浮存金的两种范式：安达保险VS伯克希尔

从财务表现、战略优势和估值三个维度进行比较，安达保险与伯克希尔的发展是两种顶级保险巨头路线之争的生动注脚：一方是多元化投资驱动的“浮存金帝国”，另一方是纯正保险运营的“专业深耕者”。

本刊特约 大洋/文

伯克希尔·哈撒韦（Berkshire Hathaway）作为投资帝国的代名词，其保险业务早已超越传统范畴，成为价值投资的典范。而安达保险（Chubb Limited），作为全球财产与意外险领域的领军者，却以专注的姿态，悄然构建起另一番稳健格局。

2025年，伯克希尔公开披露对安达的巨额持股（截至2025年三季度末其价值约92亿美元），这一举动不仅是一笔投资，更是两种顶级保险巨头路线之争的生动注脚：一方是多元化投资驱动的“浮存金帝国”，另一方是纯正保险运营的“专业深耕者”。本文重点剖析安达的投资价值，并权衡两者在投资者配置中的利弊，旨在为追求长期回报的投资者提供参考。

路线之争：浮存金的放大镜

保险行业的核心魅力在于“浮存金”——保险公司预收保费却延迟支付赔付的资金池，这笔资金可用于投资，理论上能以零成本放大回报。伯克希尔正是这一模式的极致践行者。自1967年巴菲特接手以来，其保险业务（如GEICO、General Re）贡献了巨额浮存金（截至2025年三季度末达1760亿美元），这些资金投资后，形成了一个横跨保险、能源、消费品的庞大帝国。

伯克希尔的策略是“保险+投资”的闭环：通过严格的承保纪律控制赔付率（综合比率长期低于95%），将浮存金转化为高回报的投资机器。2025年，尽管美联储维持4.25%-4.5%的利率并计划小幅降息，伯克希尔的保险收入仍稳健增长，其第三季度营业利润同比大涨34%，显示了其多元化缓冲单一保险风险的强大能力。

与之相对，安达的路线更像是一台精密的保险发动机。安达专注于财产与意外险，覆盖个人、商业及再保险领域，业务遍及54个国家和地区。安达CEO埃文·格林伯格（Evan Greenberg）强调，公司仅支付“非常小比例”的盈余作为股息，这一点虽引发股东不满，但他坚信安达是一家增长型公司，过去几年收益已实现两位数增长，并预计未来将继续保持强劲增长势头。他指出，这一增长将来自三大引擎：财产与意外险业务的承保、受高利率推动的投资收入、亚洲生命保险业务的扩展。不同于伯克希尔的“投资导向”，安达强调“承保导向”：通过全球多元化布局和数字化转型（如AI驱动的风险评估），维持低波动性的结合比率（2025年三季度创纪录地达到81.8%，远优于行业平均）。其浮存金约1500亿美元，主要投资于固定收益证券（占投资组合80%），追求稳定而非高风险高回报。

值得注意的是，伯克希尔近期增持安达股份，从2024年5月的64亿美元增至2025年9月的88.4亿美元，占其投资组合的3.3%。格林伯格认为，巴菲特最欣赏的是安达的承保纪律，这种“微型伯克希尔”特质——高效管理浮存金并专注于保险主业——与伯克希尔的策略不谋而合，这意味着安达在承保纪律、浮存金管理、增长导向和管理团队等方面与伯克希尔的成功模式高度一致。巴菲特对安达的增持不仅表明了他对其长期资本增值潜力的认可，也显示了他对安达在保险专业领域的深厚实力的青睐。这种认可与伯克希尔所擅长的广度与深度战略形成了互补。对于投资者来说，这一增持行为暗示着安达未来有可能成为类似伯克希尔的增长典范，同时保持其作为专业保险公司的独特优势。如果安达的三大增长引擎能够持续运转，长期资本增值或许会占据主导地位，弥补低股息带来的股东不满。

