独角兽沉浮录：60亿元估值崩塌之后，沪江网校能否涅槃？

来源：华夏时报

在线教育行业的黄金十年里，沪江网校曾是最耀眼的明星之一。从BBS论坛起步，到成为覆盖全年龄段的在线教育平台，其估值曾一度达到60亿元，距离资本市场仅一步之遥。然而，2019年港股上市的折戟，成为这家独角兽命运的转折点。

日前，上海高院的一纸终审判决，为沪江长达数年的股权纠纷画上了句号。法院最终认定，2019年钱洪菊等与创始股东上海互捷企业管理咨询合伙企业（有限合伙）的股权交易构成“恶意串通损害第三人利益”，涉案一系列协议合同均被判无效。终审判决背后，是一场以亲属操盘、胁迫回购为手段的资本围猎，更是在线教育行业黄金时代落幕的缩影。

从巅峰到陨落

2001年，伏彩瑞创办沪江网，从早期的BBS论坛，逐步转型为在线教育平台，其核心产品沪江网校，覆盖英语、日语、职业教育等多个领域。在在线教育野蛮生长的2010—2018年，沪江网校迎来了爆发式增长，用户规模突破1亿，付费学员超1000万，业务覆盖全国乃至海外多个国家。

然而，在线教育企业在辉煌的表象下，普遍存在着负债率较高和过度依赖融资输血的问题。彼时的沪江网校同样存在这样的隐忧。据公开数据，其在2015年的D轮融资估值已达60亿元，表明投资人对于在线教育行业和沪江公司的长期发展有着积极向好的预期。但高估值却缺乏坚实的盈利支撑，致使沪江网校逐步走向危机的泥潭。

2018年，沪江曾谋求在港交所上市。当时的沪江招股书显示，该公司2015至2017年营收分别为1.85亿元、3.4亿元和5.55亿元，2018年截至5月31日前5月的营收为2.63亿元。不过，与高速增长的营收形成鲜明对比的是，该公司的净亏损在持续增加，2015至2017年分别亏损2.8亿元、4.22亿元和5.37亿元，2018年前5月亏损已达4.6亿元。

为了能够成功上市，创始股东上海互捷企业管理咨询合伙企业（有限合伙）不得不签署一系列对赌协议，这为后续的股权纠纷埋下伏笔。财务数据显示，2018年沪江亏损金额再次翻倍，超过10亿元，年末公司账面资金仅剩2.23亿元，资产负债率飙升至153%。

就在沪江公司举债押注全力冲刺IPO之际，“资本猎手”池琛蛰伏已久，伺机而出。天眼查资料显示，池琛原为保利集团四级子公司中国工艺福建实业有限公司的法人代表、董事长，该企业在2023年6月被吊销。

CCtalk CEO、原沪江公司法人宋相伟向《华夏时报》记者表示，池琛与沪江的交集始于2015年的投资考察，并最终通过瑞元资管的投资份额，间接投资了沪江网校。2016年2月，隐匿了与池琛亲属关系的陈丽萍与沪江公司签订了D轮投资协议。

据宋相伟透露，在临近公司上市之际的2018年末，池琛暗示以不签署上市文件为威胁，要求互捷公司以1.9亿元提前回购其通过瑞元资管计划控制的上海汉贸合伙企业及深圳兴旺互联一号两基金的投资份额。互捷公司迫于压力先后从浙商金汇信托借款1.27亿元、从沪江公司及其股东分别借款1625万及4300万，合计借款约1.9亿元为其回购。该回购迅速耗尽了大股东互捷公司的可用资金，公司虽最终获得了证监会的上市批文，但此时大股东互捷已借无可借，无法支撑新发股份的认购，沪江网校港股上市只能延迟。雪上加霜的是，同年2月，互捷公司因与宁波麟毅投资的纠纷，其持有的沪江公司股份被仲裁保全。上市遇阻加股权冻结，沪江网校的资金链迅速承压，舆情危机全面爆发，这家曾经的独角兽正式陷入绝境。

“这些年来因合伙人之间、股东之间争议导致‘明星’企业跌落神坛，乃至分崩离析的事例并不鲜见。这些争议会影响决策效率和管理秩序，损害品牌形象，阻碍企业正常发展。”北京市京师律师事务所律师孟博向《华夏时报》记者表示，合伙企业和有限责任公司这两类市场主体都具有显著的人合性，从这个角度而言，“选对人”很重要。此外，还有必要从制度设计、风控管理等各个环节采取有效措施，防止滥用权力。

北京京师（成都）律师事务所律师刘诚冬也向《华夏时报》记者表示，企业应建立合规底线，尤其是上市窗口期，需确保股权变更符合《公司法》《证券法》要求，杜绝违规操作，涉及重大事项必须股东会决议。同时，企业需要审慎设计对赌条款，避免目标设定过严，结合行业周期、企业发展阶段设置弹性条款，避免因实控人个人对赌失败导致公司控制权旁落或资产被掏空。

资本博弈绞杀沪江网校

在沪江网校陷入困境之际，池琛觑定时机，对其进一步展开围剿，意在通过少量资金获取公司的控制权。

判决书证据材料显示，2019年4月，池琛的另一亲属钱洪菊，以隐匿身份向急需现金流的沪江公司表达可提供1.8亿元借款，互捷公司以其持有的沪江网校约24%的股份（按D+轮估值计算价值约20亿元）提供质押，并且双方签署补充协议，约定1.8亿元借款中8000余万元用于支付陈丽萍的股权回购款。在此期间，池琛亲自联系注册厦门鸿凯、厦门青峰等空壳公司，得以受让钱红菊、薛子林等人持有的沪江网校股份。

