是不是会把利润炸出一个大坑？

最后来到了预付账款。2024年，其金额暴增220%，而同期营业成本增速仅31.71%。

老炮儿说：此类严重失衡，可能指向对供应商异常慷慨的预付款，或存在通过预付款进行资金安排甚至虚增资产的嫌疑，也暴露出采购环节的内控薄弱。

开心地收尾

行，老炮儿讲的，八叉君勉强传达到了。至于那些更深的玄机，咱不装了，确实听不懂。

总之，固德电材这份招股书，开头是朦胧美学的合同，中段是违背地心引力的增长，高潮是摇摇欲坠的财务戏法，结局还埋着一堆水肿的资产地雷。

他喵的，八叉君这点水平也就够扒到这，亲爱的宝宝们，下回再见~