港股传统车企，以什么论英雄？

文｜财华社

港股的传统品牌汽车板块，正上演着一场静默却深刻的价值重估。

过往以产能、燃油车市场份额论英雄的时代已然终结，取而代之的是一套更为严苛的新评价体系：电动化转型的坚决程度、智能化技术的落地成果，以及全球市场的开拓能力，共同构成了投资者审视这些传统巨擘的新透镜，因为这可能才是确定其未来可持续增长的重要因素。

在这场没有硝烟的竞逐中，分野已经清晰可见，有的公司正以前所未有的速度重塑自身，而有的则仍在转型的阵痛中艰难摸索。

比亚迪：新能源龙头的规模优势与全球化突进

比亚迪（01211.HK）是最先确立新能源发展战略的传统品牌车企，2022年3月便正式宣布停止燃油车的整车生产，成为全球首个全面废除燃油车的传统品牌车企。

在技术路线上，比亚迪（002594.SZ）始终坚持垂直整合的策略，从电池、电驱系统到整车制造的全产业链布局，使其在成本控制与技术迭代上占据天然优势。同时，其产品覆盖从低端到高端的全价格带，既保留了比亚迪海洋网、王朝网的主流车型，又通过腾势、仰望品牌切入中高端市场，满足了不同层级消费者的需求，构建起完善的产品生态。

在过去两年，大家总将比亚迪与特斯拉（TSLA.US）相提并论，因为从新能源汽车尤其纯电汽车的交付量来看，两家车企的差距正在缩小。见下图，比亚迪的纯电乘用车销量已成功超越特斯拉，且差距在扩大。

但是我们留意到，今年下半年以来，该公司的新能源汽车销量增幅开始减缓，7月至11月，其累计新能源汽车总销量为203.61万辆，按年下降5.05%，不过纯电乘用车销量仍保持25.45%的增长，达到104.26万辆。

不过，出海布局是比亚迪今年的核心增长亮点，海外市场已成为其销量增长的核心第二曲线。

今年前11个月，比亚迪的新能源汽车总交付量为418.20万辆，同比增长11.30%，海外销售新能源车销量为91.29万辆，同比增长153.55%，占新能源汽车总销量的占比从上年同期的9.58%上升至21.83%，见下图，尽管整体交付量增速放缓，但其海外销量却在直线攀升。

不过说到海外布局，还得看长城汽车（02333.HK）。

长城汽车：稳健转型的平衡术与海外韧性

在喧嚣的价格战中，长城汽车选择了一条注重体系健康与盈利质量的差异化道路。今年前11个月，其总销量同比增长9.26%，至119.97万辆，其中新能源车占比稳步提升至30.40%。

长城汽车（601633.SH）的战略核心在于"技术立本"与"生态出海"。

在新能源路线上，它不盲目追求纯电，而是凭借自研的Hi4系列混动技术，在混动、纯电、燃油领域并行发展，尤其在越野新能源（如坦克Hi4-T）等细分市场建立了护城河。

在出海方面，长城已进入"生态出海"阶段，多年来维持稳健表现。今年前11个月，其海外累计销量44.86万辆，同比增长8.94%，占总销量的比重稳定在37.40%，较上年同期略有回落。相较于比亚迪，长城汽车的海外销售具备多维度的独特优势。

首先是先发优势与长期深耕的渠道壁垒，长城汽车早在1997年便以皮卡产品叩开海外市场大门，已构建起覆盖170多个国家和地区的销售网络。

其次是本土化生产的全产业链生态优势，长城汽车已在全球建成多座全工艺整车制造基地与多家工厂，包括泰国罗勇府独资工厂、俄罗斯图拉工厂、巴西圣保罗整车厂等，在东南亚、东欧、拉美等区域形成战略支点，实现了从整车出口到全产业链"生态出海"的转型，其俄罗斯图拉工厂零部件本地化率高达65%，能有效规避关税壁垒并降低物流成本。

再者是产品矩阵的适配性优势，在ONE GWM品牌战略指引下，长城汽车形成了哈弗、欧拉、坦克、WEY、长城炮等全场景、全动力、多品类的全球化产品布局，既能满足新兴市场对燃油SUV和皮卡的需求，也能提供新能源车型适配电动化转型，这种"油电并行"的产品结构更契合多数海外市场的过渡期需求。

