天孚通信，暗藏玄机！

光模块，需求激增！

2024年以来AI算力需求爆发，全球光通信行业呈现高增速、技术迭代加速特征。我国中际旭创、新易盛、天孚通信三大光模块龙头业绩一直保持两位数增长。

而各大云厂商对光模块的需求还在增长。预计2028年，全球光模块的市场规模能达到280亿美元。

一般情况下，处在市场规模即将“爆发”的关键时期，各大企业应该提前备货，以适配下游日益增长的需求。

中际旭创和新易盛的存货规模近几年确实持续增长。问题出现在天孚通信身上。由于本身体量较小，天孚通信存货规模不比两家企业是意料之中。

但从存货增速来看，2025年前三季度，公司存货规模竟然同比下降了3.64%，是三家企业中唯一实现存货同比减少的公司。

而且，前三季度，天孚通信资产减值损失同比大增238.76%至3310万元，主要就是公司计提的存货跌价准备增加。

关键时期选择“出货”、进行资产计提，天孚通信是掉队了吗？

扎根“幕后”的盈利王者

事实上，天孚通信“异常”存货主要是其业务“卡位”导致的。

“我们不主导终端产品，而是做‘配套角色’提供基础光封装服务。”这是天孚通信的董事长对公司定位的描述。

光模块产业链主要由上游光器件、中游光模块，以及下游云计算厂商等构成。

当新易盛、中际旭创靠规模优势或性价比在传统光模块领域激烈竞争时，天孚通信另辟蹊径，和台积电一样做起了“幕后英雄”，向陶瓷套管、光芯片的等上游价值量更高领域的深耕。

从光模块的成本结构来看，光器件占据了其大约73%的成本，是光模块产业链中的价值高地。

2020年以来，天孚通信的研发费用率虽然受营收增长影响有所下滑，但始终保持在5%以上，比中际旭创、新易盛都要高。

截至2025年上半年，天孚通信手握波分复用耦合技术、FA光纤阵列设计制造技术、TO-CAN/BOX封装技术等多种行业领先技术，能够有效匹配下一代数据中心对光模块的高速率需求。

换句话说，中际旭创它们应对下游需求“屯的”存货，实际上是天孚通信等上游厂商“出手”的高价值商品。

光模块厂商急于备货，天孚通信产品供不应求，才使其存货规模并没有如同想象中一般，出现大幅增长。此外，从天孚通信存货结构来看，2025年上半年，公司存货占比最大的是原材料，可见公司正处在积极扩大生产的阶段。

再加上，AI算力背景下，光模块光通信行业技术更新迭代极快。以往光模块更新迭代速度是3年一次，后面进入1.6T时代后，预计变成1~2年迭代一次。目前，中际旭创、新易盛的1.6T即将进入量产阶段。

因此，天孚通信部分库存的中低速光器件确实面临“淘汰”的风险，这才有了公司大规模计提的存货跌价准备。

而“轻装上阵”之后，天孚通信正在不断加大先进产能建设、提升运营效率，为迎接下一轮AI光通信浪潮奠定基础。

2022年以来，天孚通信用于购建生产高速率光器件的先进固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金已经超过10亿元。

2024年第四季度，公司泰国工厂一期已开始生产800G高速光引擎产品；二期将引入1.6T及硅光引擎产线，预计也将在2026年陆续增加产能。

相比之下，中际旭创虽可自研硅光芯片，但基础材料依赖外购；新易盛LPO工艺虽然减少了成本端支出，但光器件技术薄弱。

站在上游价值“制高点”的天孚通信，明显拥有更强的“话语权”和“主动权”。

天孚通信独创出的“8大技术工艺平台+14条产品线”矩阵，从精密陶瓷等基础材料，到光器件封装测试，实现了全产业链自主可控——这种“一条龙”模式，让它的高速光引擎产品成本比同行低15~20%。

光器件价值量大、全链覆盖又具有更强的交付能力，天孚通信盈利能力脱颖而出。2025年前三季度，天孚通信的销售毛利率高达51.87%，而同期新易盛、中际旭创的毛利率仅在40%左右。

深度绑定的现金“巨人”

技术端的优势已经建立，AI浪潮下就要看天孚通信能否抓住客户了。

800G、1.6T等高速光模块的需求显著增长，但传统光模块性能已逼近物理极限。部分800G光模块的功率甚至已接近30W。高能耗增加了数据中心的运营压力。

这一背景下，如果从“表面”上提升散热能力，明显会进一步给成本施压，更直接的方式其实是从“根源”光模块上找答案。

于是，共封装光学（CPO）应运而生。

CPO的关键是把交换芯片和光引擎封装在一块，这样就能缩减电信号在光模块与芯片间的传输距离，大幅减少能耗。

与可插拔模块相比，CPO的功率效率能提高3.5倍，且由于服务和组装更简单，部署速度提高了约30%。

英伟达是全球CPO技术发展的核心推动者和最大需求方之一。而天孚通信拥有的一个优势就是，间接与英伟达建立了深度的合作关系。

天孚通信是英伟达代工厂Fabrinet的核心供应商。2024年，其作为第一大客户为天孚通信贡献了20.06亿元营收，占公司总营收比重达到61.69%。

要知道，光器件行业光生产线的建设就需要2年时间，更别说技术达到领先水平。就拿天孚通信来说，扎根行业十几年仍然需要计提部分“落后”存货。

因此，像是Fabrinet等企业对供应商的要求极高，更换供应商的可能性较小。这样一来，Fabrinet相当于为天孚通信业绩打下一针强心剂。

而天孚通信也有“精力”去开拓新的增长曲线。

在无人驾驶、人形机器人等领域，激光雷达有着广阔的应用前景。恰巧，其原理和光模块十分相近，都包含发射模块、接收模块以及主控模块。

依托现有的光通信平台，天孚通信将业务板块拓展到激光雷达、生物光子学领域。2025年上半年，公司新型业务已经逐渐放量，进入部分客户的合格供应商体系。

总结

存货一个指标，并不能够完整的定义一个企业。

天孚通信作为中际旭创、新易盛等光模块器件的上游“卖水人”，差异的存货表现，其实是公司“轻装上阵”的战略举措，有助于公司优化资产结构、提升运营效率，为迎接下一轮AI光通信浪潮奠定基础。

而当下，天孚通信更重要的是，凭借在CPO时代拥有的技术及垂直一体化的产品生态不可替代性，与大客户继续建立深度且稳固的合作关系。

以上分析不构成具体买卖建议，股市有风险，投资需谨。