根据相关判决书，2019年4月，陈丽萍向互捷合伙转让股权的价格为20.47元/股，仅两天后，钱洪菊受让同一批股权的价格却仅为1.4546元/股，价差高达14倍。而这一价格与D轮375元/股、D+轮36元/股的融资价格相比，更是低至离谱。根据判决书，钱洪菊支付的1.8亿元借款，实际来源于池琛外甥陈忠辉，及其母亲薛燕梅、薛子林等亲属，而陈丽萍的股权转让款则由其外甥女陈婷（陈忠辉妹妹）代收，所有核心参与者均与池琛存在亲属关系，形成严密的利益共同体。

宋相伟提供的材料显示，相关持股主体的营业执照等的收件信息均为中国工艺福建实业有限公司住所地，具体的交易指令均由池琛下达。完整地回溯一系列交易，自2018年末伊始，池琛方在沪江公司上市前夕胁迫公司回购，迫使互捷公司通过借款1.9亿达成其诉求。池琛方本可以通过等待公司上市获得与同轮次投资人平等的权利，但其意图实为阻碍公司上市，贬损公司价值，再趁公司上市受阻陷入困境、急需现金之时，以回购8000余万为条件提供借款1.8亿元，以极低价格获得了互捷公司持有的沪江网校24%的股份质押，又指定厦门鸿凯、厦门青峰等成为沪江公司的重要股东。在互捷公司和沪江公司合计损失1亿元现金的同时，却分别承担了1.9亿元及1.8亿元负债。互捷也因此失去了其沪江公司控制人的身份，上市搁浅。

宋相伟透露，池琛方并未止步于此，而是开始以沪江网校重要股东身份介入公司实际运营，要求安排亲属陈忠辉担任公司出纳，以便全面掌控公司财务。此后，池琛又通过关联方文坚等继续低价收购员工期权等股份，进一步扩大持股比例。然而，这些资金并未真正用于沪江网校的业务发展，反而加剧了公司的治理混乱。在沪江公司资金短缺、举步维艰之时，池琛多次伙同在公司担任出纳的亲属陈忠辉以公司资金支付其个人款项，其中包含诉讼费、律师费、新增回购款等超1000万元。

宋相伟表示，2022年，从沪江网校独立出来的CCtalk完成2.35亿元融资后，池琛承诺跟投7000万元，公司据此向池琛关联香港CapitalProsperity公司发放了10%的股权，但池琛多次借口拖延，迟迟未缴足投资款，最终表明真实目的，希望公司将这部分股份无偿赠予他。公司董事会拒绝后，依据章程注销其股份。

在无偿获取CCtalk股份的要求被拒绝后，池琛指使薛子林、陈忠辉等人前往公司威胁恐吓，并要求交出CCtalk的网银控制权，试图转移公司资金。未果后，池琛方等人又通过向税务机关举报虚假事实、至公安机关诬告陷害等方式企图逼迫公司管理层就范，协助其非法获利，并且多次在微博、QQ群等网络平台恶意发布虚假信息，造谣“CCtalk跑路”“CCtalk暴雷”等事件，试图引起恐慌，干扰公司运营。

CCtalk的涅槃重生之路

在一片混沌之中，CCtalk平台成为“破局者”。

2019年7月宋相伟加入沪江后，先后担任沪江公司CFO、CEO及董事长，面对公司主体无法融资的困境，开始依托CCtalk等独立业务主体寻求突破。由于沪江网校的股权纠纷牵连，CCtalk的股权一度被冻结，融资进程举步维艰。

记者了解到，为摆脱困境，CCtalk选择搭建VIE架构进行境外融资。公司的经营战略上也进行了重大调整，CCtalk从专注于教育行业的学习、直播工具，转型为以教育、知识、文化为特色的综合性内容平台。这一转型不仅契合了“双减”后教育行业的发展趋势，也拓宽了平台的业务边界和盈利空间。

融资完成后，CCtalk通过架构的调整，逐步摆脱了池琛相关方的影响。2023年11月，池琛关联人持有的沪江公司股份被法院宣判无效，上海互捷破产管理人发函要求将无效股份转回，从沪江公司到CCtalk的股权结构得以厘清。CCtalk开除了池琛指派的出纳陈忠辉后，平台资金全部通过合规渠道进行托管，彻底杜绝了资金被擅自支配的风险。

目前，CCtalk也已逐步走出阴霾，业务重回正轨。根据平台公开数据，转型后的CCtalk吸引了大量知识付费、职业教育、兴趣学习类商户入驻，用户活跃度稳步提升。宋相伟表示，未来CCtalk将继续聚焦综合性内容平台的定位，强化技术赋能和内容生态建设，依托资本支持和合规的治理结构，实现可持续发展。根据判决书，CCtalk相关主体申报了超1亿元的债权，未来CCtalk将积极维权，以便更好地维护平台用户和投资者的权益。

同时，为了应对池琛系列人员为公司治理带来的遗毒，沪江公司决议由子公司承接沪江网校的各项运营工作，以便在保障运营的情况下留足空间向侵权人主张权利。

在线教育行业的发展历程，始终伴随着资本的狂欢与冷静。在行业红利期，资本的涌入催生了一批高估值独角兽，但过度依赖融资、忽视盈利模式构建、对赌协议压力等问题，让许多企业在行业调整期不堪重负。沪江的危机及应对更像是一面镜子，提醒从业者及投资者，行业浪潮中，唯有坚守初心、敬畏法律规则、构建健康的治理结构，不竭泽而渔，才能穿越周期实现长远发展。

责任编辑：徐芸茜 主编：公培佳