最后是本地化运营的深度优势，长城汽车推进产品本地化，还注重科技出海与文化出海，以及销售本土化，以在海外市场的团队和决策机制更具本地化属性，能快速响应市场变化，形成研发、生产、供应链、销售与服务的全链条全球化。

吉利汽车：新能源转型黑马的技术突围

吉利汽车（00175.HK）在今年前11个月的销量表现堪称亮眼，以278.78万辆的累计总销量实现41.76%的同比增幅，成为传统车企中的"增长黑马"。其中新能源汽车的总销量估算为153.35万辆，同比增长 37.35%，新能源车型占比从上年同期的39.51%大幅上升至55.01%，尤其是纯电动汽车销量99.47万辆，同比激增99.12%，占总销量比重跃升至35.68%，纯电赛道的爆发力十足。

在新能源战略上，吉利采取多品牌、多技术路线并行的策略，既布局极氪、几何等纯电品牌抢占主流市场，又保留雷神混动技术满足燃油车向电动车过渡阶段的用户需求，实现了技术路线的全面覆盖。同时，其在智能座舱、智能驾驶领域的持续投入，也让产品的科技属性不断强化，与市场需求形成精准匹配。

在出海方面，吉利采取了多元化路径：一方面利用领克品牌在欧洲市场的先行优势；另一方面，通过收购雷诺巴西公司股权、建立马来西亚工厂等方式，直接布局重点海外市场。

今年前11个月，其出口销量为37.98万辆，按年稍微下降1.98%，占其总销量的比重由上年同期的19.70%下降至13.62%。相对其他领先车企，其出海业务仍有提升空间，这也被视为其未来的关键增长点。因此，吉利的估值驱动正从传统的汽车制造商，转向一个科技型全球移动出行服务商。

广汽集团：转型阵痛中的技术深耕与出海野心

广汽集团（02238.HK）今年前11个月的销量表现则略显乏力，累计总销量153.40万辆，同比下降10.80%，其中新能源汽车销量37.17万辆，同比微降1.51%，虽新能源车型占比从上年同期的21.95%上升至24.23%，但整体销量的下滑直接拖累了企业的盈利能力，甚至出现了毛利率为负的困境，核心原因便是重点新能源车型仍处于销量爬坡期，未能实现预期增长。

新能源战略上，广汽集团在自主研发与外部合作中寻找平衡。自主层面，其攻克了海绵硅负极片电池、弹匣电池系统安全技术、12合一集成电驱系统等多项关键核心技术，构建起技术护城河；外部合作层面，与华为深度绑定，计划2026年推出首款合作高端智能新能源车型，同时还在飞行汽车、具身智能机器人等前沿领域提前布局，为未来发展储备技术势能，但这很可能令其利润率持续受压，也让投资者担心其多元化战略是否会拖累对主业的聚焦。

尽管整体销量低迷，但广汽集团在出海领域展现出强劲的拓展决心。2025年上半年自主品牌海外终端销量突破5万辆，覆盖84个国家和地区，且印尼智慧工厂顺利竣工投产，全年计划新增海外销售网点超170个。期内不仅导入4款新车型、新增进入10个国家，还在欧洲、澳新、巴西等高潜力市场持续发力。该集团还定下了于2027年出口50万辆的目标，彰显了鲜明的全球化野心。

东风集团：资产分拆下的新能源突围与高端出海

东风集团股份（00489.HK）今年前11个月销量同比微降0.34%，累计总销量169.70万辆，不过其新能源业务表现亮眼，新能源汽车总销量48.92万辆，同比增长39.13%，占总销量的比重由上年同期的20.65% 上升至28.83%，其中新能源乘用车销量44.96万辆，同比增长40.62%。旗下拟以介绍形式上市的高端新能源品牌岚图汽车的表现尤为突出，前11个月销量13.26万辆，同比增长91.97%，占集团总销量的7.82%。

在新能源战略上，东风汽车选择了资产分拆的独特路径，集团拟被大股东私有化，同时岚图汽车以介绍形式在港交所上市。这一操作本质上是为了剥离传统燃油车业务的估值拖累，让岚图这一优质新能源资产获得更匹配其成长性的资本市场定价。此外，东风在高端新能源领域持续发力，岚图、猛士等品牌分别瞄准不同细分市场，形成了差异化的高端产品矩阵。

