金融月评｜“推动投资止跌回稳”需要的两类政策

截至11月末，社融投放的速度仍稳定在36万亿/年水平的上方。其中，政府部门的融资速度保持在15万亿/年，非政府部门融资速度为21万亿/年，但企业和居民的中长期贷款的速度已降至10.1万亿/年，而且是连续5个月下降，已大幅低于去年同期的13万亿/年，反映出推动经济内生增长的有效融资面临不小的下行压力。从过去两个月的态势来看，到年底，社融投放速度可能会降至36万亿/年以下的水平。

社融投放速度与结构变化 数据来源：Wind

虽然社融投放速度的下降不会影响全年增长目标的如期实现，但反映出来的变化不容忽视。

首先，今年以来，投资增速持续下滑，截至11月末，扣除房地产开发投资的全国固定资产投资增速已降至0.8%，较年初水平的下降幅度超过8个百分点，同期的企业中长期贷款速度则持续处在10万亿/年以下的水平。另外，截至目前民营经济投资的占比已降至50%以下，民营投资活力不足已经制约有效投资的增长。

企业中长期贷款与投资增速 数据来源：Wind

其次，与企业投资需求收缩同步，居民购房需求也是收缩的。截至11月末，居民中长期贷款速度降至1.57万亿/年，连续2个月低于2万亿/年的水平，与此同时商品房的销售也是萎缩的，目前商品房年化销售额为8.7万亿，较年初少了1万亿。

居民中长期贷款与商品房销售额 数据来源：Wind

第三，居民房贷还直接影响居民消费贷的情况。过去的经验数据显示（参见历年《中国普惠金融指标分析报告》），居民人均房贷与人均消费贷的比例关系大体稳定在7:3，按照这个比例测算，目前年化新增的1.57万亿的居民房贷，最多只能拉动0.6万亿的消费贷。然而实际情况是，过去两个月，居民的消费信贷年融资速度是持续收缩的。

正是基于这些变化，中央经济工作会议将“推动投资止跌回稳”列入明年经济工作的重点任务之一，并明确继续增加中央在“两重”的投资规模、优化地方政府专项债券用途管理、发挥新型政策性金融工具作用，即财政资金在投资方面将进一步加强“资本金”的作用（包括明年还有对商业银行注资的5000亿）。

作为协同，货币金融环境的重点无疑就是提高实体部门融资的可得性：在融资环境已由“供给约束”转为“需求约束”现状下，对于实体部门而言（尤其是民营和居民），政策还需要进一步增加财政贴息力度、下调LPR，以激发实体部门的融资需求；对商业银行体系而言，则需要降低MLF、再贷款、结构性工具利率等银行负债成本，并优化结构性货币政策工具，以引导银行体系在可持续的条件下增加融资供给。

（作者单位：中国建设银行金融市场部，仅代表个人观点）

来源：张涛 路思远