这种路线之争，本质上是“广度VS深度”的博弈。伯克希尔像一艘巨轮，乘风破浪却需防范多头风险；安达则似利剑，直刺保险核心，灵活却易受行业周期影响。巴菲特的持股信号，或许预示安达有潜力“升级”为伯克希尔式帝国，但目前，它仍是纯正保险的佼佼者。

安达的投资价值剖析

在目前充满多种不确定的环境中，安达的投资吸引力尤为突出。其价值可从最新的财务表现、战略优势和估值三个维度进行剖析。

首先，财务表现创纪录，三季度业绩强劲。安达2025年第三季度财务业绩，核心营运收入达到30亿美元，同比增长29%。每股收益(EPS)上升31%至7.49美元，总保费增长了7.5%。从更长周期看，公司在过去十二个月报告了588.4亿美元的收入，增长率为7.43%。这延续了强劲的势头，公司在2025年前九个月已通过回购和股息向股东回报了34.3亿美元。

其次，战略优势筑牢护城河。安达的全球多元化是其“杀手锏”：北美占主导，但亚洲和欧洲增长迅猛，80%的业务线显示持续扩张势头。数字化转型加速——AI和数据分析优化定价和理赔，助力中型企业市场份额。在“硬市场”环境下（保费上涨、竞争缓和），安达的品牌溢价（高端房屋保险首选）驱动保费增长9.1%。此外，巴菲特的背书提升了并购潜力：伯克希尔可能视其为收购目标（业务互补性高），或通过持股放大浮存金效率。在管理层方面，格林伯格的40年行业经验，确保了长期价值导向。但近日公司宣布了一项高层变动：集团副董事长兼北美保险执行主席John Lupica将于2025年12月31日退休，集团总裁兼首席运营官John Keogh将接任北美保险主席一职，确保了业务的连续性。

最后，估值合理，蕴藏上行空间。截至2025年10月，安达股价年涨幅2.9%，但较S&P 500落后（后者涨16%），主要因野火损失和汇率拖累。当前市净率1.67倍（高于五年中位1.54倍，但低于伯克希尔的1.73倍），市盈率约为11.9倍。根据分析网站 Simply Wall St的评级，安达目前有被低估的潜力。这主要是因为公司拥有非常强的竞争优势（“经济护城河”宽广），其ROIC（投资资本回报率）为14.68%。在科技驱动交易增多的2025年，安达的低负债（净债/EBITDA 1.27倍）和高信用评级（未来可能获标准普尔或穆迪调升），使其成为既有“防御性”又有“成长性”的股票。

总体来看，安达的投资价值可以概括为“稳中求进”：它不像伯克希尔那样充满惊涛骇浪，而是像一台可靠的现金流机器，适合那些追求每年10%至15%回报的投资者。

然而，其较低的股息率或许仍会引发一些争议。对于股东来说，关键的权衡似乎在于短期收益与长期资本增值之间。

配置的利弊权衡

面对安达与伯克希尔，投资者需根据风险偏好配置。

利弊总结：安达的利，在于专注高效、估值亲民，弊则是单一行业暴露；伯克希尔的利，是生态闭环、稳定性高，弊在复杂性和继任不确定（巴菲特已宣布计划于2025年底卸任CEO）。

配置建议：保守型投资者可50/50分配，捕捉安达的并购催化；激进型偏重伯克希尔，利用其浮存金杠杆。如果安达的增长引擎（承保、投资收入、亚洲扩张）持续运转，其低股息策略或将通过长期资本增值弥补短板。无论如何，在2025年的不确定中，两者皆为“避险锚”，值得锁定。

保险之路，从未一帆风顺，但安达保险与伯克希尔的路线之争，启示我们，专注与多元，并非对立，而是互补。投资者应当审时度势，方能乘势而起。

（作者系资深投资人士。文中个股仅为举例分析，不作买卖推荐。）

本文刊于11月29日出版的《证券市场周刊》