出海方面，东风集团上半年出口销量9.9万辆，同比增长5.8%，走的是高端化与本土化结合的路线。岚图品牌成功登陆中东、欧洲市场，猛士917则进入瑞士、西班牙等高端市场，同时还与日产中国合资开展出口业务，在海外市场逐步建立起高端品牌认知。不过受整体销量下滑影响，其出海规模尚未实现大规模突破。

华晨中国：合资依赖下的转型困局与出海收缩

华晨中国（01114.HK）的主要收入来自非宝马汽车及汽车零部件的销售以及汽车金融服务，但是主要利润来自持股25%的华晨宝马联营公司，利润结构单一，且严重依赖华晨宝马联营公司的表现。

2025年上半年，华晨宝马国内销量26.0455万辆，同比减少16.7%，出口仅1,550辆，同比暴跌88.9%，合资业务的收缩直接影响了集团整体表现，盈利结构的单一性问题愈发凸显。

北京汽车：越野电动化的差异化路线与出海起步

北京汽车（01958.HK）主要通过北京品牌、北京奔驰、北京现代和福建奔驰四个品牌开展运营，其中北京品牌是其自主品牌，另外持有北京奔驰的49%权益，通过附属公司北京汽车投资持有北京现代的50%股权，以及持有福建奔驰的35%股权。

北汽的新能源转型走的是差异化路线，北京品牌推出BJ30魔核、BJ40增程版等多款新能源越野车型，实现越野电驱技术的突破性创新，覆盖城市与越野场景，推动产品矩阵从燃油向纯电、混动扩展。北京奔驰依托梅赛德斯-奔驰模块化架构（MMA），推出首款纯电长轴距CLA，进一步扩充纯电产品阵容，强化"油电双行"策略。同时通过自主研发与合作开发结合，突破多项核心技术瓶颈，实现增程器、动力电池等关键零部件的量产，并逐步扩大对外销售规模。

在出海领域，北京汽车主要通过海外销售公司、KD（Knock Down，即将整车拆解为组件出口，在目标市场进行组装）技术合作、整车分销等方式推动国际化业务的发展。今年上半年，BJ系列车型首次登陆国际市场，加速推进海外认证与渠道建设；北京现代则通过"内销+出口"双轮驱动，持续丰富出口车型与区域。

综合比较

今年前11个月，比亚迪的汽车销量稳居前列，其中新能源汽车销量进一步巩固领先优势，与此同时，吉利汽车的增长十分显著，新能源汽车占比已达55.01%，产品布局合理。从海外表现来看，长城汽车保持优势，而比亚迪、吉利、广汽也在发力海外市场，且拥有较大的发展空间，见下表。

从股价表现来看，除了北汽之外，传统品牌车企今年以来的股价均保持上涨，但是除了计划私有化的东风集团和市盈率估值偏低的华晨中国外，其他车企均跑输大盘，恒生指数今年以来的累计涨幅达27.32%。

结语

以比亚迪、吉利为代表的激进转型派，凭借先发优势与全面技术布局，已在销量规模和新能源渗透率上建立起护城河，其估值故事的核心在于能否将国内的成功模式复制到全球，并持续突破品牌天花板。而以长城汽车为代表的稳健平衡派，则通过深耕细分市场与构建全产业链"生态出海"模式，展示了穿越周期的盈利韧性与全球化深度，其价值更多源于体系的健康与抗风险能力。

与此同时，广汽、东风等企业正经历转型的阵痛期，它们在核心技术上的深耕、与科技巨头的绑定、以及对高端品牌与海外市场的执着探索，是其扭转估值的关键筹码，市场正密切关注这些战略投入能否转化为切实的增长曲线。而华晨中国等对单一合资利润源依赖较深的企业，则凸显了在产业剧变中缺乏自主核心能力的潜在风险。

这场价值重估远未结束，它是一场关于技术、战略与耐力的综合马拉松。最终，能够赢得资本市场长期青睐的，必将是那些方向正确、底盘扎实、并能将中国制造优势转化为全球品牌价值的企业。